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篇(1)

[論文摘要]期權(quán)定價(jià)理論應(yīng)用到實(shí)務(wù)投資領(lǐng)域之后，實(shí)物期權(quán)理論研究方興未艾，但尚未形成嚴(yán)密的理論體系。本文追溯了期權(quán)理論的演進(jìn)，綜合了期權(quán)理論的核心思想和理論基礎(chǔ)，比較了實(shí)物期權(quán)分析與其他傳統(tǒng)工具。

一、實(shí)物期權(quán)的源起

實(shí)物期權(quán)的興起源于學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界對(duì)傳統(tǒng)投資評(píng)價(jià)的凈現(xiàn)值技術(shù)的置疑。傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法(NPV)，尤其是將期望現(xiàn)金流按照風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率貼現(xiàn)的凈現(xiàn)值法(DCF)應(yīng)用最為廣泛。邁爾斯(Myers,1977首先指出，當(dāng)投資對(duì)象是高度不確定的項(xiàng)目時(shí)，傳統(tǒng)凈現(xiàn)值理論低估了實(shí)際投資。邁爾斯認(rèn)為不確定下的組織資源投資可以運(yùn)用金融期權(quán)的定價(jià)技術(shù)。組織資源投資雖然不存在正式的期權(quán)合約，但高度不確定下的實(shí)物資源投資仍然擁有類(lèi)似金融期權(quán)的特性，這使得金融期權(quán)定價(jià)技術(shù)可能被應(yīng)用到這個(gè)領(lǐng)域。

邁爾斯認(rèn)為，企業(yè)而對(duì)不確定做出的初始資源投資不僅給企業(yè)直接帶來(lái)現(xiàn)金流，而且賦予企業(yè)對(duì)有價(jià)值的“增長(zhǎng)機(jī)會(huì)”進(jìn)一步投資的權(quán)利。因?yàn)槌跏纪顿Y帶來(lái)的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)是不確定的，傳統(tǒng)凈現(xiàn)值理論在計(jì)算投資價(jià)值時(shí)忽略了這部分價(jià)值。

不確定條件下的初始投資可以視同購(gòu)買(mǎi)了一個(gè)看漲期權(quán)，期權(quán)擁有者因此擁有了等待未來(lái)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的權(quán)利。這樣，企業(yè)可以在控制下界風(fēng)險(xiǎn)的前提下，利用不確定獲得上界收益。如果“增長(zhǎng)機(jī)會(huì)”沒(méi)有出現(xiàn)，企業(yè)的下界風(fēng)險(xiǎn)僅為初始投資，這部分可以視為沉沒(méi)成本，可以視為期權(quán)的購(gòu)買(mǎi)成本;如果“增長(zhǎng)機(jī)會(huì)”來(lái)臨，企業(yè)進(jìn)一步投資，新的投資可以視為期權(quán)的執(zhí)行，期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格就是企業(yè)進(jìn)一步投資的金額。

1、實(shí)物期權(quán)的基木思想

從直觀(guān)上看，一個(gè)不可逆的投資機(jī)會(huì)類(lèi)似于金融看漲期權(quán)。一個(gè)典型的金融看漲期權(quán)賦予期權(quán)投資者在特定的時(shí)間期間，按照特定價(jià)格獲得一定數(shù)量金融資產(chǎn)的權(quán)利。從實(shí)物期權(quán)的視角審視某投資行為(假定該投資完全不可逆，項(xiàng)目?jī)r(jià)值來(lái)自于它產(chǎn)生的現(xiàn)金流的凈現(xiàn)值)，根據(jù)投資目的的不同可能存在兩種理解:第一，該投資行為可以視為是期權(quán)的購(gòu)買(mǎi):如果該投資是通過(guò)支付沉沒(méi)成本獲得進(jìn)一步購(gòu)買(mǎi)具有波動(dòng)價(jià)值資產(chǎn)的權(quán)利，我們可將該投資引起的沉沒(méi)成本視為期權(quán)費(fèi)用。第一，該投資行為可以視為是期權(quán)的執(zhí)行:如果該投資發(fā)生以前已經(jīng)存在初始投資，投資者現(xiàn)在的投資可以視為是以預(yù)先設(shè)定的執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了一種價(jià)值波動(dòng)的資產(chǎn)，這應(yīng)該理角罕為期權(quán)的執(zhí)行。

2、實(shí)物期權(quán)的應(yīng)用邏輯

期權(quán)定價(jià)理論的重大理論突破在于應(yīng)用了市場(chǎng)均衡的概念，從而避免考慮投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好問(wèn)題。期權(quán)定價(jià)模型從金融市場(chǎng)應(yīng)用到公司決策時(shí).需要考慮決策行為帶來(lái)的偏離。實(shí)物期權(quán)不應(yīng)僅被當(dāng)作是金融期權(quán)定價(jià)技術(shù)的“領(lǐng)域外延”(DomainExtension)。正確的做法是保留期權(quán)的基本思想和觀(guān)點(diǎn)，在公司決策領(lǐng)域進(jìn)行“領(lǐng)域轉(zhuǎn)換(DomainTranslation)"。成功實(shí)現(xiàn)“領(lǐng)域轉(zhuǎn)換”，不僅需要理解最初領(lǐng)域中的理論假設(shè)和邏輯，還需要理解目標(biāo)領(lǐng)域中的假設(shè)和邏輯，尋求彼此之間的一致性。

二、實(shí)物期權(quán)的基木特性

期權(quán)是一種衍生產(chǎn)品，其價(jià)值是以標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格為基礎(chǔ)。金融期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)是金融資產(chǎn)，如股票、債券、貨幣等。實(shí)物期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)是各種實(shí)物資產(chǎn)，如土地、設(shè)備、石汕等。金融資產(chǎn)僅僅代表對(duì)實(shí)物資產(chǎn)的要求權(quán).本書(shū)你身并不創(chuàng)造則富實(shí)物資產(chǎn)是創(chuàng)造則富的資產(chǎn)，不是完全可逆的，時(shí)間維度對(duì)實(shí)物資產(chǎn)影響重大。

1、實(shí)物投資的基木特征

(1)實(shí)物投資具有不可逆性

實(shí)物投資部分或者全部不可逆，也就是說(shuō)投資的初始成本至少是部分沉沒(méi)的。實(shí)物投資具有不可逆性是因?yàn)?第一，資產(chǎn)具有專(zhuān)用性。資產(chǎn)專(zhuān)用性意味著資產(chǎn)需求方對(duì)于該項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)價(jià)具有史高的一致性，資產(chǎn)擁有者如果降低該項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)價(jià)，其他需求方可能同樣也降低了對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)價(jià);第一，信息存在不對(duì)稱(chēng)。買(mǎi)賣(mài)雙方會(huì)因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱(chēng)導(dǎo)致“檸檬問(wèn)題”，使得轉(zhuǎn)售價(jià)格低于購(gòu)買(mǎi)成本;第二，政府管制。政府管制可能會(huì)使投資者難以變現(xiàn)。(2)實(shí)物投資具有不確定性

決策根據(jù)掌握的信急可以分為確定性決策和不確定性決策。不確定性決策又可以分為“風(fēng)險(xiǎn)決策”和“純不確定決策”。確定性是指投資者明確知道未來(lái)收益的情形。風(fēng)險(xiǎn)決策是指投資者能夠估計(jì)和預(yù)測(cè)未來(lái)事件發(fā)生概率的狀態(tài)，進(jìn)行最優(yōu)選擇作出的決策?！凹儾淮_定決策”是指投資者在無(wú)法估計(jì)和預(yù)測(cè)未來(lái)事件發(fā)生概率時(shí)作出的決策實(shí)物投資常常需要在不確定的條件下作出決策。

(3)實(shí)物投資具有戰(zhàn)略靈活性

投資者在選擇投資時(shí)機(jī)上具有一定靈活性，投資者擁有的靈活性越高，投資價(jià)值越大。投資者在項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期內(nèi)可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化對(duì)項(xiàng)目作出調(diào)整，以提高項(xiàng)目?jī)r(jià)值。

2、實(shí)物期權(quán)的特性

實(shí)物期權(quán)相比金融期權(quán)史為復(fù)雜，具體總結(jié)如下:

(1)不存在公開(kāi)交易的期權(quán)價(jià)格

金融期權(quán)存在對(duì)應(yīng)的期權(quán)市場(chǎng)，投資者可以在市場(chǎng)上以公平的市場(chǎng)價(jià)格自山買(mǎi)賣(mài)，投資者在期權(quán)到期前可以將金融期權(quán)出售給其他投資者。實(shí)物期權(quán)并不存在對(duì)應(yīng)的積極交易的市場(chǎng)，企業(yè)并沒(méi)有以公平的價(jià)格從市場(chǎng)上“購(gòu)買(mǎi)”實(shí)物期權(quán)，而是通過(guò)初始投資“創(chuàng)造”了實(shí)物期權(quán)，初始投資并不與實(shí)物期權(quán)的完全市場(chǎng)價(jià)值對(duì)應(yīng)，沒(méi)有人在企業(yè)獲得實(shí)物期權(quán)時(shí)向其收取合理的市場(chǎng)價(jià)格。

(2)實(shí)物期權(quán)面臨多重的不確定性

史密斯和I諾(Smith&Nau,1995)將風(fēng)險(xiǎn)分為私人風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。私人風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)，而市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)則與經(jīng)濟(jì)環(huán)境緊密相關(guān)。根據(jù)金融組合理論，所有私人風(fēng)險(xiǎn)(即非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn))可以通過(guò)合適的差異化來(lái)減輕，而市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)(即系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn))則需企業(yè)通過(guò)期權(quán)的復(fù)制組合來(lái)消除，這樣貼現(xiàn)率就是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。史密斯和諾(Smith&Nau,1995認(rèn)為企業(yè)不能減輕私人風(fēng)險(xiǎn)，但可以對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

(3)標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)特性限制風(fēng)險(xiǎn)的完美對(duì)沖

史密斯合諾(Smith&Nau,1995)將標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)分為二類(lèi):第一類(lèi)是完全市場(chǎng)((CompleteMarkets，完全市場(chǎng)是每一種風(fēng)險(xiǎn)都可以通過(guò)可交易的證券完美對(duì)沖的市場(chǎng);第一類(lèi)是不完全市場(chǎng)(IncompleteMarkets),不完全市場(chǎng)是指不是市場(chǎng)上的所有風(fēng)險(xiǎn)都可以通過(guò)可交易的證券完美對(duì)沖的市場(chǎng)。不完全市場(chǎng)不存在唯一的期權(quán)定價(jià)，取而代之的是一個(gè)定價(jià)范圍。第二類(lèi)是半完全市場(chǎng)(PartiallyCompleteMarkets)，半完全市場(chǎng)中的風(fēng)險(xiǎn)有兩類(lèi)，私人風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。效用函數(shù)理論適合解決私人風(fēng)險(xiǎn)，期權(quán)理論適合解決市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。金融期權(quán)的復(fù)制組合相對(duì)來(lái)說(shuō)容易構(gòu)造，而實(shí)物期權(quán)就困難許多。

(4)標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格很難確定

金融期權(quán)定價(jià)的一個(gè)核心假設(shè)是標(biāo)的資產(chǎn)能夠在金融市場(chǎng)以公平的市場(chǎng)價(jià)格自由交易，而實(shí)物資產(chǎn)常不具備自山交易的特征。特里杰奧吉斯(Trigeogis,1996)希望能夠在市場(chǎng)上找到“類(lèi)似證券”(TwinSecurity)來(lái)復(fù)制實(shí)物資產(chǎn)價(jià)值的變化。

實(shí)際上，要確認(rèn)與實(shí)物資產(chǎn)完全相關(guān)的類(lèi)似證券是困難的。復(fù)制實(shí)物資產(chǎn)主要有如下二種方式:一是自然資源的投資決策可以在公開(kāi)交易的商品期貨市場(chǎng)上尋找。一是企業(yè)如果要評(píng)價(jià)內(nèi)部某特定部門(mén)的價(jià)值，就要從市場(chǎng)上尋找一個(gè)獨(dú)立企業(yè)的可交易股票作為類(lèi)似證券來(lái)反映該部門(mén)價(jià)值。二是如果實(shí)物資產(chǎn)對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的影響非常大，企業(yè)可以選擇自己公司的股票作為類(lèi)似證券。

