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摘要：可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值主要來(lái)源于純債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值，對(duì)于投資價(jià)值的分析也就相應(yīng)從這兩個(gè)部分展開(kāi)。投資者對(duì)于可轉(zhuǎn)換債券除考慮風(fēng)險(xiǎn)外，最感興趣的是未來(lái)不確定性最多，上漲空間最大的期權(quán)價(jià)值部分，只有這一部分能給投資帶來(lái)豐厚的收益，而純債券價(jià)值只能給投資帶來(lái)保底的收益。因此期權(quán)價(jià)值的投資分析成為成投資價(jià)值分析的重點(diǎn)。

一、可轉(zhuǎn)換債券在證券投資市場(chǎng)的表現(xiàn)

可轉(zhuǎn)換債券作為一種低風(fēng)險(xiǎn)的投資品種，近年來(lái)日益受到投資者的關(guān)注。從1999年12月至2004年10月，可轉(zhuǎn)債表現(xiàn)良好，整體走勢(shì)強(qiáng)于股票，體現(xiàn)出了大盤(pán)上漲時(shí)隨之上漲，下跌時(shí)抗跌的特點(diǎn)?？赊D(zhuǎn)換債券的波動(dòng)率低于股票，用2000年至2004年10月的日收盤(pán)數(shù)據(jù)計(jì)算，上證綜指的年波動(dòng)率為0.21，轉(zhuǎn)債指數(shù)的波動(dòng)率為0.127.

可轉(zhuǎn)債在美國(guó)證券投資市場(chǎng)也有良好表現(xiàn)。M晨星公司的相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，可轉(zhuǎn)債基金最近10年年平均收益率為9.29%，接近同期美國(guó)國(guó)內(nèi)股票基金9.46%的收益率水平；而最近5年和3年的平均收益（約為5%）均要高出同期美國(guó)國(guó)內(nèi)股票基金4個(gè)百分點(diǎn)以上，這期間正是美國(guó)股市較為低迷時(shí)期，體現(xiàn)了可轉(zhuǎn)債基金在弱市中較強(qiáng)的抗跌性；而2003年美國(guó)股市逐步由熊市向牛市轉(zhuǎn)變，可轉(zhuǎn)債基金年收益率高達(dá)25.31%，體現(xiàn)其在牛市中與股市基本同步上漲的特性。

二、投資價(jià)值分析

可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值主要來(lái)源于純債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值，對(duì)于投資價(jià)值的分析也就相應(yīng)從這兩個(gè)部分展開(kāi)。投資者對(duì)于可轉(zhuǎn)換債券除考慮風(fēng)險(xiǎn)外，最感興趣的是未來(lái)不確定性最多，上漲空間最大的期權(quán)價(jià)值部分，只有這一部分能給投資帶來(lái)豐厚的收益，而純債券價(jià)值只能給投資帶來(lái)保底的收益。因此期權(quán)價(jià)值的投資分析成為成投資價(jià)值分析的重點(diǎn)。

（一）純債券價(jià)值的投資分析

純債券價(jià)值作為投資者的收益底線，其未來(lái)的波動(dòng)主要來(lái)自于市場(chǎng)利率的變化及到期年限的縮短。在預(yù)期進(jìn)入加息周期的情況下，國(guó)債和企業(yè)債券價(jià)格有下跌的趨勢(shì)，市場(chǎng)利率上升，純債券價(jià)值下降。到期年限的縮短，減少了折現(xiàn)的時(shí)間，純債券價(jià)值上升。對(duì)于不同的企業(yè)可轉(zhuǎn)債來(lái)說(shuō)，是否采用浮動(dòng)利率，以及不同的票面利率、利率補(bǔ)償率都會(huì)對(duì)純債券價(jià)值的衡量產(chǎn)生影響。浮動(dòng)利率能削弱升息對(duì)債券造成的負(fù)面影響，增加價(jià)值。較高的票面利率和利率補(bǔ)償率能提高債券價(jià)值。2004年10月29日央行上調(diào)利率，純債券價(jià)值相應(yīng)下降。而山鷹轉(zhuǎn)債因有“按人民銀行一年期存款利率變動(dòng)向上調(diào)整，向下變動(dòng)不調(diào)整利率”的利率調(diào)整條款，在升息之后立即上調(diào)可轉(zhuǎn)債的票面利率，有效地回避了升息所帶來(lái)的價(jià)值損失風(fēng)險(xiǎn)。

債券投資能否安全回收也是純債券價(jià)值投資分析的一個(gè)重要方面。企業(yè)穩(wěn)健是公司償還債務(wù)的保證。國(guó)內(nèi)目前對(duì)可轉(zhuǎn)換債券已經(jīng)實(shí)行了信用評(píng)級(jí)制度，絕大多數(shù)可轉(zhuǎn)債有商業(yè)銀行等擔(dān)保機(jī)構(gòu)進(jìn)行擔(dān)保，且大多數(shù)可轉(zhuǎn)債在條款設(shè)計(jì)中也說(shuō)明了出現(xiàn)償還現(xiàn)金不足時(shí)代為償付的機(jī)構(gòu)和方式。因此，國(guó)內(nèi)的可轉(zhuǎn)換債券在償還方面風(fēng)險(xiǎn)不大。從實(shí)際來(lái)看，目前沒(méi)有出現(xiàn)不能償還的安全。但投資者，尤其是可轉(zhuǎn)換債券中長(zhǎng)線投資者，對(duì)上市公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、收入和現(xiàn)金流、償債能力等方面的分析仍不能忽視。這些方面除影響企業(yè)的償付能力外，也對(duì)企業(yè)未來(lái)的股價(jià)產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值。

（二）期權(quán)價(jià)值的投資分析

股票價(jià)格是影響期權(quán)價(jià)值的重要因素。股價(jià)的上漲使期權(quán)價(jià)值增加，進(jìn)而推動(dòng)可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格隨之上漲，特別是在超過(guò)轉(zhuǎn)股價(jià)格之后，距離轉(zhuǎn)股價(jià)格越遠(yuǎn)，則可轉(zhuǎn)債越表現(xiàn)出股性，波動(dòng)率也越接近于股票。對(duì)于股票價(jià)格未來(lái)趨勢(shì)的判斷是一個(gè)極其困難的問(wèn)題。有效市場(chǎng)假設(shè)理論認(rèn)為股價(jià)已經(jīng)充分反映了現(xiàn)有的信息，因此根據(jù)現(xiàn)有的信息不可能對(duì)股價(jià)做出預(yù)測(cè)。B-S理論也是建立在股價(jià)是隨機(jī)波動(dòng)假設(shè)的基礎(chǔ)之上，股價(jià)未來(lái)的波動(dòng)是隨機(jī)的。但也有很多理論努力嘗試尋找股價(jià)的運(yùn)行規(guī)律，如屬于技術(shù)分析的道氏理論、波浪理論等，這些理論對(duì)于股票價(jià)格未來(lái)價(jià)格走勢(shì)的判斷起到輔助作用。值得注意的是，可轉(zhuǎn)換債券不屬于短期品種，特別是對(duì)于新發(fā)行的可轉(zhuǎn)債至少在半年之后才進(jìn)入轉(zhuǎn)換期，應(yīng)當(dāng)從中長(zhǎng)期來(lái)把握股價(jià)的預(yù)期?；久娣治鐾ㄟ^(guò)評(píng)估股票的內(nèi)在價(jià)值，將未來(lái)現(xiàn)金流用合適的折現(xiàn)率折為現(xiàn)值，以判斷當(dāng)前的股價(jià)是高估還是低估?；久娣治鲎⒅毓墒羞\(yùn)行的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、資金供求、行業(yè)狀況、及前景、公司財(cái)務(wù)狀況等基礎(chǔ)性因素，揭示這些因素對(duì)股市的綜合作用及對(duì)中長(zhǎng)期趨勢(shì)的影響，適合于可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的分析?；久鎯?yōu)秀的公司，未來(lái)存在更多的發(fā)展機(jī)遇，能夠保持業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，獲得投資人的青睞，從而增加可轉(zhuǎn)換債券的投資價(jià)值?；久娣治鰞?nèi)容繁多，不是本文的論述重點(diǎn)，具體內(nèi)容參見(jiàn)相關(guān)的文章和論著，本文僅以行業(yè)為例來(lái)做簡(jiǎn)要分析。遵循價(jià)值投資的理念，上市公司行業(yè)景氣度的提升能帶動(dòng)上市公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，進(jìn)而拉動(dòng)上市公司股價(jià)的上漲，推動(dòng)轉(zhuǎn)債價(jià)格上揚(yáng)。由于銅行業(yè)的景氣，需求量大增，帶動(dòng)了銅價(jià)的大幅上漲，以銅為主業(yè)的銅都銅業(yè)獲得了發(fā)展良機(jī)，業(yè)績(jī)大增，股價(jià)上揚(yáng)，其可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格達(dá)到了140以上的高位，較發(fā)行價(jià)上漲超過(guò)40%.從這一角度出發(fā)，目前，鋼鐵行業(yè)今年達(dá)到了景氣的高點(diǎn)，后市預(yù)期再度走高的可能性不大，股價(jià)上揚(yáng)機(jī)會(huì)不多。