(5)實(shí)物期權(quán)的成熟期并不固定

金融期權(quán)的執(zhí)行時(shí)間一般通過(guò)合約詳細(xì)規(guī)定，而實(shí)物期權(quán)的執(zhí)行期限事先可能并不知曉，期權(quán)的執(zhí)行可能會(huì)受到其他期權(quán)是否執(zhí)行的影響，還受到不確定狀況的影響。執(zhí)行期限的不確定性是實(shí)物期權(quán)所不同于金融期權(quán)的。(6)波動(dòng)率的度量需要近似

金融期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)收益的波動(dòng)率可以通過(guò)觀(guān)察歷史數(shù)據(jù)計(jì)算得到。但是，實(shí)物資產(chǎn)投資難以獲得收益的歷史分布。實(shí)物期權(quán)的相關(guān)文獻(xiàn)中主要有二個(gè)方法獲得標(biāo)的資產(chǎn)的波動(dòng)率:近似資產(chǎn)的收益分布，蒙特卡羅模擬，以及解析式。如果可以找到合適的類(lèi)似證券，類(lèi)似證券的歷史收益分布可以近似的作為實(shí)物資產(chǎn)的波動(dòng)率。

（7）期權(quán)執(zhí)行價(jià)格并不固定

實(shí)物期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格需要考慮一系列成本與收益，常常會(huì)隨著時(shí)間的延續(xù)而變化。執(zhí)行價(jià)格具有不確定性使得企業(yè)在執(zhí)行實(shí)物期權(quán)時(shí)并不能確保獲得超額利潤(rùn)。

(8)價(jià)值漏損的數(shù)量難以事先知曉

在實(shí)物期權(quán)的生命期內(nèi)，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的變化會(huì)很大程度影響項(xiàng)目?jī)r(jià)值。金融期權(quán)定價(jià)中，標(biāo)的資產(chǎn)的紅利支付減少了看漲期權(quán)的價(jià)值，提高了看跌期權(quán)的價(jià)值。金融期權(quán)的紅利支付是事先知道的，可以直接在期權(quán)定價(jià)公式中調(diào)整。而實(shí)物期權(quán)“紅利支付”表現(xiàn)為現(xiàn)金的支付、租金的收入、保險(xiǎn)費(fèi)用以及版稅等多種形式，阿姆拉姆和庫(kù)拉蒂拉卡(Amram&Kulatilaka,1999)稱(chēng)之為“價(jià)值漏損”(ValueLeakage)。實(shí)物期權(quán)“紅利支付”的數(shù)量和時(shí)間難以事先預(yù)知。

(9)實(shí)物期權(quán)并未給期權(quán)持有者執(zhí)行期權(quán)的獨(dú)占權(quán)利

當(dāng)投資者買(mǎi)入了金融期權(quán)，僅僅是此人可以在期權(quán)到期日以執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的金融資產(chǎn)。但實(shí)物期權(quán)的持有者在執(zhí)行期權(quán)時(shí)可能并不擁有購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的實(shí)物資產(chǎn)的獨(dú)占權(quán)利。由于實(shí)物期權(quán)僅僅是被企業(yè)創(chuàng)造而來(lái).并非從市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)得到.難以獲得排他性的產(chǎn)權(quán)保護(hù)，競(jìng)爭(zhēng)者可能會(huì)先占的執(zhí)行期權(quán)。

(10)實(shí)物期權(quán)之間常存在交互性

各種實(shí)物期權(quán)在大多數(shù)情況下存在一定的相關(guān)性，這種相關(guān)性不僅表現(xiàn)在同一項(xiàng)目?jī)?nèi)部各子項(xiàng)目之間的前后相關(guān)，而日‘表現(xiàn)在多個(gè)投資項(xiàng)目之間的相關(guān)關(guān)聯(lián)。實(shí)物期權(quán)之間存在相互作用使得期權(quán)價(jià)值常不具備可加性。

三、實(shí)物期權(quán)分析與傳統(tǒng)工具的比較

實(shí)物期權(quán)分析有利于管理者在高度不確定下史睿智的作出投資決策。實(shí)物期權(quán)的框架允許管理者利用兩個(gè)方而優(yōu)勢(shì):首先，史大的波動(dòng)性表現(xiàn)為史高的項(xiàng)目?jī)r(jià)值。其次，期權(quán)價(jià)值隨著決策時(shí)間跨度的延長(zhǎng)而提高。

我們重點(diǎn)比較實(shí)物期權(quán)分析與現(xiàn)金流貼現(xiàn)技術(shù):

盡管凈現(xiàn)值技術(shù)受到越來(lái)越多的批評(píng)，實(shí)物期權(quán)分析(RealOptionAnalysis,ROA)并不是替代傳統(tǒng)技術(shù)的全新框架?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)技術(shù)(DiscountedCashFlow,DCF)與實(shí)物期權(quán)分析(ROA)應(yīng)視為具有互補(bǔ)性質(zhì)的決策工具。DCF史適合分析確定決策環(huán)境中并不復(fù)雜的項(xiàng)目，其預(yù)測(cè)在相對(duì)穩(wěn)定的環(huán)境中史為可靠。ROA史適合分析不確定環(huán)境中的復(fù)雜項(xiàng)目.管理者可利用新信良.積極管理項(xiàng)目。

林特和彭寧斯(Lint&Pennings,2001)以ROA與DCF具有互補(bǔ)性為基礎(chǔ)，提出了四象限分析法。他們根據(jù)收益和風(fēng)險(xiǎn)的不同將項(xiàng)目分為四個(gè)象限，如圖1所示:

象限1:項(xiàng)目具有高期望收益與低波動(dòng)率?？墒褂肈CF分析，且項(xiàng)目應(yīng)盡快進(jìn)行。

象限2:項(xiàng)目具有低期望收益與低波動(dòng)率?？蛇\(yùn)用DCF分析，且項(xiàng)目應(yīng)盡快放棄。

象限3:項(xiàng)目具有高期望收益與高波動(dòng)率。使用ROA量化風(fēng)險(xiǎn)，在新信息來(lái)臨時(shí)決策。

象限4:項(xiàng)目具有低期望收益和高波動(dòng)率。使用ROA分析，在有利信急來(lái)臨時(shí)候?qū)嵤╉?xiàng)目。

特里杰奧吉斯(Trigeorgis，1993a)試圖結(jié)合NPV與ROA，提出擴(kuò)展NPV的概念，指出項(xiàng)目?jī)r(jià)值不僅包含傳統(tǒng)靜態(tài)NPV，還包含實(shí)物期權(quán)的價(jià)值，擴(kuò)展NPV的公式如下:擴(kuò)展(戰(zhàn)略)NPV=期望現(xiàn)金流的靜態(tài)(消極)NPV+來(lái)自積極管理的期權(quán)價(jià)值

ROA與DCF不僅具有互補(bǔ)性，而且能夠帶來(lái)額外收益，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值是通過(guò)決策者把握不確定帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)的。

實(shí)物期權(quán)分析的優(yōu)勢(shì)在于利用市場(chǎng)均衡指濘高度不確定競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境內(nèi)的戰(zhàn)略決策，實(shí)物期權(quán)分析的發(fā)展方向是與其他決策方法整合在一起，共同探索不確定世界內(nèi)的決策制定。

[參考文獻(xiàn)]

篇(2)

[關(guān)鍵詞]實(shí)物期權(quán)房地產(chǎn)投資

相對(duì)于金融期權(quán)而言，實(shí)物期權(quán)(realoption)是以期權(quán)概念定義的現(xiàn)實(shí)選擇權(quán)，是金融期權(quán)理論在實(shí)物資產(chǎn)上的拓展和應(yīng)用。在資本市場(chǎng)上，期權(quán)賦予持有者權(quán)力但不是義務(wù)按約定價(jià)格買(mǎi)賣(mài)一種金融資產(chǎn)。同樣，企業(yè)在面對(duì)一個(gè)未來(lái)項(xiàng)目時(shí)有權(quán)利而非義務(wù)去選擇是否進(jìn)行投資。實(shí)物期權(quán)理論和應(yīng)用研究主要基于傳統(tǒng)方法評(píng)價(jià)實(shí)物投資。

一、實(shí)物期權(quán)的概念

實(shí)物期權(quán)的概念是Mvers教授在1977年提出的，他指出一個(gè)投資方案產(chǎn)生的現(xiàn)金流量所創(chuàng)造的利潤(rùn)，來(lái)自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個(gè)對(duì)未來(lái)投資機(jī)會(huì)的選擇。也就是說(shuō)企業(yè)可以取得一個(gè)權(quán)利，在未來(lái)以一定價(jià)格取得或出售一項(xiàng)實(shí)物資產(chǎn)或投資計(jì)劃，所以實(shí)物資產(chǎn)的投資可以應(yīng)用類(lèi)似評(píng)估一般期權(quán)的方式來(lái)進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)又因?yàn)槠錁?biāo)的物為實(shí)物資產(chǎn)，故將此性質(zhì)的期權(quán)稱(chēng)為實(shí)物期權(quán)。由于期權(quán)具有執(zhí)行某項(xiàng)投資行為的權(quán)利而沒(méi)有必須執(zhí)行的義務(wù)，所以基于期權(quán)理論的項(xiàng)目投資決策可以最大限度地控制項(xiàng)目投資中可能的損失，同時(shí)獲得項(xiàng)目投資帶來(lái)的巨大收益。

從廣義來(lái)看，實(shí)物期權(quán)是在不確定性條件下，與金融期權(quán)類(lèi)似的實(shí)物資產(chǎn)投資的選擇權(quán)，是一種把金融市場(chǎng)的規(guī)則引入企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略投資決策中來(lái)的思維方式;狹義地說(shuō)，它是項(xiàng)目投資賦予投資者在進(jìn)行項(xiàng)目投資決策時(shí)所擁有的在未來(lái)采取某些投資決策的權(quán)利，這些決策包括延遲、擴(kuò)張、放棄項(xiàng)目投資等。

二、房地產(chǎn)投資的實(shí)物期權(quán)特點(diǎn)

第一，投資決策者對(duì)未來(lái)具有選擇權(quán)。由于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的階段性特點(diǎn)，房地產(chǎn)決策者對(duì)投資項(xiàng)目不僅在當(dāng)前具有決策權(quán)，而且投資項(xiàng)目建設(shè)后，投資決策者仍有權(quán)根據(jù)投資項(xiàng)目的實(shí)際情況做出決策，也就是說(shuō)投資決策者對(duì)投資項(xiàng)目具有一種未來(lái)決策權(quán)，主要有以下幾種情況:決策者不僅有權(quán)決定是否投資一個(gè)新的房地產(chǎn)項(xiàng)目，而且有權(quán)決定是否進(jìn)行延期投資;投資決策者不僅有權(quán)在項(xiàng)目開(kāi)展前決定投資規(guī)模的大小，而且有權(quán)在項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中改變項(xiàng)目投資規(guī)模的大小;投資決策者不僅有權(quán)在投資項(xiàng)目開(kāi)展前決定投資哪一種類(lèi)型的投資項(xiàng)目，而且有權(quán)在投資項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中改變投資項(xiàng)目;投資決策者不僅有權(quán)決定投資項(xiàng)目的開(kāi)始，而且也有權(quán)決定投資項(xiàng)目的終止。

第二，房地產(chǎn)項(xiàng)目?jī)r(jià)值具有波動(dòng)性。對(duì)房地產(chǎn)投資項(xiàng)目標(biāo)的資產(chǎn)來(lái)說(shuō)，其所涉及的風(fēng)險(xiǎn)因素眾多，如技術(shù)風(fēng)險(xiǎn):主要指投資項(xiàng)目所采用技術(shù)的先進(jìn)性、適用性、可靠性，同類(lèi)項(xiàng)目之間科技競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度及區(qū)位優(yōu)勢(shì);金融風(fēng)險(xiǎn):主要指市場(chǎng)利率、匯率的波動(dòng)、通貨膨脹的水平以及資金的募集成本等;市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn):主要指產(chǎn)品需求量的變動(dòng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度、建設(shè)生產(chǎn)資料的供應(yīng)狀況以及市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型(買(mǎi)方市場(chǎng)賣(mài)方市場(chǎng));自然風(fēng)險(xiǎn):主要指工程地質(zhì)情況、自然資源情況以及氣候狀況等;社會(huì)風(fēng)險(xiǎn):主要指投資項(xiàng)目所處的社會(huì)軟環(huán)境，具體包括社會(huì)信用風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)、以及政府是否廉潔高效等。正是由于房地產(chǎn)投資項(xiàng)目具有這么多的風(fēng)險(xiǎn)因素，并且每種風(fēng)險(xiǎn)因素又都有自己特定的波動(dòng)過(guò)程、擴(kuò)散過(guò)程、跳躍過(guò)程、均值自回歸過(guò)程，這決定了投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng)性，進(jìn)而決定了投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng)性同其他金融資產(chǎn)一樣具有價(jià)值，也就是說(shuō)投資項(xiàng)目所蘊(yùn)涵的風(fēng)險(xiǎn)因素導(dǎo)致投資項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。上述風(fēng)險(xiǎn)的綜合影響將體現(xiàn)在房地產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)上。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)一般要經(jīng)過(guò)可行性研究、規(guī)劃設(shè)計(jì)、建設(shè)施工、銷(xiāo)售等幾個(gè)階段，每個(gè)階段都存在巨大的靈活性和不確定性。因此，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)過(guò)程可看作是一個(gè)序列投資的動(dòng)態(tài)決策過(guò)程。決策者根據(jù)對(duì)來(lái)自技術(shù)、市場(chǎng)、管理、資金等方面風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)以及競(jìng)爭(zhēng)中投資項(xiàng)目收益流的變化，靈活抉擇投資時(shí)機(jī)。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商在獲取土地后，在市場(chǎng)條件成熟且經(jīng)可行性研究初步確認(rèn)投資可行后，將進(jìn)行后續(xù)投資，建設(shè)階段的后續(xù)投資相當(dāng)于執(zhí)行期權(quán)合約。如果市場(chǎng)前景不被看好，則暫時(shí)不追加后續(xù)投資，而是等待投資機(jī)會(huì)的到來(lái)。擁有土地就擁了由此帶來(lái)的一系列選擇權(quán)，可把獲取土地前的費(fèi)用及土地獲取費(fèi)解釋為期權(quán)費(fèi)用，相當(dāng)于買(mǎi)入一項(xiàng)期權(quán)。由于土地的保值特性，如后續(xù)期權(quán)得不到執(zhí)行，損失的往往僅是為獲取土地而進(jìn)行的前期分析費(fèi)用，這部分費(fèi)用與期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格相比微不足道。

第三，房地產(chǎn)投資具有不確定性。由于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大，因此在整個(gè)開(kāi)發(fā)過(guò)程中包含著很多的不確定性因素。從宏觀(guān)角度來(lái)講，主要有政策因素(貨幣政策、財(cái)政政策、固定資產(chǎn)管理政策等)、市場(chǎng)因素(房地產(chǎn)價(jià)格、市場(chǎng)信息、短期供求變化等)、突發(fā)因素等;從微觀(guān)角度來(lái)講，主要有知識(shí)因素(開(kāi)發(fā)商個(gè)人的知識(shí)結(jié)構(gòu)、對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資的理論認(rèn)識(shí)和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)等)、能力因素(房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的分析能力、決策能力、應(yīng)變能力和創(chuàng)新能力等)、管理因素(房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商在企業(yè)的制度管理、人才管理和經(jīng)營(yíng)管理等各方面的管理水平)、項(xiàng)目自身的條件等。所有這些因素都使房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目充滿(mǎn)了不確定性，使房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商在進(jìn)行房地產(chǎn)項(xiàng)目投資時(shí)面臨極大的風(fēng)險(xiǎn)。

第四，房地產(chǎn)投資具有實(shí)物期權(quán)特性。通過(guò)上述分析，可見(jiàn)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目具有期權(quán)特性。

(1)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)前期是可以緩沖的時(shí)間段，如前期市場(chǎng)調(diào)查、可行性研究等，但為取得土地而進(jìn)行的分析往往受到時(shí)間的限制，取得土地后發(fā)生的費(fèi)用，可行性分析、設(shè)計(jì)方案費(fèi)等類(lèi)似于期權(quán)費(fèi)用。

(2)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、設(shè)計(jì)、建造的投資類(lèi)似于買(mǎi)入期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。

(3)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)所產(chǎn)生的收益現(xiàn)值，類(lèi)似于期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格。

(4)房地產(chǎn)在其開(kāi)發(fā)過(guò)程的前期任何時(shí)間內(nèi)可追加或減少投資，在其開(kāi)發(fā)時(shí)則可以選擇投入。對(duì)于開(kāi)發(fā)過(guò)程中可能存在的期權(quán)類(lèi)型可以理解為有期限，但可隨時(shí)執(zhí)行的美式期權(quán)，也可以作為有固定期限、只有到期日才能執(zhí)行的歐式期權(quán)，此處的歐式期權(quán)可根據(jù)需要分段進(jìn)行分析。

篇(3)

遠(yuǎn)在20世紀(jì)60年代就有學(xué)者對(duì)知識(shí)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行了粗淺、模糊的描述。但說(shuō)法不一，最具有代表性的是1996年聯(lián)合國(guó)經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）在《以知識(shí)為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)》報(bào)告所下的定義：知識(shí)經(jīng)濟(jì)是建立在知識(shí)和信息的生產(chǎn)、分配和使用之上的經(jīng)濟(jì)，本論文由整理提供相對(duì)于以土地資源為基礎(chǔ)的農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)和以原材料、能源為基礎(chǔ)的工業(yè)經(jīng)濟(jì)而言，它更強(qiáng)調(diào)知識(shí)積累的重要性。它的特征主要表現(xiàn)在投入資產(chǎn)的無(wú)形化。在知識(shí)經(jīng)濟(jì)形態(tài)中，知識(shí)、智力等無(wú)形資產(chǎn)的投入起決定性作用。其經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)主要依靠知識(shí)、智力的拉動(dòng)。所以，無(wú)形資產(chǎn)的計(jì)量在知識(shí)經(jīng)濟(jì)下尤為重要。

一、無(wú)形資產(chǎn)計(jì)量上存在的問(wèn)題

無(wú)形資產(chǎn)的本質(zhì)特點(diǎn)是“無(wú)形”，這一特點(diǎn)導(dǎo)致它的價(jià)值可能分布在零至很大的區(qū)間。并且其價(jià)值本身和價(jià)值變動(dòng)的頻率和幅度都具有很大的不確定性，這些都會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致對(duì)其進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量、報(bào)告和管理的難度。

在傳統(tǒng)的農(nóng)業(yè)和工業(yè)經(jīng)濟(jì)下，流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)，在企業(yè)中所占的比例也相當(dāng)大。但在知識(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，無(wú)形資產(chǎn)在企業(yè)資產(chǎn)中所占比例日趨增加，有的已占主導(dǎo)地位。在這種情況下，會(huì)計(jì)若仍抱著穩(wěn)健性原則的大旗，無(wú)疑會(huì)使企業(yè)資產(chǎn)的賬面價(jià)值與實(shí)際價(jià)值嚴(yán)重背離，導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息嚴(yán)重失真，同時(shí)也違反了客觀(guān)性和重要性會(huì)計(jì)原則。

二、無(wú)形資產(chǎn)計(jì)量缺陷帶來(lái)的影響

（1）難以滿(mǎn)足高科技行業(yè)無(wú)形資產(chǎn)所占比重不斷提高的客觀(guān)要求

在現(xiàn)行會(huì)計(jì)理論中，企業(yè)資源主要是指有形資產(chǎn)，雖然也不排除無(wú)形資產(chǎn)，但由于各種原因，無(wú)形資產(chǎn)在企業(yè)資源中始終只占次要地位。本論文由整理提供而當(dāng)前，企業(yè)在研發(fā)和銷(xiāo)售階段的巨大投入實(shí)質(zhì)上主要是對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的投入。這些資源是決定企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵資源，也是決定企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的生命力之所在。不正視這一事實(shí)，仍將無(wú)形資產(chǎn)特別是人力資源排除在企業(yè)資產(chǎn)之外，不加以反映和核算，顯然是與客觀(guān)經(jīng)濟(jì)規(guī)律相背離的。

（2）不能準(zhǔn)確體現(xiàn)知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代擴(kuò)大無(wú)形資產(chǎn)確認(rèn)范圍的現(xiàn)實(shí)要求

傳統(tǒng)會(huì)計(jì)體制下，無(wú)形資產(chǎn)的確認(rèn)以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)，要求以事項(xiàng)的發(fā)生為依據(jù)，這就使得無(wú)形資產(chǎn)在確認(rèn)時(shí)遇到困難：本論文由整理提供企業(yè)外購(gòu)和接受外部投資所形成的無(wú)形資產(chǎn)可以確認(rèn)，而自創(chuàng)無(wú)形資產(chǎn)不能予以確認(rèn)(只認(rèn)可)；但在知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下，由知識(shí)創(chuàng)新所帶來(lái)的企業(yè)價(jià)值增加和獲得超額利潤(rùn)的能力成為一種較普遍的現(xiàn)象。無(wú)形資產(chǎn)地位的提高使得人們必須重新審視傳統(tǒng)的確認(rèn)方法，擴(kuò)大其確認(rèn)范圍，使無(wú)形資產(chǎn)能夠得到如實(shí)和充分的反映。

（3）沒(méi)有將知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代人力資源會(huì)計(jì)納入財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)系統(tǒng)

目前，會(huì)計(jì)只承認(rèn)知識(shí)產(chǎn)品（如專(zhuān)有技術(shù)等）的價(jià)值，沒(méi)有確認(rèn)人力資源的價(jià)值。在未來(lái)，人力資源會(huì)計(jì)將變得十分重要。本論文由整理提供人力資源應(yīng)被納入現(xiàn)代財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)系統(tǒng)，成為現(xiàn)代企業(yè)會(huì)計(jì)所要核算和監(jiān)督的內(nèi)容，進(jìn)一步完善人力資源的核算方法，建立人力資源核算的賬戶(hù)體系。將多種計(jì)量模式有機(jī)結(jié)合，用以計(jì)量人力資源的價(jià)值；進(jìn)一步明確人力資本的價(jià)值，人力資本所有者具有收益權(quán)，應(yīng)參與企業(yè)剩余利潤(rùn)的分配。

（4）難以滿(mǎn)足知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下無(wú)形資產(chǎn)計(jì)價(jià)方法多樣化的要求

無(wú)形資產(chǎn)開(kāi)發(fā)是企業(yè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略的體現(xiàn)，是對(duì)未來(lái)進(jìn)行的戰(zhàn)略投資。由于知識(shí)和技術(shù)的不斷創(chuàng)新，無(wú)形資產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)價(jià)值及其所能提供的未來(lái)經(jīng)濟(jì)收益是不斷變化的，而歷史成本恰恰不能反映無(wú)形資產(chǎn)的這種變化。因此，我們不可能完全套用有形資產(chǎn)的歷史成本計(jì)量方式來(lái)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行計(jì)量。所以，應(yīng)根據(jù)無(wú)形資產(chǎn)的特點(diǎn)，采用不同的計(jì)價(jià)方法，只有這樣才能正確反映知識(shí)型企業(yè)的價(jià)值。

三、知識(shí)經(jīng)濟(jì)下無(wú)形資產(chǎn)的計(jì)量

會(huì)計(jì)計(jì)量是會(huì)計(jì)人員運(yùn)用一定的計(jì)量模式，以貨幣為主要計(jì)量手段，并產(chǎn)生以貨幣定量信息為主的會(huì)計(jì)信息處理過(guò)程。本論文由整理提供實(shí)質(zhì)是確定無(wú)形資產(chǎn)的入賬價(jià)值，無(wú)形資產(chǎn)未來(lái)價(jià)值的計(jì)量也要遵循這一特定標(biāo)準(zhǔn)：可驗(yàn)證性，不同的會(huì)計(jì)人員對(duì)同一項(xiàng)無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行計(jì)量應(yīng)得到相同的結(jié)果，其中結(jié)果可以互為驗(yàn)證。一致性，無(wú)形資產(chǎn)的計(jì)量所使用的方法要前后保持，不能隨意變更，若需變更，要將變更的原因、情況在財(cái)務(wù)報(bào)告中說(shuō)明。

企業(yè)價(jià)值是企業(yè)未來(lái)獲利能力的資本化現(xiàn)值。在知識(shí)經(jīng)濟(jì)的今天，無(wú)形資產(chǎn)在企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中起著舉足輕重的作用，無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值成為企業(yè)價(jià)值的一個(gè)重要組成部分。1、財(cái)務(wù)計(jì)量方法應(yīng)用于無(wú)形資產(chǎn)計(jì)量