對(duì)于股價(jià)波動(dòng)率的考察可以參照歷史的波動(dòng)率，結(jié)合公司基本面分析和市場(chǎng)熱點(diǎn)，來(lái)推斷未來(lái)股價(jià)可能波動(dòng)率。歷史上波動(dòng)率高的公司，得到較多投資人的關(guān)注，未來(lái)可能持續(xù)這一趨勢(shì)，因而歷史波動(dòng)率可作為參考。若公司未來(lái)存在較多的利好消息，而且很有可能成為市場(chǎng)熱點(diǎn)，則股價(jià)正的波動(dòng)性就大，這將提高可轉(zhuǎn)債的期權(quán)價(jià)值。另外，從市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)看，小盤(pán)股和低價(jià)股具有相對(duì)較大的波動(dòng)率，也就存在更多的機(jī)會(huì)。

到期年限較長(zhǎng)的公司，股價(jià)有較多的上漲機(jī)會(huì)。近幾年國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)波動(dòng)較大，每年都會(huì)上漲的行情。選擇到期年限在1年以上的可轉(zhuǎn)換債券能獲得更多的機(jī)會(huì)，對(duì)于1年以下，例如陽(yáng)光轉(zhuǎn)債只有0.54年，由于未來(lái)股價(jià)上漲的機(jī)會(huì)相對(duì)不多，一般不必考慮。

三、價(jià)格特征分析

可轉(zhuǎn)債作為兼具股性和債性的金融衍生產(chǎn)品，其價(jià)值主要由純債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值兩部分有機(jī)地構(gòu)成，所以轉(zhuǎn)債的固定收益部分（包括票面利息、利息補(bǔ)償以及無(wú)條件回售價(jià)格）和股票的走勢(shì)對(duì)轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)格具有決定性的作用。如果以轉(zhuǎn)股價(jià)格為分水嶺，當(dāng)股價(jià)遠(yuǎn)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí)，轉(zhuǎn)債價(jià)格主要體現(xiàn)的是轉(zhuǎn)債的債性，純債券價(jià)值對(duì)轉(zhuǎn)債的價(jià)格起到了很好的支撐作用；當(dāng)股價(jià)遠(yuǎn)高于轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí)（不考慮贖回），此時(shí)轉(zhuǎn)債價(jià)格主要體現(xiàn)的是轉(zhuǎn)債的股性，即轉(zhuǎn)換期權(quán)價(jià)值；當(dāng)股價(jià)處于轉(zhuǎn)股價(jià)格附近時(shí)，則債性和股性綜合體現(xiàn)。不同的股價(jià)下對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)價(jià)格特征如下圖所示。其中：轉(zhuǎn)換價(jià)值=股票價(jià)格×（債券面值÷轉(zhuǎn)股價(jià)格）。

因此，在股價(jià)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí)，由于純債券價(jià)值的保底作用，可轉(zhuǎn)債顯示出了很強(qiáng)的抗跌性。在高于轉(zhuǎn)股價(jià)格較多時(shí)，則轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)值略高于轉(zhuǎn)換價(jià)值，跟隨股票的上漲而上漲，收益與股票相似。

四、套利分析

可轉(zhuǎn)換債券的波動(dòng)通常比股票的波動(dòng)慢，如果股價(jià)下跌，轉(zhuǎn)債的下跌會(huì)有一定的滯后，而且跌幅更小。如果股價(jià)上漲，可轉(zhuǎn)債的上漲也會(huì)滯后，漲幅也不如股票，此時(shí)可能出現(xiàn)轉(zhuǎn)換價(jià)值超過(guò)市場(chǎng)價(jià)值的情形，折算轉(zhuǎn)換價(jià)格（定義見(jiàn)下面公式）小于股價(jià)，這一價(jià)差的出現(xiàn)形成套利機(jī)會(huì)。例如銅都銅業(yè)在2004年9月17日股價(jià)上漲7.45%，收盤(pán)價(jià)為9.81，而可轉(zhuǎn)債價(jià)格僅上漲4.91%，以收盤(pán)價(jià)計(jì)算的轉(zhuǎn)換價(jià)值為144.26，超過(guò)了可轉(zhuǎn)換債券的收盤(pán)價(jià)139.94.折算轉(zhuǎn)股價(jià)格為9.51，差價(jià)為0.3元，出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。反之，由于普通股并不能轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券，所以在折算轉(zhuǎn)換價(jià)格高于普通股的市價(jià)時(shí)，套利行為是不可行的。因此，對(duì)可轉(zhuǎn)換債券的套利只能是單向的。

套利策略為：套利者首先必須有一定數(shù)量的股票和現(xiàn)金（股票也可以由轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換而來(lái)），當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)時(shí)，套利者賣(mài)出股票，同時(shí)買(mǎi)入相應(yīng)數(shù)量的轉(zhuǎn)債并申請(qǐng)轉(zhuǎn)股，第二個(gè)交易日套利者的持倉(cāng)變化為：股票數(shù)量不變，現(xiàn)金增加?，F(xiàn)金增加部分即為套利收益，但由于沒(méi)有賣(mài)空機(jī)制，套利者必須承擔(dān)持股風(fēng)險(xiǎn)，這是單邊市場(chǎng)套利所不可避免的。為了發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會(huì)，定義如下指標(biāo)：

折算轉(zhuǎn)換價(jià)格=可轉(zhuǎn)債市價(jià)/（100/轉(zhuǎn)股價(jià)格）

每股轉(zhuǎn)換溢價(jià)=股價(jià)-折算轉(zhuǎn)換價(jià)格

每股轉(zhuǎn)換溢價(jià)率=每股轉(zhuǎn)換溢價(jià)×（100/轉(zhuǎn)股價(jià)格）/可轉(zhuǎn)債市價(jià)

每股轉(zhuǎn)換溢價(jià)率也稱為套利空間，如果套利空間為負(fù)，則不存在套利機(jī)會(huì)；反之，若套利空間為正，且大于所有的交易成本費(fèi)用率，則存在套利機(jī)會(huì)。操作時(shí)賣(mài)出股票和買(mǎi)入轉(zhuǎn)債同時(shí)進(jìn)行，所以組合中股票市值和現(xiàn)金資產(chǎn)的比例大致應(yīng)為1：1.

一次套利操作需要同時(shí)賣(mài)出股票和買(mǎi)入轉(zhuǎn)債兩次交易才能完成，賣(mài)出股票的交易費(fèi)用率按0.5%計(jì)算，買(mǎi)入轉(zhuǎn)債的交易費(fèi)用率按0.1%計(jì)算，則一次套利操作總的費(fèi)用率以0.6%計(jì)算。當(dāng)套利空間大于0.6%時(shí)，則存在套利機(jī)會(huì)，否則不存在。資金量不同，對(duì)套利空間的要求不同，實(shí)際操作時(shí)對(duì)套利空間的需求按投資者的資金量大小而定。

套利機(jī)會(huì)的存在不僅使投資者多了一種獲利的方式，同時(shí)也直接促進(jìn)了轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股效率。由于目前轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)規(guī)模較小，流動(dòng)性不足，所以不適宜大資金進(jìn)行套利操作。如果轉(zhuǎn)債市場(chǎng)得到進(jìn)一步的發(fā)展，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，套利是值得關(guān)注的。

五、投資策略

可轉(zhuǎn)換債券作為一種進(jìn)可攻、退可守投資工具，其風(fēng)險(xiǎn)收益的特點(diǎn)適合于厭惡風(fēng)險(xiǎn)，卻又想獲得較高收益的投資者。以承受低利率的代價(jià)得到股份未來(lái)上漲時(shí)的獲利機(jī)會(huì)。當(dāng)然如果是在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入，則可能要付出更多的代價(jià)才能得到轉(zhuǎn)換權(quán)。綜合上述可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)的討論和投資的分析，可以考慮從以下角度來(lái)把握可轉(zhuǎn)換債券的投資。

（一）選擇策略

第一，選取可轉(zhuǎn)債實(shí)際值與理論價(jià)值比值較低的品種。盡管目前市場(chǎng)表現(xiàn)尚未認(rèn)同理論估值，但建立在有效市場(chǎng)假設(shè)下的理論估值對(duì)于評(píng)估可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值仍具有參考意義。可轉(zhuǎn)債實(shí)際價(jià)值與理論估值相比較低的品種，可以認(rèn)為是市場(chǎng)更多地低估了其價(jià)值，因而相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較低。從規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā)，對(duì)于此類品種，可以進(jìn)行重點(diǎn)關(guān)注。這些可轉(zhuǎn)債有復(fù)星轉(zhuǎn)債、西鋼轉(zhuǎn)債、營(yíng)港轉(zhuǎn)債、華菱轉(zhuǎn)債、首鋼轉(zhuǎn)債、山鷹轉(zhuǎn)債。

第二，從公司基本面選取重點(diǎn)關(guān)注品種?；久鏇Q定了股票的內(nèi)在價(jià)值，是股票價(jià)格的有力支撐。成長(zhǎng)性良好的上市公司能為未來(lái)股價(jià)的上揚(yáng)提供強(qiáng)勁動(dòng)力，進(jìn)而促進(jìn)可轉(zhuǎn)債價(jià)格上漲。從行業(yè)角度考慮，鋼鐵行業(yè)達(dá)到景氣高點(diǎn)，股價(jià)未來(lái)大幅上漲機(jī)會(huì)不多，減少關(guān)注。民生轉(zhuǎn)債、云天轉(zhuǎn)債和歌華轉(zhuǎn)債所處的銀行、化肥、有線電視行業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)性好，而且公司基本面不錯(cuò)，值得重點(diǎn)關(guān)注。

第三，選取歷史波動(dòng)率大的品種。對(duì)可轉(zhuǎn)換債券的期權(quán)價(jià)值產(chǎn)生影響的是其期權(quán)有效期內(nèi)的波動(dòng)率，但歷史會(huì)重演這句話在很多時(shí)候都會(huì)顯示其正確性，因而在計(jì)算期權(quán)價(jià)值時(shí)，用歷史波動(dòng)率來(lái)進(jìn)行估計(jì)。有理由相信歷史波動(dòng)率大的品種在未來(lái)股價(jià)上漲的機(jī)會(huì)更多一些。另外，小盤(pán)股和低價(jià)股相對(duì)有更多的表現(xiàn)機(jī)會(huì)。

第四，選擇純債券價(jià)值高，有利率調(diào)整條款的品種。此類轉(zhuǎn)債給投資提供了較高的保底收益，調(diào)整條款的存在使投資者回避了利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，鎖定收益。在市場(chǎng)低迷時(shí)，選擇此類轉(zhuǎn)債較為有利。

第五，關(guān)注滿足向下修正條款的可轉(zhuǎn)債。對(duì)于股票價(jià)格位于修正條款所規(guī)定修正價(jià)格區(qū)域的轉(zhuǎn)債品種，股價(jià)值一般較低。轉(zhuǎn)債價(jià)格受到純債券價(jià)值的支撐，表現(xiàn)出強(qiáng)烈的抗跌性，而且由于存在轉(zhuǎn)股價(jià)格向下調(diào)整而增加可轉(zhuǎn)債的價(jià)值。如華西轉(zhuǎn)債。

第六，到期年限在1年以內(nèi)的可轉(zhuǎn)債一般不必考慮。

第七，可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格已高的一般不必考慮。當(dāng)股價(jià)遠(yuǎn)離轉(zhuǎn)股價(jià)格，可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格一般過(guò)高，此時(shí)的可轉(zhuǎn)債表現(xiàn)出股性，與股票已十分近似，承受與股票相似的風(fēng)險(xiǎn)，則投資可轉(zhuǎn)債與投資股票并無(wú)本質(zhì)差別。因此，考慮進(jìn)行可轉(zhuǎn)債的投資，已無(wú)必要。如銅都轉(zhuǎn)債，價(jià)格達(dá)140元，與股票無(wú)實(shí)質(zhì)差別。同時(shí)，如果股價(jià)已高于贖回價(jià)，則此類轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值受贖回條款制約：一方面，約定的贖回價(jià)格一般都遠(yuǎn)小于可轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)格，因此若接受贖回，將產(chǎn)生較大的損失風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，由于接受贖回將產(chǎn)生較大損失，因此絕大多數(shù)可轉(zhuǎn)債的持有人采取的策略是在贖回期前將可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)為股票，然后再出售股票，這就可能使投資者面臨在贖回期前可轉(zhuǎn)債集中轉(zhuǎn)股、集中出售對(duì)股票價(jià)格造成沖擊而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）操作策略

第一，認(rèn)購(gòu)可轉(zhuǎn)換債券。目前，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行都是以面值發(fā)行，相對(duì)于理論價(jià)值有更大折價(jià)，而且由于可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值已逐步等到市場(chǎng)的認(rèn)同，近期新上市的轉(zhuǎn)債多在面值之上，特別是基本面為市場(chǎng)所看好的轉(zhuǎn)債其上市價(jià)格更高。轉(zhuǎn)債的一級(jí)市場(chǎng)提供了很好的投資機(jī)會(huì)。

第二，在股市行情低迷或未來(lái)不確定因素很多的情況下投資?？赊D(zhuǎn)換債券在行情低迷或未來(lái)極不確定時(shí)，有效地控制了風(fēng)險(xiǎn)，把可能的損失限定在可控范圍之內(nèi)，卻又不會(huì)失去行情轉(zhuǎn)好的機(jī)會(huì)。但在股市處于牛市當(dāng)中時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的收益明顯低于股票上漲的收益，而且可轉(zhuǎn)換債券流通性較差，還受到贖回價(jià)格的制約。因此，可以把轉(zhuǎn)債視為防御性品種來(lái)進(jìn)行投資。

第三，納入投資組合。根據(jù)美國(guó)市場(chǎng)的研究表明，把可轉(zhuǎn)換債券納入投資組合，組合有效邊界明顯上推，在維持風(fēng)險(xiǎn)不變的情況下能提高收益率，或者在收益率不變的情況下降低風(fēng)險(xiǎn)。