（1）、確定無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)值。無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)值是指企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)的真正轉(zhuǎn)化價(jià)值。實(shí)際的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值可以高于或低于該數(shù)值，我們可將該數(shù)值理解為企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與凈資產(chǎn)價(jià)值（股東權(quán)益）之間的差額。

（2）、確定無(wú)形資產(chǎn)的內(nèi)部構(gòu)成。采用財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與非財(cái)務(wù)發(fā)數(shù)據(jù)相結(jié)合的方法來(lái)確定企業(yè)最重要的無(wú)形資產(chǎn)，即那些對(duì)企業(yè)未來(lái)績(jī)效增長(zhǎng)發(fā)揮重要作用的無(wú)形資產(chǎn)。假定A公司根據(jù)自身的實(shí)際情況，從人力資產(chǎn)、市場(chǎng)關(guān)系型資產(chǎn)與結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)三個(gè)方面來(lái)分析，本論文由整理提供并建立了一套無(wú)形資產(chǎn)指標(biāo)體系。屬于人力資產(chǎn)方面的無(wú)形資產(chǎn)有：?jiǎn)T工競(jìng)爭(zhēng)力、員工忠誠(chéng)度、員工經(jīng)驗(yàn)值、員工技能、創(chuàng)新能力；屬于市場(chǎng)關(guān)系型資產(chǎn)方面的無(wú)形資產(chǎn)主要有：客戶(hù)信息庫(kù)、客戶(hù)交往時(shí)間、客戶(hù)類(lèi)型、客戶(hù)潛力、客戶(hù)滿(mǎn)意度；屬于結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)方面的無(wú)形資產(chǎn)有：組織結(jié)構(gòu)、組織進(jìn)程、企業(yè)軟件、企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)、合作者關(guān)系網(wǎng)；屬于人力資產(chǎn)與結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)共有方面的無(wú)形資產(chǎn)有：組織學(xué)習(xí)能力、組織文化、組織科技；屬于人力資產(chǎn)與市場(chǎng)關(guān)系型資產(chǎn)共有方面的無(wú)形資產(chǎn)有：客戶(hù)關(guān)系；屬于市場(chǎng)關(guān)系型資產(chǎn)與結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)共有的無(wú)形資產(chǎn)有：價(jià)值鏈、品牌、商標(biāo)；屬于三部分共有的無(wú)形資產(chǎn)有：綜合關(guān)系、知識(shí)產(chǎn)品、專(zhuān)利技術(shù)、信息數(shù)據(jù)。

（3）、根據(jù)實(shí)際經(jīng)驗(yàn)確定無(wú)形資產(chǎn)各構(gòu)成部分的權(quán)重。企業(yè)的高層領(lǐng)導(dǎo)應(yīng)當(dāng)在其實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，分析企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的過(guò)程，研究各類(lèi)無(wú)形資產(chǎn)的企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造過(guò)程中的作用，從而設(shè)定每類(lèi)無(wú)形資產(chǎn)的權(quán)重。

2、實(shí)物期權(quán)法應(yīng)用于無(wú)形資產(chǎn)計(jì)量傳統(tǒng)的決策方法（如：現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法和決策樹(shù)方法）對(duì)投資者的決策都有著重要的作用，然而，在實(shí)際的市場(chǎng)上，公司投資所面臨的環(huán)境是各種各樣的不確定性和競(jìng)爭(zhēng)性。本論文由整理提供如果遵循這些傳統(tǒng)的投資方法的結(jié)論，經(jīng)常會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的投資決策或者使得投資者失去一些有利的投資機(jī)會(huì)。例如：在新經(jīng)濟(jì)時(shí)代，一些公司經(jīng)常要投資于一些凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項(xiàng)目（例如風(fēng)險(xiǎn)投資家在項(xiàng)目的種子期選擇相應(yīng)的項(xiàng)目進(jìn)行投資；投資一些還沒(méi)有產(chǎn)生正的現(xiàn)金流的投資項(xiàng)目）等，我們已經(jīng)無(wú)法利用傳統(tǒng)的投資決策分析工具解釋這些現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。超級(jí)秘書(shū)網(wǎng)

篇(4)

關(guān)鍵詞： 實(shí)物期權(quán)；Ito引理；期權(quán)定價(jià)模型

中圖分類(lèi)號(hào)：G623.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-4311（2014）05-0245-02

1 實(shí)物期權(quán)理論的簡(jiǎn)單介紹

1.1 實(shí)物期權(quán)思想

將實(shí)物期權(quán)的思想歸納如下三點(diǎn)：

①金融期權(quán)交易雙方的權(quán)利與義務(wù)存在著明顯的不對(duì)稱(chēng)性，期權(quán)的買(mǎi)方只有義務(wù)而沒(méi)有權(quán)利，而期權(quán)的賣(mài)方只有權(quán)利而沒(méi)有義務(wù)。

②期權(quán)的時(shí)間價(jià)值指的是期權(quán)的時(shí)間價(jià)值。例如，一筆多頭期權(quán)的期權(quán)價(jià)格為8，敲定價(jià)格為77，當(dāng)時(shí)的期貨價(jià)格為74，那么，該筆期權(quán)的內(nèi)涵價(jià)值為3，即77-74，而時(shí)間價(jià)值為6，即8-2。期權(quán)的時(shí)間價(jià)值既反映了期權(quán)交易期內(nèi)的時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)，也反映了市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)程度的風(fēng)險(xiǎn)。

③期權(quán)的內(nèi)涵價(jià)值，指的是期權(quán)價(jià)格中反映期權(quán)敲定價(jià)格與現(xiàn)行期貨價(jià)格之間的關(guān)系的那部分價(jià)值。就多頭期權(quán)而言，其內(nèi)涵價(jià)值是該現(xiàn)行期貨價(jià)格高出期權(quán)敲定價(jià)格的那部分價(jià)值。

1.2 實(shí)物期權(quán)的基本理論 實(shí)物期權(quán)（real options）的概念最初是由Stewart Myers（1977）在MIT時(shí)所提出的，他指出一個(gè)投資方案其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量所創(chuàng)造的利潤(rùn)，來(lái)自于截止目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個(gè)對(duì)未來(lái)投資機(jī)會(huì)的選擇。也就是說(shuō)企業(yè)可以取得一個(gè)權(quán)利，在未來(lái)以一定價(jià)格取得或出售一項(xiàng)實(shí)物資產(chǎn)或投資計(jì)劃，所以實(shí)物資產(chǎn)的投資可以應(yīng)用類(lèi)似評(píng)估一般期權(quán)的方式來(lái)進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)又因?yàn)槠錁?biāo)的物為實(shí)物資產(chǎn)，故將此性質(zhì)的期權(quán)稱(chēng)為實(shí)物期權(quán)。

值得強(qiáng)調(diào)的是，實(shí)物期權(quán)方法不僅是一種與金融期權(quán)類(lèi)似的用來(lái)定價(jià)投資的技術(shù)方法，更是一種“思維方法”。即使某些實(shí)物期權(quán)不能精確定價(jià)，實(shí)物期權(quán)方法仍然是一種改進(jìn)戰(zhàn)略投資思維方式的有價(jià)值的工具，甚至可以說(shuō)作為一種戰(zhàn)略決策時(shí)的思維工具更具有現(xiàn)實(shí)意義。

1.3 實(shí)物期權(quán)的類(lèi)型 不同類(lèi)型的實(shí)物期權(quán)，對(duì)投資項(xiàng)目具有不同的價(jià)值。因此，我們需要分別考察這些不同的類(lèi)型，以便在可能的情況下更準(zhǔn)確地測(cè)算它們的價(jià)值。對(duì)于大多數(shù)企業(yè)來(lái)說(shuō)，可以利用的實(shí)物期權(quán)主要包括延遲期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)、規(guī)模變更期權(quán)和放棄期權(quán)四大類(lèi)型。

在不同的市場(chǎng)，延遲期權(quán)價(jià)值的大小會(huì)有很大的差異。在競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)充分的市場(chǎng)，等待很可能會(huì)使企業(yè)喪失盈利的機(jī)會(huì)。但是，在壟斷性的市場(chǎng)，不論是由規(guī)模經(jīng)濟(jì)引起的自然壟斷，由法律限制形成的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)或?qū)＠麢?quán)，由高進(jìn)人成本構(gòu)造的市場(chǎng)壁壘，還是因控制資源而得到的壟斷權(quán)，都能使企業(yè)為等待更有利可圖的時(shí)機(jī)而延遲投資。

1.4 實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的聯(lián)系 實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)區(qū)別是交割方式：實(shí)物期權(quán)到期后是賣(mài)出方向買(mǎi)入方交付實(shí)物，風(fēng)險(xiǎn)小，多用于保值取得穩(wěn)定收益。金融期權(quán)到期后是賣(mài)出方買(mǎi)入方按到期日市價(jià)進(jìn)行資金結(jié)算，風(fēng)險(xiǎn)大，作為金融投機(jī)工具，獲取收益。實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的聯(lián)系：都是保值轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的金融工具。金融期權(quán)是研究實(shí)物期權(quán)的基礎(chǔ)。與金融期權(quán)相比，實(shí)物期權(quán)具有以下幾個(gè)特性：①非交易性；②隱蔽性；③隨機(jī)性；④條件性；⑤復(fù)合性；⑥非獨(dú)占性和先占性。

2 實(shí)物期權(quán)中的數(shù)學(xué)基礎(chǔ)

資產(chǎn)價(jià)值運(yùn)動(dòng)路徑的模型的隨機(jī)過(guò)程處理及關(guān)于隨機(jī)過(guò)程函數(shù)的工具就是Ito引理和評(píng)價(jià)投資價(jià)值的基礎(chǔ)方法即實(shí)物期權(quán)評(píng)價(jià)方法。

2.1 Ito引理

導(dǎo)數(shù)的類(lèi)型：

2.2 Ito引理在資產(chǎn)價(jià)值運(yùn)動(dòng)的隨機(jī)過(guò)程模型 Blacke Schies期權(quán)定價(jià)模型。1973年，美國(guó)芝加哥大學(xué)教授Blacke和Schies發(fā)表了“The Pricing of Optionsan Corporate

Liabiltes”的著名論文。Blacke與Schies假設(shè)標(biāo)的股票價(jià)格S服從Ito過(guò)程：dS=μSdt+σSdz，其中μ，σ為常數(shù)，分別表示股票價(jià)格的預(yù)期收益率和波動(dòng)率，dz是標(biāo)準(zhǔn)維納過(guò)程。設(shè)C=C（S，T）為期權(quán)的價(jià)格（取決于標(biāo)的物股票價(jià)格S和時(shí)間t），在一系列市場(chǎng)假設(shè)，沒(méi)有交易費(fèi)用和稅收，不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r為常數(shù)且對(duì)所有到期日都相同，股票不支付紅利且允許賣(mài)空，證券交易是連續(xù)的且證券可無(wú)限細(xì)分的基礎(chǔ)上，采取一種動(dòng)態(tài)交易策略，用數(shù)量為ΔCS的股票的多頭和1份無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的空頭復(fù)制一分期權(quán)。

3 實(shí)物期權(quán)的評(píng)價(jià)方法

通常風(fēng)險(xiǎn)投資家在對(duì)某些高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資問(wèn)題研究討論中，就涉及評(píng)價(jià)問(wèn)題如下：評(píng)價(jià)項(xiàng)目的價(jià)值，期權(quán)價(jià)值的評(píng)價(jià)和投資策略的評(píng)價(jià)。項(xiàng)目?jī)r(jià)值的評(píng)價(jià)主要是指項(xiàng)目完成投資時(shí)所得到的價(jià)值，它是標(biāo)的資產(chǎn)，而項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值是建立在標(biāo)的資產(chǎn)上的衍生資產(chǎn)價(jià)值，投資策略評(píng)價(jià)是指投資期權(quán)的執(zhí)行原則。

具有期權(quán)性質(zhì)的實(shí)物資產(chǎn)，往往可以運(yùn)用實(shí)物期權(quán)方法，在投資評(píng)估決策中予以運(yùn)用。類(lèi)似股票期權(quán)，以房地產(chǎn)為例，運(yùn)用期權(quán)方法可以彌補(bǔ)一般財(cái)務(wù)現(xiàn)金流方法先天對(duì)柔性?xún)r(jià)值，項(xiàng)目可延性、房地產(chǎn)項(xiàng)目收益性成長(zhǎng)重視不夠的劣勢(shì)。常出現(xiàn)于房地產(chǎn)預(yù)售合同中。

參考文獻(xiàn)：

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[3]Cox， J.， S. Ross， M. Rubinstein. Option Pricing： A Simplified Approach[J]. Journal of Financial Economics，1979.