第四，在套利機(jī)會(huì)出而又滿足條件時(shí)，適當(dāng)進(jìn)行套利?？赊D(zhuǎn)換債券作為一種上不封頂、下有保底的投資工具，在風(fēng)云變幻，整體收益不佳的A股市場(chǎng)上獨(dú)具魅力，尤其在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)體制不健全，未來(lái)存在較多的政策不確定性的今天，更顯現(xiàn)出其吸引力。國(guó)內(nèi)可轉(zhuǎn)換債券正處于發(fā)展初期，為吸引更多的投資者，發(fā)行人設(shè)計(jì)了較為優(yōu)厚的轉(zhuǎn)債條款，為轉(zhuǎn)債投資提供了良好條件。同時(shí)，由于投資者不熟悉以及國(guó)內(nèi)沒(méi)有賣(mài)空機(jī)制，轉(zhuǎn)債的價(jià)值被低估?？傮w而言，可轉(zhuǎn)換債券的投資面臨良好機(jī)遇。

投資可轉(zhuǎn)換債券，除了保底的純債券價(jià)值外，投資者把更多的目光集中在了期權(quán)價(jià)值之上，作為買(mǎi)入期權(quán)，最終收益的大小取決于標(biāo)的股票價(jià)格上漲的多少。因此標(biāo)的股票價(jià)值的分析成為關(guān)鍵，而基本面分析在股票價(jià)值的分析中起到至關(guān)重要的作用?；久娣治鲆簿统闪嗽诳赊D(zhuǎn)換債券投資中取得好成績(jī)的必修課。

六、結(jié)論

本文通過(guò)可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值進(jìn)行投資分析，得出如下結(jié)論：

第一，可轉(zhuǎn)換債券是一種在規(guī)定條件下可轉(zhuǎn)換為普通股的企業(yè)債券。它具有在獲得債券保底收益的同時(shí)，分享企業(yè)增長(zhǎng)成果的特點(diǎn)，成為一種“進(jìn)可攻、退可守”的投資工具。

第二，純債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值構(gòu)成了可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的主要部分，對(duì)于這兩部分價(jià)值影響因素的深入了解成為理解可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的重要內(nèi)容，可轉(zhuǎn)換債券的條款對(duì)轉(zhuǎn)債價(jià)值的影響也不可忽視。其中，期權(quán)價(jià)值顯得尤為重要。

第三，在可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值構(gòu)成的基礎(chǔ)上，得出計(jì)算模型：可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值=純債券價(jià)值+期權(quán)價(jià)值，期權(quán)的價(jià)值的計(jì)算以B-S模型為核心。

篇(2)

關(guān)鍵詞：公司債券定價(jià)；企業(yè)社會(huì)責(zé)任；信用利差

一、 引言

公司債券定價(jià)是經(jīng)典的金融學(xué)研究問(wèn)題，企業(yè)社會(huì)責(zé)任問(wèn)題正受到越來(lái)越多的社會(huì)關(guān)注。那么，在公司債券詢價(jià)過(guò)程中，機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注哪些影響因素了？企業(yè)社會(huì)責(zé)任影響公司債券定價(jià)嗎？進(jìn)一步，企業(yè)社會(huì)責(zé)任是提高還是降低了公司債券的定價(jià)水平了？這些都是值得深入研究與探討的學(xué)術(shù)問(wèn)題。

本文結(jié)合2007年～2012年間我國(guó)公司債券發(fā)行的相關(guān)數(shù)據(jù)，通過(guò)構(gòu)建企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行相關(guān)指標(biāo)并運(yùn)用多元回歸分析、有序多重Logistic回歸等方法，基于利益相關(guān)者理論視角，來(lái)考察企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)我國(guó)公司債券發(fā)行定價(jià)的影響。研究發(fā)現(xiàn)：在控制其他變量的情況下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任能夠顯著的降低公司債券信用利差，企業(yè)社會(huì)責(zé)任得分高的公司其公司債券信用評(píng)級(jí)更高，企業(yè)社會(huì)責(zé)任能夠提高公司債券的市場(chǎng)定價(jià)。

二、 理論分析與假設(shè)提出

公司債券及其他類似債務(wù)工具的信用利差代表著對(duì)投資者承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的主要構(gòu)成部分（Nelles & Menz，2007），然而幾乎所有關(guān)于信用工具的研究顯示信用風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)等并不能完全解釋實(shí)際的信用利差（Amato & Remolona，2003），也就是說(shuō)還存在其他影響公司債券風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的因素。本文采用信用利差來(lái)衡量公司債券定價(jià)水平，并將研究視角定位于公司債券的發(fā)行市場(chǎng)，重點(diǎn)考察企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)公司債券發(fā)行定價(jià)的影響。

相關(guān)利益者理論認(rèn)為企業(yè)通過(guò)履行社會(huì)責(zé)任來(lái)顯示企業(yè)的特點(diǎn)，并為自身進(jìn)行道德著色，如果關(guān)于公司特點(diǎn)的這一認(rèn)知受到社會(huì)的信任與認(rèn)可，那么企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任將顯著的增強(qiáng)自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)（Jones，1995）。因此，企業(yè)積極地從事對(duì)社會(huì)負(fù)責(zé)的活動(dòng)，環(huán)境保護(hù)等，這將提高顧客的忠誠(chéng)度，增強(qiáng)企業(yè)的吸引力、產(chǎn)品的回頭率，獲得更多政府的稅收優(yōu)惠，相對(duì)于其他不太關(guān)心自身社會(huì)形象的企業(yè)，更容易籌集資金。Jensen&Meckling（1976）理論認(rèn)為股東與債權(quán)人之間存在嚴(yán)重的問(wèn)題，企業(yè)管理者由于不稱職或者是出于自身利益考慮，可能會(huì)做出違背企業(yè)價(jià)值最大化的決定，而企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中履行社會(huì)責(zé)任會(huì)增強(qiáng)企業(yè)利益相關(guān)者對(duì)管理層的信任，使他們相信管理層是有能力的，稱職的，因而降低了由問(wèn)題所產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)，降低了企業(yè)的股權(quán)，債權(quán)成本。具體說(shuō)來(lái)，企業(yè)在經(jīng)營(yíng)中履行社會(huì)責(zé)任能夠避免或者降低自身的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和違約風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，獲取長(zhǎng)期持續(xù)性的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任能夠增強(qiáng)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力，獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，降低企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)，股東與債權(quán)人間的沖突問(wèn)題，因此本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)1：在其他條件不變的情況下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平與公司債券信用利差負(fù)相關(guān)；

假設(shè)2：在其他條件不變的情況下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行水平與公司債券信用評(píng)級(jí)正相關(guān)。

三、 研究設(shè)計(jì)

1. 樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源。本文選取從2007年到2013年8月31日在滬、深證券交易所發(fā)行的公司債券作為研究樣本，具體篩選過(guò)程如下：（1）剔除其中境外上市公司發(fā)行的34只公司債；（2）剔除證券公司發(fā)行的公司債券，共28只；（3）剔除其中采用累進(jìn)利率與浮動(dòng)利率計(jì)息的226只公司債券；（4）剔除12只包含回售特殊條款的公司債券；（5）對(duì)于模型中的社會(huì)責(zé)任指標(biāo)及其他相關(guān)變量需要用到公司上一年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和其他披露信息，剔除上一年相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和其他披露信息缺失的公司，最終我們的樣本涉及2007年～2013年8月間的99只公司債券。

公司債券發(fā)行數(shù)據(jù)和公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)自萬(wàn)得和CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。公司罰款支出、捐贈(zèng)支出、環(huán)保支出等信息則是通過(guò)閱讀上市公司2006年～2012年公司年度財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行手工搜集、整理得出。我們認(rèn)為上市公司發(fā)行公司債券時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司債券定價(jià)主要基于上市公司前期的相關(guān)財(cái)務(wù)信息，因此我們采取滯后一期的方法進(jìn)行多元回歸分析。