篇(5)

（長(zhǎng)沙理工大學(xué) 交通運(yùn)輸工程學(xué)院，湖南 長(zhǎng)沙 410114）

摘　要：正確的投資決策可以為企業(yè)帶來(lái)機(jī)遇和可觀(guān)的收益，而錯(cuò)誤的投資決策很可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的衰落甚至滅亡。論文在介紹了實(shí)物期權(quán)相關(guān)理論的基礎(chǔ)上，以地鐵PPP項(xiàng)目為例，詳細(xì)闡述了傳統(tǒng)投資決策方法的應(yīng)用及不足，將傳統(tǒng)投資決策方法和實(shí)物期權(quán)方法進(jìn)行比較分析，肯定了傳統(tǒng)投資決策評(píng)價(jià)方法在處理確定型投資時(shí)發(fā)揮的重要作用，并指出實(shí)物期權(quán)方法在處理不確定性強(qiáng)、投資回收期長(zhǎng)、不可逆、要求管理靈活性高的投資項(xiàng)目時(shí)所具有的不可忽視的優(yōu)越性。

關(guān)鍵詞 ：實(shí)物期權(quán)；投資決策方法；確定性；地鐵PPP

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.593文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1000-8772（2014）28-0139-03

我們的生活充滿(mǎn)了不確定性，在做出項(xiàng)目投資決策時(shí)，同樣受到項(xiàng)目未來(lái)的不確定性的影響。傳統(tǒng)投資決策分析總是假定，一旦做出投資決策就不會(huì)改變，要么投資，要么不投資，對(duì)項(xiàng)目的未來(lái)情況不做任何改變，這種方式忽略了管理者可以通過(guò)管理手段、在掌握更多有利信息之后做出的管理努力的價(jià)值，讓投資者在進(jìn)行決策時(shí)，無(wú)法正確估計(jì)不確定性的項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值，往往做出了錯(cuò)誤決策。面對(duì)這種情況，一種新的思維方法——實(shí)物期權(quán)方法投資決策方法被引入。本文首先介紹了實(shí)物期權(quán)的概念與內(nèi)涵及其類(lèi)型，再以地鐵PPP項(xiàng)目為例，分析傳統(tǒng)投資決策方法的應(yīng)用及其不足，最后將傳統(tǒng)投資決策方法與實(shí)物期權(quán)方法進(jìn)行比較，旨在揭示實(shí)物期權(quán)方法在處理地鐵PPP項(xiàng)目這種不確定性強(qiáng)、投資回收期長(zhǎng)、不可逆、要求管理靈活性高的投資項(xiàng)目時(shí)相較于傳統(tǒng)決策方法所具有的優(yōu)越性。

一、實(shí)物期權(quán)的概念與內(nèi)涵

實(shí)物期權(quán)是指存在于實(shí)物資產(chǎn)投資中，具有期權(quán)性質(zhì)的權(quán)利。所謂期權(quán)，是一種在未來(lái)采取某種行動(dòng)的權(quán)利。當(dāng)存在不確定性時(shí)，期權(quán)是具有價(jià)值的。實(shí)物期權(quán)認(rèn)為項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)以及應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)而采取的柔性管理是具有價(jià)值的，并且這種價(jià)值是巨大的，可以影響最終的決策。實(shí)物期權(quán)實(shí)際上就是以實(shí)物投資為目標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)，它是金融期權(quán)理論在實(shí)物投資領(lǐng)域的擴(kuò)展應(yīng)用。

實(shí)物期權(quán)理論建立了不確定性可以創(chuàng)造價(jià)值的信念，非常契合正式世界投資決策的特點(diǎn)，即未來(lái)充滿(mǎn)了不確定性，而項(xiàng)目的不確定性越大，投資者可能獲得的收益也越大，從而資產(chǎn)的投資價(jià)值也就越大。實(shí)物期權(quán)方法運(yùn)用于投資的核心優(yōu)勢(shì)在于指出并強(qiáng)調(diào)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的收益，充分體現(xiàn)了管理柔性的價(jià)值。

二、實(shí)物期權(quán)的類(lèi)型

實(shí)物期權(quán)理論來(lái)源于金融期權(quán)理論，實(shí)物期權(quán)的類(lèi)型與金融期權(quán)的類(lèi)型也是類(lèi)似的。按照投資項(xiàng)目中所含的期權(quán)數(shù)目，實(shí)物期權(quán)可為單一期權(quán)和復(fù)合期權(quán)。其中，單一期權(quán)包括：延遲期權(quán)、增長(zhǎng)期權(quán)、放棄期權(quán)三大類(lèi)；而復(fù)合期權(quán)，則是上述這些單一期權(quán)的組合，通常涉及到繼續(xù)或階段性的投資項(xiàng)目，實(shí)際中經(jīng)常指的是期權(quán)的期權(quán)，即執(zhí)行一種期權(quán)即產(chǎn)生另一期權(quán)。相對(duì)于單一期權(quán)，復(fù)合期權(quán)與實(shí)際情況更為貼近，但也更為復(fù)雜和難以處理。下面對(duì)單一期權(quán)的三大類(lèi)進(jìn)行分析，具體見(jiàn)圖1。

（一）延遲期權(quán)

延遲期權(quán)是指對(duì)于市場(chǎng)前景不明確的投資項(xiàng)目，投資者可以選擇對(duì)本企業(yè)最有利的時(shí)期去執(zhí)行這一投資方案。它包括等待期權(quán)和分期投資期權(quán)。當(dāng)投資者延遲投資此方案時(shí)，投資者即獲得一個(gè)等待期權(quán)的價(jià)值，若執(zhí)行此投資方案，就意味著犧牲了這個(gè)等待期權(quán)，損失的部分就是投資此方案的機(jī)會(huì)成本。在等待的過(guò)程中，投資者可以獲得市場(chǎng)上諸如市場(chǎng)規(guī)模、市場(chǎng)價(jià)格、原材料成本等新信息，從而改進(jìn)項(xiàng)目各期的凈現(xiàn)金流的評(píng)價(jià)結(jié)果，優(yōu)化投資。分期投資期權(quán)也被稱(chēng)為時(shí)間積累型期權(quán)，投資者可以將待投資項(xiàng)目劃分為若干不同的階段，再根據(jù)實(shí)際投資環(huán)境決定是否繼續(xù)進(jìn)行投資。環(huán)境變好且有利投資時(shí)，有權(quán)利進(jìn)行追加投資；而投資環(huán)境較差且項(xiàng)目無(wú)利可圖時(shí)，可以選擇放棄。

（二）增長(zhǎng)期權(quán)

增長(zhǎng)期權(quán)指的是企業(yè)較早投入的計(jì)劃，不僅僅可以獲得寶貴的學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)，并且可以視為未來(lái)投資的基礎(chǔ)投入。增長(zhǎng)期權(quán)讓管理者從整體戰(zhàn)略角度來(lái)考慮決策，即一個(gè)項(xiàng)目的投資價(jià)值并不僅僅局限于該項(xiàng)目的所產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，往往是通過(guò)此項(xiàng)投資，獲得寶貴的經(jīng)驗(yàn)，以及更多有利的信息。通過(guò)對(duì)信息的收集和分析，當(dāng)項(xiàng)目具有肯定增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)時(shí)，此時(shí)公司具有繼續(xù)投資的權(quán)利，從而獲得很大的收益；當(dāng)信息顯示，項(xiàng)目不具有增長(zhǎng)價(jià)值甚至具有虧損的可能時(shí)，公司可以選擇不執(zhí)行該期權(quán)。

（三）放棄期權(quán)

放棄期權(quán)指的是當(dāng)市場(chǎng)狀況非常差時(shí)管理者擁有的提前結(jié)束項(xiàng)目的權(quán)利。它的執(zhí)行價(jià)格為項(xiàng)目的清算價(jià)值。對(duì)于不確定性大的連續(xù)投資項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，一旦市場(chǎng)狀況非常差時(shí)，就可以選擇執(zhí)行放棄期權(quán)，減少進(jìn)一步的損失。

三、傳統(tǒng)投資決策方法的應(yīng)用及其不足

傳統(tǒng)決策方法適合解決確定型以及投資周期短的項(xiàng)目，對(duì)于像地鐵PPP項(xiàng)目這種不確定性強(qiáng)、投資回收期長(zhǎng)、不可逆、要求管理靈活性高的投資項(xiàng)目，傳統(tǒng)投資決策方法不能正確反映項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值。下面以地鐵PPP項(xiàng)目為例，介紹傳統(tǒng)投資決策方法的應(yīng)用并分析其不足。

（一）靜態(tài)分析方法的應(yīng)用及不足

靜態(tài)分析方法沒(méi)有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，即項(xiàng)目期初發(fā)生的資金流出直接用若干年后取得的收入來(lái)予以補(bǔ)償。就拿地鐵PPP項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，它的一般建設(shè)和經(jīng)營(yíng)期較長(zhǎng)，資金的時(shí)間價(jià)值是必須考慮的，靜態(tài)分析方法此時(shí)不能真實(shí)反映項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)狀況。

1.投資收益率法

投資收益率法指的是采用工程項(xiàng)目達(dá)到設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力時(shí)的一個(gè)正常年份的利潤(rùn)總額與項(xiàng)目投入的總資金相處得到的投資收益率，并與項(xiàng)目所在行業(yè)的基準(zhǔn)收益率相比較，來(lái)評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)收益狀況的一種分析方法。當(dāng)投資收益率大于行業(yè)平均基準(zhǔn)收益率時(shí)，我們認(rèn)為該項(xiàng)目是可行的，可以進(jìn)行投資決策。這種方法計(jì)算便捷，經(jīng)濟(jì)意義簡(jiǎn)潔、明確、直觀(guān)，可以在一定程度上判別項(xiàng)目?jī)?yōu)劣，但忽略了資金的時(shí)間價(jià)值，且正常年份的選取帶有一定不確定性和主觀(guān)性，只適合簡(jiǎn)單而生產(chǎn)情況變化不大的項(xiàng)目投資決策。而對(duì)于投資回收期長(zhǎng)，投資成本具有很強(qiáng)的時(shí)間價(jià)值項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，投資收益率法只考慮了投資所得，沒(méi)有考慮投資中資金的時(shí)間價(jià)值，忽略了投資回收問(wèn)題。因此，項(xiàng)目公司將難以判斷投資所能實(shí)現(xiàn)的盈利水平能否滿(mǎn)足預(yù)期要求，投資者極有可能作出錯(cuò)誤的決策。

2.靜態(tài)投資回收期法

靜態(tài)投資回收期法指的是在不考慮資金時(shí)間價(jià)值情況下，以項(xiàng)目的凈收益回收項(xiàng)目全部投入資金所需要的時(shí)間與行業(yè)基準(zhǔn)投資回收期相比較來(lái)評(píng)價(jià)項(xiàng)目盈利能力的一種分析方法。該法計(jì)算簡(jiǎn)便且通俗易懂，可以在一定程度上反映項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)性以及風(fēng)險(xiǎn)大小。靜態(tài)投資回收期越長(zhǎng)，影響價(jià)值的不確定性因素出現(xiàn)的可能性越大，項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)結(jié)果與預(yù)期的差異就越大。由于靜態(tài)投資回收期的計(jì)算只反映項(xiàng)目投資的回收速度，沒(méi)有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，它不能反映投資的整個(gè)壽命周期與盈利能力之間的關(guān)系。同時(shí)，該方法沒(méi)有考慮投資的收益不確定性與不可逆性所隱含的機(jī)會(huì)成本，缺乏對(duì)投資的時(shí)機(jī)選擇的管理柔性，容易出現(xiàn)偏差，導(dǎo)致參與方中部分成員產(chǎn)生損失。