2. 關(guān)鍵變量定義。

（1）信用利差（Spread）代表著對(duì)債券投資者承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，反映債券本身的投資價(jià)值，本文用債券票面利率與同期國(guó)債收益率之間的百分點(diǎn)差額來(lái)代表信用利差；（2）公司債券評(píng)級(jí)（Rscore），借鑒國(guó)外學(xué)者的通常做法，我們將公司債券發(fā)行信用評(píng)級(jí)分別賦值如下：AAA=4，AA+=3，AA=2，AA-=1，數(shù)值越高表明評(píng)級(jí)越高，發(fā)行公司債券的公司違約風(fēng)險(xiǎn)越小；（3）企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR），本文從相關(guān)利益者理論出發(fā)，從7個(gè)維度來(lái)定義企業(yè)社會(huì)責(zé)任，分別是股東、債權(quán)人、顧客、供應(yīng)商、員工、政府、社會(huì)；（4）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State），本文根據(jù)上市公司最終控制人或?qū)嶋H控制人的性質(zhì)來(lái)劃分公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)。如果上市公司終極控制人是中央政府或者地方政府的則取值為1，否則取值為0；（5）發(fā)行規(guī)模（Amount）指的是企業(yè)發(fā)行公司債券的規(guī)模，在本文中我們對(duì)發(fā)行金額取自然對(duì)數(shù)，用來(lái)控制規(guī)模因素對(duì)債券信用利差的影響；（6）擔(dān)保條款（Mortgage）表示公司債券發(fā)行時(shí)募集說(shuō)明書(shū)上是否約定為公司債券提供擔(dān)保增信的啞變量。當(dāng)公司債券發(fā)行人在債券募集說(shuō)明書(shū)中約定擔(dān)保條款，取值為1，否則為0；（7）公司規(guī)模（Size）是一個(gè)控制變量，一般說(shuō)來(lái)大公司面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低，因此公司規(guī)模越大，公司債券的評(píng)級(jí)越高，公司債券的信用利差越低，我們對(duì)公司總資產(chǎn)取自然對(duì)數(shù)來(lái)作為公司規(guī)模的變量；（8）行業(yè)特征（Indi）我們按照證監(jiān)會(huì)2001版上市公司行業(yè)分類指引的規(guī)定對(duì)公司所處行業(yè)進(jìn)行分類，一共涉及房地產(chǎn)、制造業(yè)、電力、交通基礎(chǔ)設(shè)施等十個(gè)行業(yè)。行業(yè)因素影響公司債券定價(jià)。我們以房地產(chǎn)業(yè)為參照，在模型中加入其它行業(yè)變量，即Indi（i=1，2，…，9），當(dāng)樣本屬于某一行業(yè)時(shí)，其取值為1否則為0。

結(jié)合以上理論分析，我們構(gòu)建如下兩個(gè)回歸模型來(lái)分別估計(jì)公司債券的信用利差和信用評(píng)級(jí)：

Spread=？茁0+？茁1CSRt-1+？茁2State+？茁3Amount+？茁4Mortgage+？茁5Size+？茁6-14Indi+？著

Rscore=？茁0+？茁1CSRt-1+？茁2State+？茁3Amount+？茁4Mortgage+？茁5Size+？茁6-14Indi+？著

四、 實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果與分析

1. 描述性統(tǒng)計(jì)。各變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析，包括各因變量，自變量的均值、標(biāo)準(zhǔn)差、最小值、最大值。企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）的平均分值為3.337 9，標(biāo)準(zhǔn)差為0.865，極小值為0.326 7，極大值為13.611 7，說(shuō)明不同上市公司之間，履行社會(huì)責(zé)任的程度存在著很大的差別，樣本間有著較大的變異性。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)變量（State）的均值為0.70表明樣本中約70%的公司為國(guó)有上市公司。擔(dān)保變量的均值為0.69表明發(fā)行公司債券的上市公司中約69%的公司為公司債券發(fā)行提供了擔(dān)保增信。信用利差（Spread）的均值為2.65%，標(biāo)準(zhǔn)差為1.04%，說(shuō)明不同公司間的信用利差差別較大。公司債券評(píng)級(jí)（Rscore）的均值為3.13，標(biāo)準(zhǔn)差為0.865，表明樣本中絕大多數(shù)公司的債券評(píng)級(jí)在AA+及以上。不同行業(yè)間的信用利差存在著明顯差別，同時(shí)對(duì)于不同行業(yè)之間，債券評(píng)級(jí)也存在著明顯的差別，隨著公司債券評(píng)級(jí)的升高，債券的信用利差則逐漸下降，這點(diǎn)符合我們一般的經(jīng)濟(jì)常識(shí)。

2. 相關(guān)性分析。Pearson相關(guān)分析結(jié)果表明：解釋變量CSR與Spread在5%水平上顯著負(fù)相關(guān)，與Rscore在10%水平上顯著正相關(guān)，這與我們的預(yù)期一致，也初步印證了我們的假設(shè)，即企業(yè)社會(huì)責(zé)任與公司債券信用利差負(fù)相關(guān)，與公司債券評(píng)級(jí)正相關(guān)?？刂谱兞縎tate，Amount， Size分別與公司債券信用利差負(fù)相關(guān)，與公司債券評(píng)級(jí)正相關(guān)，并且顯著性都在1%水平以上，初步表明相對(duì)于非國(guó)有上市公司，國(guó)有上市公司發(fā)行公司債券的信用利差較低，債券評(píng)級(jí)較高；相對(duì)于資產(chǎn)規(guī)模小的公司，資產(chǎn)規(guī)模大的公司發(fā)行公司債券的信用利差較低，債券評(píng)級(jí)較高。此外，如多元回歸分析表中所示，各變量方差膨脹因子（VIF）的最大值為7.76，表明變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

3. 多元回歸分析。從表一可見(jiàn)，在控制行業(yè)因素條件下，企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）與公司債券信用利差顯著負(fù)相關(guān)，其顯著性程度在1%以上。這說(shuō)明在其他條件相同的條件下，積極履行社會(huì)責(zé)任的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)更低，公司債券市場(chǎng)定價(jià)更高，假設(shè)1得到驗(yàn)證。企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）的系數(shù)為-0.12%，也就是說(shuō)企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行程度每提高1個(gè)單位，其公司債券信用利差降低0.12個(gè)百分點(diǎn)。公司規(guī)模變量（Size）與公司債券信用利差（Spread）在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，這與我們的預(yù)期一致，說(shuō)明資產(chǎn)規(guī)模越大的公司其風(fēng)險(xiǎn)越小，公司債券市場(chǎng)定價(jià)更高，債券的信用利差越低。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)變量（State）、擔(dān)保變量（Mortgage）、發(fā)行規(guī)模變量（Amount）與公司債券信用利差負(fù)相關(guān)，但都未通過(guò)顯著性水平測(cè)試。

我們還分別對(duì)國(guó)有上市公司和非國(guó)有上市公司兩個(gè)子樣本進(jìn)行多元回歸分析?；貧w結(jié)果表明公司規(guī)模變量（Size）無(wú)論在國(guó)有上市公司組還是非國(guó)有上市公司組都顯著的與公司債券信用利差負(fù)相關(guān)，其顯著性程度在1%以上，而公司社會(huì)責(zé)任變量（CSR）在國(guó)有上市公司組中與公司債券信用利差顯著負(fù)相關(guān)，但在非國(guó)有上市公司中卻不存在顯著性的影響，其原因可能是：從統(tǒng)計(jì)學(xué)角度來(lái)看，用來(lái)估計(jì)模型的樣本太少會(huì)降低模型的自由度。本文中非國(guó)有上市公司組的觀測(cè)為30個(gè)，為了控制行業(yè)因素我們引入了9個(gè)行業(yè)變量，加上其他控制變量，模型中有十幾個(gè)變量，因此很大程度上犧牲了模型的自由度。此外，我們還對(duì)非國(guó)有上市公司組進(jìn)行了皮爾遜相關(guān)性分析，結(jié)果表明公司社會(huì)責(zé)任變量（CSR）與公司債券信用利差（Spread）在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，其相關(guān)系數(shù)為-0.408 6，P值為0.025。我們采用序列多重logistic回歸檢驗(yàn)公司債券信用評(píng)級(jí)（Rscore）與公司社會(huì)責(zé)任變量（CSR）間的關(guān)系。公司社會(huì)責(zé)任變量（CSR）于公司債券信用評(píng)級(jí)（Rscore）的相關(guān)系數(shù)為0.433，兩者在1%的水平上顯著正相關(guān)，說(shuō)明公司履行社會(huì)責(zé)任越好，公司債券被市場(chǎng)評(píng)為較高信用級(jí)別的概率越高。公司規(guī)模變量（Size）與公司債券信用評(píng)級(jí)（Rscore）在1%的水平上顯著正相關(guān)，表明公司資產(chǎn)規(guī)模越大，公司債券被市場(chǎng)評(píng)為較高信用級(jí)別的概率越高。擔(dān)保變量（Mortgage）與公司債券信用評(píng)級(jí)（Rscore）在1%的水平上顯著正相關(guān)，說(shuō)明同等條件下，相對(duì)于未提供擔(dān)保的公司，提供了擔(dān)保的公司其公司債券被市場(chǎng)評(píng)為較高信用級(jí)別的概率更高?？傮w上來(lái)看，所有模型整體的擬合程度較好，解釋力也比較強(qiáng)。