（二）動(dòng)態(tài)分析方法的應(yīng)用及不足

動(dòng)態(tài)分析方法考慮了資金的時(shí)間價(jià)值這一重要因素，與靜態(tài)分析方法相比會(huì)顯得更加客觀(guān)、更加精確。下面介紹動(dòng)態(tài)分析方法在地鐵PPP項(xiàng)目投資決策中的運(yùn)用，主要介紹凈現(xiàn)值法、內(nèi)部收益率法、敏感性分析、決策樹(shù)法等。

1.凈現(xiàn)值法

凈現(xiàn)值（NPV）是指用一個(gè)預(yù)定的基準(zhǔn)收益率或者行業(yè)基準(zhǔn)收益率，分別把整個(gè)計(jì)算期內(nèi)各年所發(fā)生的凈現(xiàn)金流量都折現(xiàn)到建設(shè)初期的現(xiàn)值之和。當(dāng)計(jì)算出NPV大于0時(shí)，可以認(rèn)為項(xiàng)目是可行的。凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn)是考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，全面考慮了整個(gè)計(jì)算期內(nèi)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)狀況；經(jīng)濟(jì)意義明確；評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)明確，判斷直觀(guān)。凈現(xiàn)值法的不足之處在于基準(zhǔn)收益率選取往往比較復(fù)雜，由于地鐵PPP項(xiàng)目的特殊性決定了凈現(xiàn)值法在運(yùn)用于地鐵項(xiàng)目投資決策時(shí)會(huì)暴露出許多缺陷。

第一，貼現(xiàn)率過(guò)高，容易低估項(xiàng)目?jī)r(jià)值。地鐵PPP項(xiàng)目具有較高的不確定性，在應(yīng)用凈現(xiàn)值法時(shí)，一般會(huì)采用較高的貼現(xiàn)率，來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)的影響，但這樣會(huì)低估項(xiàng)目的價(jià)值，而且通常貼現(xiàn)率大小是固定的，不能動(dòng)態(tài)地反映項(xiàng)目所面臨的風(fēng)險(xiǎn)的變化，使得評(píng)估結(jié)果不能反映項(xiàng)目的實(shí)際價(jià)值。

第二，投資剛性假設(shè)。運(yùn)用凈現(xiàn)值法進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估時(shí)，通常設(shè)假設(shè)投資是不可延遲的，要么投資要么永遠(yuǎn)放棄不投資。但對(duì)于地鐵PPP項(xiàng)目這種未來(lái)不確定性大、投資不可逆項(xiàng)目的價(jià)值隱含在等待之中的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，該方法限制了PPP項(xiàng)目公司的投資靈活性，無(wú)法對(duì)投資進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理，一旦投資失敗，會(huì)造成難以收拾的后果。

第三，忽略地鐵PPP項(xiàng)目的未來(lái)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)價(jià)值。地鐵PPP項(xiàng)目作為準(zhǔn)公益性基礎(chǔ)設(shè)施，政府在選擇私營(yíng)部門(mén)合作時(shí)，會(huì)對(duì)私營(yíng)部門(mén)本身的實(shí)力進(jìn)行嚴(yán)格的考核，一旦私營(yíng)部門(mén)能夠進(jìn)入該地區(qū)的地鐵項(xiàng)目，不僅可以帶來(lái)較為穩(wěn)定的收益，還可以使得企業(yè)的形象深入人心，建立其他企業(yè)不可替代的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

2.內(nèi)部收益率法

內(nèi)部收益率（IRR）指的是使投資方案在計(jì)算期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值累計(jì)等于零時(shí)的折現(xiàn)率，其本質(zhì)上是反映投資方案占用的尚未回收資金的獲利能力，也可以說(shuō)是項(xiàng)目對(duì)貸款利率的最大承擔(dān)能力。內(nèi)部收益率取決于項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流量，因而很好的考察了項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)狀況，其不足之處在對(duì)于非常規(guī)現(xiàn)金流的項(xiàng)目，可能不存在內(nèi)部收益率。

內(nèi)部收益率法也是傳統(tǒng)投資決策方法中非常重要的一種方法。但對(duì)于地鐵PPP項(xiàng)目這種現(xiàn)金流是異常的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，可能不存在相應(yīng)的內(nèi)部收益率，此時(shí)該方法就無(wú)法衡量項(xiàng)目的價(jià)值，也無(wú)法使得投資者做出正確的判斷。

3.敏感性分析

敏感性分析可以讓投資者識(shí)別出那些對(duì)投資影響大的變量，且可以清楚地反應(yīng)其對(duì)決策的影響程度，幫助投資者做出準(zhǔn)確的決策。但是，敏感性分析只考慮單個(gè)相關(guān)變量對(duì)投資決策的凈現(xiàn)值所產(chǎn)生的影響，對(duì)于地鐵PPP項(xiàng)目?jī)r(jià)值的各影響變量之間的相關(guān)關(guān)系，在現(xiàn)實(shí)中也是很難清楚把握到的。此外，該方法沒(méi)有考慮到單個(gè)變量估計(jì)值對(duì)于時(shí)間的依賴(lài)性，變量的預(yù)測(cè)差會(huì)累積，使得對(duì)凈現(xiàn)值的描述產(chǎn)生更大的誤差。

4.決策樹(shù)法

決策樹(shù)方法雖然可以適用于要求管理靈活性項(xiàng)目的評(píng)價(jià)，但在地鐵PPP項(xiàng)目的運(yùn)用中仍存在一定的局限性。首先，在地鐵PPP項(xiàng)目投資決策中，決策路徑數(shù)隨決策數(shù)、決策的變量數(shù)以及變量狀態(tài)數(shù)的增加而增加，使得決策數(shù)變得異常龐大難以計(jì)算。地鐵PPP項(xiàng)目投資過(guò)程中的隨機(jī)事件不只是以離散點(diǎn)出現(xiàn)，也會(huì)以連續(xù)的形式出現(xiàn)；其次，如何選擇合適的貼現(xiàn)率。使用的常數(shù)貼現(xiàn)率在實(shí)際上是假設(shè)投資過(guò)程中各種風(fēng)險(xiǎn)是恒定的，且不確定性是以常利率連續(xù)地變化，決策數(shù)法此時(shí)就顯現(xiàn)出其不足的地方。

可以看出，傳統(tǒng)投資決策方法在地鐵PPP項(xiàng)目中是不適用的。地鐵PPP項(xiàng)目的特點(diǎn)決定了必須選擇一種投資方法能夠準(zhǔn)確衡量項(xiàng)目所面臨的不確定的價(jià)值，以及由此而采取的管理柔性的價(jià)值，只有這樣才能全面、客觀(guān)、準(zhǔn)確地認(rèn)識(shí)項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值。

四、兩種方法的比較

對(duì)于投資決策方法評(píng)價(jià)的關(guān)鍵在于，是否在最合適的條件下選用最適合的投資決策方法。傳統(tǒng)投資決策評(píng)價(jià)方法在處理確定型投資時(shí)發(fā)揮了重要的作用。但現(xiàn)實(shí)的投資決策往往面臨著許多的不確定性因素的影響，此時(shí)實(shí)物期權(quán)方法顯示出其強(qiáng)大的生命力，它適合處理項(xiàng)目的不確定性，采取靈活的投資決策手段以捕獲機(jī)遇，對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行調(diào)節(jié)，通過(guò)定性與定量的分析全面揭示投資項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值。圖2可以清晰的表面各種方法的適用范圍，圓圈中的黑色部分表示決策方法對(duì)指標(biāo)的滿(mǎn)足程度。

實(shí)物期權(quán)方法可以解決項(xiàng)目投資決策所面臨的不確定性和不可逆性，尤其是像地鐵項(xiàng)目這種資金密集型項(xiàng)目，需要采取靈活性投資策略，即當(dāng)不確定性的發(fā)展有利于投資時(shí)，投資者可以選擇執(zhí)行期權(quán)；而當(dāng)項(xiàng)目所面臨的不確定性的發(fā)展不利于投資時(shí)，投資者可以選擇延期執(zhí)行期權(quán)或者放棄期權(quán)，從而規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和損失，增加項(xiàng)目獲利能力。

不可否認(rèn)，實(shí)物期權(quán)方法相較于傳統(tǒng)投資決策方法在處理項(xiàng)目的不確定性，對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行調(diào)節(jié)，全面揭示投資項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值等方面有著強(qiáng)大的優(yōu)越性。但是對(duì)于傳統(tǒng)投資方法，我們也不能全盤(pán)否定，它為實(shí)物期權(quán)方法的產(chǎn)生奠定了一定的基礎(chǔ)，我們要一分為二的看待它?，F(xiàn)實(shí)的投資決策往往面臨著許多的不確定性因素的影響，可以預(yù)見(jiàn)，在處理類(lèi)似于地鐵PPP項(xiàng)目這類(lèi)的投資決策問(wèn)題時(shí)，實(shí)物期權(quán)方法必將顯示出其強(qiáng)大的生命力。

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篇(6)

一、傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法的局限性和解決方法

傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)投資理論認(rèn)為,用凈現(xiàn)值法(NPV法)來(lái)判斷一項(xiàng)投資項(xiàng)目是否可行是最主要的方法,其基本原則是:首先預(yù)測(cè)并計(jì)算投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值,并預(yù)測(cè)和確定該投資項(xiàng)目所需支出的現(xiàn)值;其次計(jì)算上述兩項(xiàng)現(xiàn)值之差額,即凈現(xiàn)值NPV;最后,如果項(xiàng)目為非互斥項(xiàng)目時(shí),項(xiàng)目的NPV大于零,則接受項(xiàng)目,NPV小于零,則拒絕之。另外,如果項(xiàng)目為互斥項(xiàng)目時(shí),還需比較不同項(xiàng)目NPV的大小,選其最大者。傳統(tǒng)NPV法面臨的挑戰(zhàn)主要來(lái)自于外部決策環(huán)境的變化和企業(yè)決策過(guò)程的轉(zhuǎn)變。眾所周知,我國(guó)企業(yè)的決策環(huán)境在過(guò)去幾十年里發(fā)生了重大變化,特別是近幾年,隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的深入發(fā)展和正式加入世貿(mào)組織以來(lái),企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)變得越來(lái)越激烈,外部決策環(huán)境的不確定性變得越來(lái)越大。面對(duì)這種劇烈變化的市場(chǎng)環(huán)境,作為企業(yè)的決策者就必須有足夠的決策靈活性,在錯(cuò)綜復(fù)雜的環(huán)境中隨時(shí)可以根據(jù)環(huán)境的變化而調(diào)整決策選擇。決策環(huán)境的變化強(qiáng)烈要求決策者的決策過(guò)程由靜態(tài)決策轉(zhuǎn)變?yōu)閯?dòng)態(tài)決策,決策的重點(diǎn)從一般決策轉(zhuǎn)移到戰(zhàn)略決策。在這種環(huán)境中,傳統(tǒng)NPV法的決策有效性就受到嚴(yán)重質(zhì)疑。

(一)傳統(tǒng)NPV法忽視了項(xiàng)目投資中決策柔性的價(jià)值所謂決策柔性,是指當(dāng)項(xiàng)目的外部決策環(huán)境發(fā)生變化時(shí),決策者可以改變或調(diào)整原先初始選擇本論文由整理提供的靈活性,這種決策柔性是具有價(jià)值的。傳統(tǒng)NPV法假設(shè)未來(lái)的變化總是按決策之初既定的環(huán)境發(fā)生,不論是對(duì)未來(lái)的現(xiàn)金流還是所需采用的風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率,都未考慮管理者對(duì)未來(lái)變化的適時(shí)調(diào)整,也就是說(shuō)傳統(tǒng)NPV法認(rèn)為某項(xiàng)目一旦作出決策,就按原先的選擇方案不折不扣的繼續(xù)到底。事實(shí)上,很多項(xiàng)目的投資運(yùn)營(yíng)都有一定的期限,在這過(guò)程中,面對(duì)不確定的市場(chǎng)環(huán)境,管理者可以現(xiàn)在或?qū)?lái)根據(jù)市場(chǎng)條件的變化對(duì)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)進(jìn)行調(diào)整,也就是說(shuō)項(xiàng)目決策的過(guò)程由靜態(tài)決策轉(zhuǎn)變?yōu)閯?dòng)態(tài)決策。如項(xiàng)目投資建成并運(yùn)營(yíng)后,如果市場(chǎng)環(huán)境有利,決策者可以追加投資,擴(kuò)大項(xiàng)目規(guī)模;而如果市場(chǎng)環(huán)境不利時(shí),可以縮減生產(chǎn)或者轉(zhuǎn)產(chǎn),當(dāng)項(xiàng)目產(chǎn)品價(jià)格低于產(chǎn)品可變成本時(shí),甚至可以暫時(shí)停止經(jīng)營(yíng)或轉(zhuǎn)賣(mài)項(xiàng)目。這種經(jīng)營(yíng)決策靈活性的存在為未來(lái)現(xiàn)金流的精確預(yù)測(cè)帶來(lái)了很大困難,它既改變了項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn),也為風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避提供了可能。然而,傳統(tǒng)NPV法并沒(méi)有考慮項(xiàng)目投資過(guò)程中的決策柔性,決策柔性的價(jià)值也無(wú)法進(jìn)行評(píng)價(jià)。