五、 結(jié)論與啟示

本文結(jié)合2007年～2012年間我國(guó)公司債券發(fā)行的相關(guān)數(shù)據(jù)，從利益相關(guān)者角度來(lái)考察公司社會(huì)責(zé)任對(duì)我國(guó)公司債券發(fā)行定價(jià)的影響。研究發(fā)現(xiàn)：在控制其他影響變量的情況下，公司履行社會(huì)責(zé)任能夠顯著的降低公司債券信用利差，企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行得分高的企業(yè)其公司債券市場(chǎng)評(píng)級(jí)更高；上市公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)公司債券的市場(chǎng)定價(jià)沒(méi)有顯著影響。

本文的研究對(duì)公司管理層和債券投資者具有很好的借鑒意義。從公司債券的定價(jià)機(jī)制上來(lái)看，我國(guó)公司債券的發(fā)行市場(chǎng)基本上反映了機(jī)構(gòu)投資者所關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)因素和債券特征，非國(guó)有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的公司債券并未受到市場(chǎng)的歧視，一定程度上體現(xiàn)了我國(guó)債券市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制的效率，說(shuō)明我國(guó)公司債券定價(jià)基本合理。同時(shí)，公司管理層也應(yīng)該認(rèn)識(shí)到公司社會(huì)責(zé)任會(huì)影響公司債券的評(píng)級(jí)，公司債券的市場(chǎng)定價(jià)。公司積極履行社會(huì)責(zé)任，維護(hù)各利益相關(guān)者的利益能夠給公司在債券市場(chǎng)融資帶來(lái)便利，節(jié)約債務(wù)融資成本。公司履行社會(huì)責(zé)任不是公司的負(fù)擔(dān)，也不僅僅是公司單方面的投入，他是一種有價(jià)值的行為，是公司債券市場(chǎng)定價(jià)的重要影響因素之一。我們的研究為固定投資者投資提供了參考，有助于幫助債券投資者識(shí)別出那些同等收益情況下，風(fēng)險(xiǎn)較低的債券，從而獲取更高的投資收益。

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基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目“全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)背景下R&D投資決策行為心理效應(yīng)與政策誘導(dǎo)”（項(xiàng)目號(hào)：70972112）。

篇(3)

工薪階層是以較為固定的勞動(dòng)報(bào)酬為主要收入來(lái)源的經(jīng)濟(jì)群體。論文隨著收入的增加和金融市場(chǎng)發(fā)展的成熟，作為社會(huì)經(jīng)濟(jì)群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經(jīng)濟(jì)條件和現(xiàn)實(shí)需求。因此，基于各類證券品種的特點(diǎn)和證券投資的風(fēng)險(xiǎn)分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問(wèn)題，對(duì)于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展和工薪階層資產(chǎn)的增值都有較大的現(xiàn)實(shí)意義。

一、工薪階層證券投資的經(jīng)濟(jì)條件

(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年我國(guó)城鎮(zhèn)居民收入增長(zhǎng)速度超過(guò)8％，工薪階層繳納個(gè)人所得稅占個(gè)人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬(wàn)元以上的共有74．95萬(wàn)人，占到工薪項(xiàng)目納稅人數(shù)的10．5％?！肮ば诫A層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風(fēng)險(xiǎn)能力同步增強(qiáng)，具備了進(jìn)行證券投資的經(jīng)濟(jì)條件。

(二)工薪階層的理財(cái)現(xiàn)狀

2005年底，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)存款余額高達(dá)28．72萬(wàn)億元，增速為18．95％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲(chǔ)蓄余額也劇增到14．11萬(wàn)億元。高儲(chǔ)蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當(dāng)前工薪階層仍以儲(chǔ)蓄為理財(cái)?shù)闹饕绞?，但是?chǔ)蓄的低利率使之無(wú)法為工薪階層帶來(lái)較高的收益。大量調(diào)查表明，工薪階層已經(jīng)不滿足于單一儲(chǔ)蓄的理財(cái)現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點(diǎn)使其無(wú)力進(jìn)行大額的房產(chǎn)或?qū)崢I(yè)投資，對(duì)股票、債券等金融產(chǎn)品不熟悉、投資專業(yè)知識(shí)相對(duì)缺乏也將他們擋在證券投資的大門(mén)之外。

二、工薪階層證券投資的主要產(chǎn)品

工薪階層收入有限，風(fēng)險(xiǎn)承受能力相對(duì)較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業(yè)論文目前，我國(guó)適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經(jīng)濟(jì)主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時(shí)期支付利息和償還本金的債務(wù)憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國(guó)債)、公司債券、金融債券。在我國(guó)目前的證券市場(chǎng)上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國(guó)債。金融債券和國(guó)債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機(jī)構(gòu)投資者買(mǎi)進(jìn)，因此適合于工薪階層購(gòu)買(mǎi)的主要是國(guó)債。國(guó)債是由國(guó)家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認(rèn)為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國(guó)債的發(fā)行價(jià)格和利息支付方式比較復(fù)雜，但是國(guó)債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國(guó)債的利息收入是免稅的。因此國(guó)債作為個(gè)人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對(duì)于收入較低、抗風(fēng)險(xiǎn)能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)不高，是一種適合工薪階層投資與儲(chǔ)蓄雙重目的很好的理財(cái)工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開(kāi)業(yè)，中國(guó)開(kāi)始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價(jià)格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國(guó)股市，個(gè)人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價(jià)格差投機(jī)。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，決定股票價(jià)格的最根本因素是市盈率，但是經(jīng)常炒股的人都知道，價(jià)格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒(méi)什么關(guān)系?，F(xiàn)階段的中國(guó)股市還不規(guī)范，對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢(shì)。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，可用于研究股市的時(shí)間很少，因此，股票投資風(fēng)險(xiǎn)較大，很難把握。雖然股票投資是個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目，但對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)，投資股票必須謹(jǐn)慎，適合于有相當(dāng)?shù)拈e置資金、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)者。不過(guò)參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產(chǎn)品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產(chǎn)品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對(duì)象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來(lái)，碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長(zhǎng)期資本增值為投資目標(biāo)的特點(diǎn)決定其受股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風(fēng)險(xiǎn)最大，同時(shí)收益率最高，適合那些追求較高收益、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的工薪階層投資者。經(jīng)常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對(duì)象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會(huì)定期派息，具有低風(fēng)險(xiǎn)且收益穩(wěn)定的特點(diǎn)，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開(kāi)放式的基金產(chǎn)品，在存續(xù)期內(nèi)一般不接受投資者的申購(gòu)。管理該類型基金的基金公司通過(guò)擔(dān)保和穩(wěn)健的投資風(fēng)格，在一定的投資期間內(nèi)為投資者提供本金安全的保證，同時(shí)通過(guò)其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報(bào)。在市場(chǎng)波動(dòng)較大或市場(chǎng)整體低迷的情況之下，保本型基金為風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低、同時(shí)又期望獲取高于銀行存款利息回報(bào)的中長(zhǎng)期投資者，提供了一種低風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結(jié)構(gòu)和運(yùn)作原理的關(guān)系，保本基金在股票市場(chǎng)牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險(xiǎn)品種，適合于喜愛(ài)投資憑證式國(guó)債之類產(chǎn)品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)與原則