(二)傳統(tǒng)NPV法忽視了項(xiàng)目投資中等待的價(jià)值傳統(tǒng)NPV法在對(duì)某一特定項(xiàng)目決策時(shí)有一個(gè)假設(shè),那就是在某一時(shí)點(diǎn)上若項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值大于零則執(zhí)行項(xiàng)目,若項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值小于零則拒絕該項(xiàng)目,永不執(zhí)行。NPV法只對(duì)是否進(jìn)行投資進(jìn)行決策,而不考慮項(xiàng)目投資時(shí)本論文由整理提供機(jī)的選擇問(wèn)題。然而,很多項(xiàng)目投資具有可延遲性,項(xiàng)目非競(jìng)爭(zhēng)性的特征決定了對(duì)某個(gè)企業(yè)來(lái)說(shuō),項(xiàng)目可以現(xiàn)在投資,也可以等待一段時(shí)間,當(dāng)項(xiàng)目有關(guān)的不確定信息進(jìn)一步明朗以后,再行決定投資與否。許多信息的不確定性會(huì)隨時(shí)間的推延而最終得以消除,因此,選擇投資的時(shí)機(jī)不同決策時(shí)得到的信息支撐就不同,項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)和收益就會(huì)發(fā)生變化。一方面,延遲投資可以保留未來(lái)投資獲利的機(jī)會(huì);另一方面,延遲投資可以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),使決策者有更多的時(shí)間和信息來(lái)檢驗(yàn)自身對(duì)市場(chǎng)環(huán)境變化的預(yù)期以及提供不利環(huán)境下規(guī)避重大損失的機(jī)會(huì)。例1,某企業(yè)考慮一項(xiàng)建設(shè)投資,簡(jiǎn)單起見(jiàn)我們假設(shè)項(xiàng)目生命期僅為一年,初始投資額為I=110,一年后根據(jù)產(chǎn)品價(jià)格的變化,項(xiàng)目產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流有兩種可能,P=50%的概率凈現(xiàn)金流為242,另有P=50%的概率凈現(xiàn)金流為55,市場(chǎng)收益率為10%(假設(shè)這里我們就用市場(chǎng)收益率作為折現(xiàn)率)。如果現(xiàn)在投資,項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為NPV0=-110+0.5×2421.1+0.5×1.1=25,根據(jù)傳統(tǒng)NPV法的決策標(biāo)準(zhǔn),該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于零就可以馬上執(zhí)行。但是,該項(xiàng)目具有可延遲性,也就是說(shuō)決策可以等待一年,當(dāng)市場(chǎng)環(huán)境明朗以后再作決定。如果一年后市場(chǎng)出現(xiàn)第一種情況,那么那時(shí)決策者決定投資決策的現(xiàn)值為NPV0,1=0.5×(-1101.1+2421.12)=50;如果一年后市場(chǎng)出現(xiàn)第二種情況,那么該項(xiàng)目就不執(zhí)行。這樣,我們就發(fā)現(xiàn)一年后投資的凈現(xiàn)值50要大本論文由整理提供于現(xiàn)在投資的凈現(xiàn)值25,一年后投資將變得更有經(jīng)濟(jì)效率。在環(huán)境不確定的情況下,等待是有價(jià)值的,但傳統(tǒng)NPV法并沒(méi)有考慮這部分等待的價(jià)值,往往不能把握最佳的投資時(shí)機(jī)。

(三)傳統(tǒng)NPV法忽視了項(xiàng)目投資中戰(zhàn)略的價(jià)值對(duì)一個(gè)企業(yè)而言,項(xiàng)目投資可以分為一般項(xiàng)目投資和戰(zhàn)略項(xiàng)目投資。傳統(tǒng)NPV法的適用范圍僅限于一般項(xiàng)目投資,凈現(xiàn)值大于零接受,而凈現(xiàn)值小于零則拒絕。至于戰(zhàn)略項(xiàng)目投資,它與一般項(xiàng)目投資具有很大的差別,它并不十分注重現(xiàn)在或者短期內(nèi)的經(jīng)濟(jì)效率,而相對(duì)注重的是項(xiàng)目長(zhǎng)遠(yuǎn)的利益和長(zhǎng)足的發(fā)展。對(duì)于一個(gè)戰(zhàn)略項(xiàng)目投資,用傳統(tǒng)NPV法對(duì)戰(zhàn)略項(xiàng)目初始投資進(jìn)行評(píng)價(jià),結(jié)果凈現(xiàn)值往往是負(fù)的,這不等于說(shuō)該項(xiàng)目沒(méi)有投資意義,因?yàn)樵擁?xiàng)目投資中具有戰(zhàn)略?xún)r(jià)值,傳統(tǒng)NPV法對(duì)投資的戰(zhàn)略意義或間接價(jià)值及知識(shí)價(jià)值無(wú)法進(jìn)行量化分析。在實(shí)際經(jīng)營(yíng)中,企業(yè)開(kāi)展的投資活動(dòng)并非都能立即獲益,而且投資的目的也不一定單純是為了獲得財(cái)務(wù)上的利益,尤其是短期性的利益。從長(zhǎng)期來(lái)看,企業(yè)當(dāng)前投入的資本是為了占有更多的市場(chǎng)份額,擁有某種專(zhuān)利或者是持有進(jìn)入某個(gè)新興市場(chǎng)的機(jī)會(huì)等,它們都是企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的重要組成部分。這些戰(zhàn)略項(xiàng)目投資都有一個(gè)共同特點(diǎn),就是使企業(yè)獲得未來(lái)成長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。在當(dāng)前瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)環(huán)境中,生存和發(fā)展是企業(yè)的第一目標(biāo)。

對(duì)大多數(shù)企業(yè)而言,未來(lái)的發(fā)展機(jī)會(huì)可能比眼前的收益更有價(jià)值。顯然,采用傳統(tǒng)NPV法不能為這些著眼于舉例來(lái)反映戰(zhàn)略的價(jià)值,例2,某企業(yè)有一戰(zhàn)略投資項(xiàng)目,首先進(jìn)行試探性投資,試探性投資成功則進(jìn)行主體性投資。初始投資的投資成本I=110,一年后的現(xiàn)金流入有兩種可能,經(jīng)營(yíng)順利有P=0.5的概率現(xiàn)金流為220;經(jīng)營(yíng)不順利則有另外P=0.5的概率血本無(wú)歸,凈現(xiàn)流為零。同時(shí)假設(shè)市場(chǎng)收益率為10%(這里我們同樣用市場(chǎng)收益率作為折現(xiàn)率)。如果運(yùn)用傳統(tǒng)NPV法進(jìn)行評(píng)估,初始項(xiàng)目投資的凈現(xiàn)值NPV1=-10+220×0.5+0×0.51.1=-10為負(fù),應(yīng)該拒絕項(xiàng)目。但是,正如前面所述,該項(xiàng)目是戰(zhàn)略投資項(xiàng)目,還必須考慮項(xiàng)目長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值。該項(xiàng)目試探性投資若成功,也就是說(shuō)一年后項(xiàng)目的現(xiàn)金流為220,已經(jīng)占領(lǐng)部分市場(chǎng),接下去就可以進(jìn)入主體性投資階段,該階段的投入成本是212,一年后現(xiàn)金流入情況是一半概率為440,另一半概率為220。這樣項(xiàng)目整體的凈現(xiàn)值為:NPV2=-10-0.5×2121.1+0.5×(0.5×440+0.5×220)1.12=-10+40=30,項(xiàng)目整體的凈現(xiàn)值又為正。在此例中項(xiàng)目的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值為40,遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于初始投資的損失10,所以該項(xiàng)目對(duì)企業(yè)是有益的。然而傳統(tǒng)NPV法卻會(huì)忽視這部分戰(zhàn)略?xún)r(jià)值,最終導(dǎo)致錯(cuò)誤的決策。超級(jí)秘書(shū)網(wǎng)

二、解決局限性的方法

既然傳統(tǒng)NPV法面臨諸多挑戰(zhàn),在很多情況下不是項(xiàng)目投資決策的最佳方法,那么有什么方法可以解決這一難題嗎?有,那就是實(shí)物期權(quán)方法。所謂期權(quán)就是擁有享受獲利機(jī)會(huì)而不必承擔(dān)損失的一種權(quán)力。其實(shí)上文中提到的決策柔性的價(jià)值、項(xiàng)目等待的價(jià)值和項(xiàng)目戰(zhàn)略的價(jià)值都是一種期權(quán)。決策柔性指的是當(dāng)環(huán)境變化時(shí)決策者有調(diào)整初始選擇的權(quán)力,而當(dāng)環(huán)境未發(fā)生變化時(shí)決策者可以保持初始選擇;等待價(jià)值指的是當(dāng)項(xiàng)目具有可延遲性時(shí),決策者可以在現(xiàn)在馬上投資和將來(lái)某一時(shí)點(diǎn)投資間進(jìn)行選擇的權(quán)力,而選擇的結(jié)果要視決策環(huán)境的變本論文由整理提供化而定;戰(zhàn)略?xún)r(jià)值指的是當(dāng)初始投資發(fā)生后,當(dāng)市場(chǎng)發(fā)展良好,就有進(jìn)一步投資的權(quán)力,如果市場(chǎng)發(fā)展很差,損失也會(huì)限制在初始損失很小的范圍內(nèi)。在當(dāng)今這樣一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、不確定性日益增大的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,傳統(tǒng)NPV法顯然已不能適應(yīng)這些日新月異的變化,若仍然沿襲以往一成不變的方式進(jìn)行投資項(xiàng)目可行性分析,常常會(huì)與機(jī)會(huì)擦肩而過(guò)。傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)理論比較注重風(fēng)險(xiǎn)的回避,而未認(rèn)識(shí)到不確定性的價(jià)值。實(shí)物期權(quán)作為一種選擇的機(jī)會(huì),它之所以有價(jià)值,就在于未來(lái)的不確定性,未來(lái)不確定性越大期權(quán)價(jià)值越高。實(shí)物期權(quán)價(jià)值的計(jì)算雖然具有一定復(fù)雜性,但無(wú)論對(duì)理論工作者還是實(shí)踐工作者,實(shí)物期權(quán)這種決策思想在項(xiàng)目投資分析中至關(guān)重要,它能指導(dǎo)決策者在多變的環(huán)境中如何把握機(jī)會(huì)。不過(guò),要真正實(shí)現(xiàn)實(shí)物期權(quán)的價(jià)值,審時(shí)度勢(shì)、靈活多變的決策者和決策機(jī)制是必不可少的,不然的話(huà)再好的機(jī)會(huì)也無(wú)法捕捉。最后需要注意的是,本文并不是全盤(pán)否定傳統(tǒng)NPV法存在的意義,至少?gòu)睦碚撋蟻?lái)說(shuō)它是一種很好的方法,而且對(duì)環(huán)境相對(duì)確定、風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的一次性項(xiàng)目投資,這種方法還是比較適宜的。

參考文獻(xiàn):

篇(7)

目前，國(guó)內(nèi)關(guān)于農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)問(wèn)題的研究很少涉及知識(shí)產(chǎn)權(quán)的評(píng)估問(wèn)題，主要集中于如何保護(hù)農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)。但是，有些學(xué)者對(duì)于農(nóng)業(yè)無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估進(jìn)行了相關(guān)研究。王淑珍(2004)對(duì)農(nóng)業(yè)無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估的基本理論問(wèn)題進(jìn)行了深入的分析；李小娟(2004)重點(diǎn)探討了農(nóng)業(yè)無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估方法問(wèn)題；許現(xiàn)暉(2006)主要探討了收益法對(duì)于農(nóng)業(yè)無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估的適用性。論文將重點(diǎn)探討農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估的一些基本問(wèn)題。