(一)工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)

作為工薪階層，絕大部分收入來(lái)源于薪金，且薪金增長(zhǎng)幅度較低。對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)．安全性是第一位的，只有在安全性和流動(dòng)性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)人理財(cái)?shù)母鱾€(gè)渠道也具有風(fēng)險(xiǎn)，醫(yī)學(xué)論文只是風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)與各種投資工具的類型有關(guān)。作為工薪階層，投資于證券市場(chǎng)，必須首先了解各種風(fēng)險(xiǎn)的存在。雖然各種投資品種的風(fēng)險(xiǎn)不同，但是各種投資工具具有一些共性的風(fēng)險(xiǎn)特征，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。

1．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。任何市場(chǎng)中都存在風(fēng)險(xiǎn)，只是各種市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)不同。

2．利率風(fēng)險(xiǎn)。利率是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時(shí)，債券、定期存款的利息也很低；當(dāng)利率上浮后，原來(lái)那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實(shí)利率，導(dǎo)致相當(dāng)?shù)膿p失。

3．流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強(qiáng)，利息損失很??；股票的變現(xiàn)比較隨機(jī)，股價(jià)的波動(dòng)比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財(cái)工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。4．經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)景氣的時(shí)候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會(huì)升值，但是債券就要貶值。

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準(zhǔn)備上學(xué)費(fèi)用，可以預(yù)留現(xiàn)金以備一段時(shí)期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長(zhǎng)期投資，例如債券、基金等。理財(cái)?shù)氖杖霘w根結(jié)底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產(chǎn)安全，須根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力來(lái)選擇適宜的投資品種。對(duì)于一個(gè)高級(jí)管理人員來(lái)說(shuō)，如果其家庭現(xiàn)時(shí)收入和長(zhǎng)期收入預(yù)期很高，而且

還有相當(dāng)?shù)囊还P閑錢(qián)，那么可以考慮做投機(jī)性強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)大的項(xiàng)目。但對(duì)于一個(gè)普通員工來(lái)說(shuō)，其家庭現(xiàn)時(shí)收入和長(zhǎng)期收入都比較穩(wěn)定，沒(méi)有多少閑錢(qián)，節(jié)余的錢(qián)主要用于后段的子女教育和養(yǎng)老醫(yī)療，那么這個(gè)人就只能謀求安全性高、收益穩(wěn)定的投資項(xiàng)目。

3．合理規(guī)劃原則。每個(gè)人的收入是長(zhǎng)期的，收入也是長(zhǎng)期的。確定一段時(shí)期的財(cái)務(wù)目標(biāo)可以使個(gè)人能夠積累資金，滿足將來(lái)的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時(shí)機(jī)。低價(jià)買(mǎi)進(jìn)策略

“機(jī)不可失，時(shí)不再來(lái)”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文每一個(gè)時(shí)機(jī)的到來(lái)，都包含在政治形勢(shì)的變化、經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)、收入水平的升降、消費(fèi)心理的變化等信息之中。因此，時(shí)機(jī)的把握需要投資者具有多方面的知識(shí)并充分發(fā)揮個(gè)人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時(shí)機(jī)把握不準(zhǔn)，就會(huì)給投資人帶來(lái)很大的損失。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，何時(shí)買(mǎi)進(jìn)是關(guān)鍵的投資策略。就購(gòu)進(jìn)時(shí)機(jī)而言，不外乎于證券行市景氣時(shí)進(jìn)場(chǎng)或于證券行市低迷時(shí)進(jìn)場(chǎng)兩種情況。在證券行市景氣期，此時(shí)是短線投資的良機(jī)。投資人若想搶短錢(qián)、賺差價(jià)，便可值此即時(shí)進(jìn)場(chǎng)。不過(guò)在這種情況下，雖然投資報(bào)酬率較高，但風(fēng)險(xiǎn)也較大，原因是上述景氣指標(biāo)反應(yīng)到證券市場(chǎng)需有一段時(shí)間，況且投資人個(gè)個(gè)都會(huì)依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個(gè)“買(mǎi)高賣(mài)高”的結(jié)局。證券市場(chǎng)低迷時(shí)，人們深受“便宜沒(méi)好貨”價(jià)值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習(xí)慣。其實(shí)，證券行市景氣循環(huán)受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時(shí)機(jī)，關(guān)鍵在于證券市場(chǎng)景氣低迷時(shí)是否大膽進(jìn)入，以逆向操作的方法運(yùn)用時(shí)勢(shì)。

(二)分散投資。一“石”多“鳥(niǎo)”策略

投資與投機(jī)最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對(duì)于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產(chǎn)品等適當(dāng)分散的策略。根據(jù)不同的變現(xiàn)情況，注重長(zhǎng)短期品種的結(jié)合，在收益率有所保證的情況下，適當(dāng)提高投資的流動(dòng)性，進(jìn)一步降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高變現(xiàn)能力。這可借鑒傳統(tǒng)的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風(fēng)險(xiǎn)并獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)收入。

(三)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現(xiàn)金投資為有價(jià)證券時(shí)。通?？偸前凑疹A(yù)定的計(jì)劃根據(jù)不同的價(jià)格分批地進(jìn)行，以備不測(cè)時(shí)攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來(lái)的較大風(fēng)險(xiǎn)。如果在證券投資中投入了未來(lái)有既定用途的資金，則更應(yīng)傾向于風(fēng)險(xiǎn)較小證券的投資，如國(guó)庫(kù)券等。

(四)按需而變，時(shí)間分散化策略

根據(jù)投資有價(jià)證券的風(fēng)險(xiǎn)將隨著投資期限的延長(zhǎng)而提高的原理，建議工薪階層在年輕時(shí)家庭收入較少、消費(fèi)支出水平普遍高于經(jīng)濟(jì)收入水平時(shí)，由于風(fēng)險(xiǎn)承受能力也較強(qiáng)，可以考慮進(jìn)攻型的理財(cái)策略，比如將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長(zhǎng)將股票的投資比重逐步減少，主要購(gòu)買(mǎi)各項(xiàng)平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應(yīng)該以投資收益有底線保證的國(guó)債為主，盡量少選風(fēng)險(xiǎn)大的激進(jìn)型證券，以避免養(yǎng)老費(fèi)用的損失。

(五)委托理財(cái)。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經(jīng)驗(yàn)的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進(jìn)行投資?，F(xiàn)在全世界投資渠道、投資工具越來(lái)越多樣化，多種信息收集做到準(zhǔn)確、及時(shí)、全面將更加困難，收集成本也越來(lái)越高，因此個(gè)人投資在市場(chǎng)上很難立于不敗之地。因此，委托他人進(jìn)行投資，或購(gòu)買(mǎi)受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(六)理性審視。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移策略

對(duì)風(fēng)險(xiǎn)大、收益高的項(xiàng)目，不宜采取直接投資方式，可向負(fù)責(zé)該項(xiàng)目的富有實(shí)力的投資方進(jìn)行投資，讓出部分收益，轉(zhuǎn)移投資風(fēng)險(xiǎn)。工作總結(jié)如通過(guò)申購(gòu)?fù)顿Y基金的辦法，可將部分投資風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。

篇(4)

 

[關(guān)鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略

 

工薪階層是以較為固定的勞動(dòng)報(bào)酬為主要收入來(lái)源的經(jīng)濟(jì)群體。隨著收入的增加和金融市場(chǎng)發(fā)展的成熟，作為社會(huì)經(jīng)濟(jì)群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經(jīng)濟(jì)條件和現(xiàn)實(shí)需求。因此，基于各類證券品種的特點(diǎn)和證券投資的風(fēng)險(xiǎn)分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問(wèn)題，對(duì)于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展和工薪階層資產(chǎn)的增值都有較大的現(xiàn)實(shí)意義。