一、農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)特點(diǎn)

農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)是指權(quán)利人對(duì)其在農(nóng)業(yè)領(lǐng)域所創(chuàng)作的智力勞動(dòng)成果所享有的專(zhuān)有權(quán)利。農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)主要包括兩部分：一部分是商業(yè)秘密、植物新品種權(quán)、專(zhuān)利權(quán)、遺傳資源等創(chuàng)造性智力成果；另一方面是原產(chǎn)地名稱(chēng)和商標(biāo)權(quán)等識(shí)別性標(biāo)記。與其它知識(shí)產(chǎn)權(quán)相比，農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)有其自身的特點(diǎn)。

其一，依托產(chǎn)品的生命性。農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)依附的載體大部分是由富有生命的生物有機(jī)體在同化外界環(huán)境條件過(guò)程中形成的產(chǎn)品，這些生物有機(jī)體容易受環(huán)境因素及氣候差異的影響，致使同一規(guī)格的產(chǎn)品在質(zhì)量上也參差不齊。

其二，自然依賴(lài)性較高，可控性較差。我國(guó)的農(nóng)業(yè)屬弱質(zhì)產(chǎn)業(yè)，受農(nóng)業(yè)生產(chǎn)力發(fā)展水平低下的影響，大部分農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)依托的產(chǎn)品都是在大范圍、露天條件下生產(chǎn)的，且大多數(shù)是手工操作，農(nóng)業(yè)機(jī)械化程度較低，對(duì)自然環(huán)境依賴(lài)程度較高，因此，各項(xiàng)技術(shù)措施及物質(zhì)、能量投入的等量性與同時(shí)性均無(wú)法得到很好的控制，致使產(chǎn)品質(zhì)量難以達(dá)到一致性要求。譬如棉田出現(xiàn)干旱時(shí)就應(yīng)及時(shí)供足水分，但受人、財(cái)、物等因素的影響常有滯后，雖然也供足了水，但由于時(shí)間上存在差異，收棉時(shí)纖維很可能達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)，使產(chǎn)品的整體質(zhì)量受到影響。

其三。收益的高風(fēng)險(xiǎn)性。一些農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的研發(fā)周期往往較長(zhǎng)，而且投資很大，但是收益卻很慢，階段性成果多，且不易保護(hù)。這些原因都導(dǎo)致了農(nóng)業(yè)無(wú)形資產(chǎn)具有較高的風(fēng)險(xiǎn)性。

二、農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估的特殊性

由于農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)所具有的上述特征，因此在農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)評(píng)估中存在著很多特殊性。其中主要包括以下兩方面的內(nèi)容：

其一，評(píng)估專(zhuān)業(yè)性強(qiáng)。農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)本身具有較強(qiáng)的專(zhuān)業(yè)性，而且區(qū)別于評(píng)估人員常見(jiàn)的資產(chǎn)。在分析農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值過(guò)程中，要結(jié)合其自身的技術(shù)特點(diǎn)和適用性，并與該行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)品和研究水平進(jìn)行比較。這就要求評(píng)估人員具備相應(yīng)的農(nóng)業(yè)相關(guān)領(lǐng)域?qū)I(yè)知識(shí)，并進(jìn)行準(zhǔn)確的判斷。但是，資產(chǎn)評(píng)估從業(yè)人員甚至是評(píng)估師一般不具備這方面專(zhuān)業(yè)知識(shí)，這就為農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估帶來(lái)了很多困難。需要認(rèn)真征求和聽(tīng)取農(nóng)業(yè)領(lǐng)域?qū)＜业囊庖?jiàn)。并結(jié)合自身的專(zhuān)業(yè)判斷力，準(zhǔn)確的分析農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值。

其二，評(píng)估過(guò)程的復(fù)雜性。一方面，農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的應(yīng)用范圍受到一定的局限。由于農(nóng)業(yè)生產(chǎn)受氣候、降雨量、土壤等自然條件的制約，具有地域性特征，只能在一定范圍推廣，而不像工業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)，可以在全國(guó)甚至在全世界范圍內(nèi)通用。這種地域性會(huì)影響農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值實(shí)現(xiàn)范圍和價(jià)值實(shí)現(xiàn)量的多少，其發(fā)揮作用的廣度越低，其評(píng)估價(jià)值也越低，反之亦然。另一方面，農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)種類(lèi)繁多，彼此之間的相似度低、可比性差，因此，每次對(duì)具體的農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)進(jìn)行評(píng)估時(shí)，都要對(duì)其性能、特點(diǎn)、經(jīng)濟(jì)技術(shù)參數(shù)、收益期間、不可抗力的影響等因素作專(zhuān)門(mén)分析研究，情況復(fù)雜。評(píng)估工作量大。

三、農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估目的

評(píng)估目的是影響評(píng)估標(biāo)的物價(jià)值的重要因素，不同的評(píng)估目的會(huì)產(chǎn)生不同的評(píng)估價(jià)值。因此，有必要對(duì)農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的評(píng)估目的進(jìn)行探討。

其一，產(chǎn)權(quán)交易與授權(quán)。農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的交易是知識(shí)產(chǎn)權(quán)運(yùn)用的主要內(nèi)容，也是知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估的主要目的。農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易廣泛應(yīng)用在企業(yè)并購(gòu)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)入股、知識(shí)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓等活動(dòng)中。通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易評(píng)估可以為農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易雙方提供公允價(jià)值參考；能夠確定與某項(xiàng)具體知識(shí)產(chǎn)權(quán)的許可證或其它限定條件轉(zhuǎn)讓有關(guān)的公平使用費(fèi)率；或在兩個(gè)合作伙伴共同以大量的知識(shí)產(chǎn)權(quán)投資合作建立新企業(yè)時(shí)，確定股權(quán)或其它所有權(quán)的交換比例等。

其二，農(nóng)業(yè)企業(yè)管理。知識(shí)產(chǎn)權(quán)是涉農(nóng)企業(yè)重要的資源，其有效的管理和運(yùn)用對(duì)于涉農(nóng)企業(yè)的發(fā)展有著重要的意義。涉農(nóng)企業(yè)在獲得知識(shí)產(chǎn)權(quán)所創(chuàng)造價(jià)值的同時(shí)，因?yàn)橹R(shí)產(chǎn)權(quán)付出相應(yīng)的維護(hù)費(fèi)用，如專(zhuān)利申請(qǐng)費(fèi)和維護(hù)費(fèi)、專(zhuān)有技術(shù)的保密費(fèi)、商標(biāo)注冊(cè)費(fèi)等。但是，并非全部知識(shí)產(chǎn)權(quán)都為有效知識(shí)產(chǎn)權(quán)，有些知識(shí)產(chǎn)權(quán)并不能為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，但是企業(yè)卻要付出一定的維護(hù)費(fèi)用。通過(guò)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估可以有效地了解知識(shí)產(chǎn)權(quán)創(chuàng)造價(jià)值的狀態(tài)。不僅可以節(jié)約大量的維護(hù)成本，而且為企業(yè)今后的研發(fā)指明了方向。定期的知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估已成為涉農(nóng)企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)管理的有效手段。

四、農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估方法

其一，傳統(tǒng)方法適用性分析。在資產(chǎn)評(píng)估實(shí)踐過(guò)程中，主要采用市場(chǎng)法、收益法和成本法。這三種方法在傳統(tǒng)評(píng)估領(lǐng)域(如企業(yè)價(jià)值評(píng)估、不動(dòng)產(chǎn)評(píng)估等)具有較強(qiáng)的適用性，但在知識(shí)產(chǎn)權(quán)尤其是農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)領(lǐng)域的適用性需要進(jìn)一步分析。

成本法是指在對(duì)農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估時(shí)，估算出在現(xiàn)時(shí)經(jīng)濟(jì)技術(shù)條件的重新研制、開(kāi)發(fā)成本或購(gòu)置一項(xiàng)全新的評(píng)估對(duì)象所花費(fèi)的全部費(fèi)用，然后扣除各種損耗后來(lái)確定被評(píng)估農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值的一種方法。該方法最大的優(yōu)點(diǎn)就是原理簡(jiǎn)單、易于掌握。但是，農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)研發(fā)成本與其預(yù)期收益之間存在著不完全對(duì)稱(chēng)性。有可能開(kāi)發(fā)成本較低，但其應(yīng)用前景非常廣泛，能為其所有者持續(xù)不斷的創(chuàng)造收益；另外可能開(kāi)發(fā)成本較高，但其應(yīng)用前景不大，為所有者創(chuàng)造的收益較少甚至不能帶來(lái)收益。

市場(chǎng)法是指利用市場(chǎng)上同樣或類(lèi)似資產(chǎn)的近期交易價(jià)格，經(jīng)過(guò)直接比較或類(lèi)比分析以估測(cè)資產(chǎn)價(jià)值的各種評(píng)估技術(shù)方法的總稱(chēng)。由于法律要求知識(shí)產(chǎn)權(quán)必須具有創(chuàng)新性、非同質(zhì)性，比如專(zhuān)利相對(duì)于以前成果必須要具有創(chuàng)新性；著作權(quán)必須是作者的初始成果；商標(biāo)權(quán)必須具有差異性。因此，在市場(chǎng)上很難找到相同甚至是類(lèi)似的農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易案例。

收益法是指通過(guò)估算被評(píng)估農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)在未來(lái)剩余壽命期間內(nèi)的預(yù)期收益，并用適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折算成評(píng)估基準(zhǔn)日的現(xiàn)值，然后累加求和，借以確定被評(píng)估農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值的一種評(píng)估方法。正如本文前面所提到的，農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)具有自然依賴(lài)性高、可控性差、風(fēng)險(xiǎn)不確定等特點(diǎn)。這使得在科學(xué)的估算農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來(lái)收益時(shí)，遇到了很大的困難。因此，收益法的應(yīng)用范圍有限。

其二，實(shí)物期權(quán)法的應(yīng)用。所謂實(shí)物期權(quán)就是指內(nèi)嵌在實(shí)物資產(chǎn)中的未來(lái)選擇權(quán)，即實(shí)物資產(chǎn)的擁有者根據(jù)未來(lái)外部環(huán)境的變化調(diào)整實(shí)物資產(chǎn)使用動(dòng)態(tài)的靈活處置權(quán)。該方法能合理地將投資者對(duì)投資于該類(lèi)項(xiàng)目的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值數(shù)量化、客觀(guān)化，為不確定環(huán)境下企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資決策提供了一種獨(dú)特的決策思路和定量分析方法。實(shí)務(wù)期權(quán)理論興起于上世紀(jì)八十年代，主要解決投資項(xiàng)目評(píng)估中的風(fēng)險(xiǎn)性和不確定性。之后，一些國(guó)外學(xué)者將該方法被引入資產(chǎn)評(píng)估領(lǐng)域。但是，該方法在我國(guó)尚處于起步階段，還未在評(píng)估領(lǐng)域廣泛應(yīng)用。

實(shí)物期權(quán)方法的基本思路是將農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)看作一種買(mǎi)方期權(quán)(看漲期權(quán))，研發(fā)投資額相當(dāng)于約定價(jià)格，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的未來(lái)現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值相當(dāng)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格，根據(jù)現(xiàn)有業(yè)務(wù)情況研發(fā)企業(yè)可以估計(jì)其波動(dòng)率(風(fēng)險(xiǎn))，再估計(jì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的可使用時(shí)間和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率之后就可以利用期權(quán)方法估算農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值。實(shí)物期權(quán)法的計(jì)算模型可分為連續(xù)型和離散型。布萊克―舒爾茨期權(quán)定價(jià)模型是連續(xù)型的代表作，而二叉樹(shù)模型則是比較成熟的離散型實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型。

由于實(shí)物期權(quán)法較好地解決了未來(lái)收益不確定性和經(jīng)營(yíng)管理柔性這些評(píng)估難題，比較適合應(yīng)用于收益不確定性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)大的農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估領(lǐng)域。因此，我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估領(lǐng)域應(yīng)加強(qiáng)對(duì)該方法的理論研究和實(shí)踐推廣工作。但值得注意的是，雖然實(shí)物期權(quán)法為我們準(zhǔn)確的評(píng)估農(nóng)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值提供了很好的思路，但是實(shí)物期權(quán)法所要求的假設(shè)條件比較苛刻，其適用性仍需評(píng)估實(shí)踐的有效檢驗(yàn)。