一、工薪階層證券投資的經(jīng)濟(jì)條件

(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年我國(guó)城鎮(zhèn)居民收入增長(zhǎng)速度超過(guò)8％，工薪階層繳納個(gè)人所得稅占個(gè)人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬(wàn)元以上的共有74．95萬(wàn)人，占到工薪項(xiàng)目納稅人數(shù)的10．5％?！肮ば诫A層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風(fēng)險(xiǎn)能力同步增強(qiáng)，具備了進(jìn)行證券投資的經(jīng)濟(jì)條件。

(二)工薪階層的理財(cái)現(xiàn)狀

2005年底，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)存款余額高達(dá)28．72萬(wàn)億元，增速為18．95％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲(chǔ)蓄余額也劇增到14．11萬(wàn)億元。高儲(chǔ)蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當(dāng)前工薪階層仍以儲(chǔ)蓄為理財(cái)?shù)闹饕绞?，但是?chǔ)蓄的低利率使之無(wú)法為工薪階層帶來(lái)較高的收益。大量調(diào)查表明，工薪階層已經(jīng)不滿足于單一儲(chǔ)蓄的理財(cái)現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點(diǎn)使其無(wú)力進(jìn)行大額的房產(chǎn)或?qū)崢I(yè)投資，對(duì)股票、債券等金融產(chǎn)品不熟悉、投資專業(yè)知識(shí)相對(duì)缺乏也將他們擋在證券投資的大門(mén)之外。

二、工薪階層證券投資的主要產(chǎn)品

工薪階層收入有限，風(fēng)險(xiǎn)承受能力相對(duì)較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業(yè)論文 目前，我國(guó)適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經(jīng)濟(jì)主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時(shí)期支付利息和償還本金的債務(wù)憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國(guó)債)、公司債券、金融債券。在我國(guó)目前的證券市場(chǎng)上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國(guó)債。金融債券和國(guó)債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機(jī)構(gòu)投資者買(mǎi)進(jìn)，因此適合于工薪階層購(gòu)買(mǎi)的主要是國(guó)債。國(guó)債是由國(guó)家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認(rèn)為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國(guó)債的發(fā)行價(jià)格和利息支付方式比較復(fù)雜，但是國(guó)債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國(guó)債的利息收入是免稅的。因此國(guó)債作為個(gè)人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對(duì)于收入較低、抗風(fēng)險(xiǎn)能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)不高，是一種適合工薪階層投資與儲(chǔ)蓄雙重目的很好的理財(cái)工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開(kāi)業(yè)，中國(guó)開(kāi)始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價(jià)格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國(guó)股市，個(gè)人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價(jià)格差投機(jī)。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，決定股票價(jià)格的最根本因素是市盈率，但是經(jīng)常炒股的人都知道，價(jià)格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒(méi)什么關(guān)系?，F(xiàn)階段的中國(guó)股市還不規(guī)范，對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢(shì)。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，可用于研究股市的時(shí)間很少，因此，股票投資風(fēng)險(xiǎn)較大，很難把握。雖然股票投資是個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目，但對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)，投資股票必須謹(jǐn)慎，適合于有相當(dāng)?shù)拈e置資金、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)者。不過(guò)參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產(chǎn)品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產(chǎn)品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對(duì)象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來(lái)，碩士論文 投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長(zhǎng)期資本增值為投資目標(biāo)的特點(diǎn)決定其受股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風(fēng)險(xiǎn)最大，同時(shí)收益率最高，適合那些追求較高收益、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的工薪階層投資者。經(jīng)常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對(duì)象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會(huì)定期派息，具有低風(fēng)險(xiǎn)且收益穩(wěn)定的特點(diǎn)，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開(kāi)放式的基金產(chǎn)品，在存續(xù)期內(nèi)一般不接受投資者的申購(gòu)。管理該類型基金的基金公司通過(guò)擔(dān)保和穩(wěn)健的投資風(fēng)格，在一定的投資期間內(nèi)為投資者提供本金安全的保證，同時(shí)通過(guò)其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報(bào)。在市場(chǎng)波動(dòng)較大或市場(chǎng)整體低迷的情況之下，保本型基金為風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低、同時(shí)又期望獲取高于銀行存款利息回報(bào)的中長(zhǎng)期投資者，提供了一種低風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結(jié)構(gòu)和運(yùn)作原理的關(guān)系，保本基金在股票市場(chǎng)牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險(xiǎn)品種，適合于喜愛(ài)投資憑證式國(guó)債之類產(chǎn)品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)與原則

(一)工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)

作為工薪階層，絕大部分收入來(lái)源于薪金，且薪金增長(zhǎng)幅度較低。對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)．安全性是第一位的，只有在安全性和流動(dòng)性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)人理財(cái)?shù)母鱾€(gè)渠道也具有風(fēng)險(xiǎn)，醫(yī)學(xué)論文 只是風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)與各種投資工具的類型有關(guān)。作為工薪階層，投資于證券市場(chǎng)，必須首先了解各種風(fēng)險(xiǎn)的存在。雖然各種投資品種的風(fēng)險(xiǎn)不同，但是各種投資工具具有一些共性的風(fēng)險(xiǎn)特征，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。

1．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。任何市場(chǎng)中都存在風(fēng)險(xiǎn)，只是各種市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)不同。以股票市場(chǎng)為例，在1997年的香港金融危機(jī)中，如果沒(méi)有國(guó)際炒家的投機(jī)活動(dòng)，香港股市也不會(huì)有那么史無(wú)前例的波動(dòng)。雖然香港最終戰(zhàn)勝了國(guó)際炒家，但畢竟付出了巨大的代價(jià)。2001年以來(lái)中國(guó)股市的低迷使無(wú)數(shù)股民損失慘重。

2．利率風(fēng)險(xiǎn)。利率是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時(shí)，債券、定期存款的利息也很低；當(dāng)利率上浮后，原來(lái)那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實(shí)利率，導(dǎo)致相當(dāng)?shù)膿p失。

3．流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強(qiáng)，利息損失很??；股票的變現(xiàn)比較隨機(jī)，股價(jià)的波動(dòng)比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財(cái)工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。

4．經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)景氣的時(shí)候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會(huì)升值，但是債券就要貶值。

 

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準(zhǔn)備上學(xué)費(fèi)用，可以預(yù)留現(xiàn)金以備一段時(shí)期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長(zhǎng)期投資，例如債券、基金等。理財(cái)?shù)氖杖霘w根結(jié)底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產(chǎn)安全，須根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力來(lái)選擇適宜的投資品種。對(duì)于一個(gè)高級(jí)管理人員來(lái)說(shuō)，如果其家庭現(xiàn)時(shí)收入和長(zhǎng)期收入預(yù)期很高，而且還有相當(dāng)?shù)囊还P閑錢(qián)，那么可以考慮做投機(jī)性強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)大的項(xiàng)目。但對(duì)于一個(gè)普通員工來(lái)說(shuō)，其家庭現(xiàn)時(shí)收入和長(zhǎng)期收入都比較穩(wěn)定，沒(méi)有多少閑錢(qián)，節(jié)余的錢(qián)主要用于后段的子女教育和養(yǎng)老醫(yī)療，那么這個(gè)人就只能謀求安全性高、收益穩(wěn)定的投資項(xiàng)目。

3．合理規(guī)劃原則。每個(gè)人的收入是長(zhǎng)期的，收入也是長(zhǎng)期的。確定一段時(shí)期的財(cái)務(wù)目標(biāo)可以使個(gè)人能夠積累資金，滿足將來(lái)的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時(shí)機(jī)。低價(jià)買(mǎi)進(jìn)策略

“機(jī)不可失，時(shí)不再來(lái)”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文 每一個(gè)時(shí)機(jī)的到來(lái)，都包含在政治形勢(shì)的變化、經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)、收入水平的升降、消費(fèi)心理的變化等信息之中。因此，時(shí)機(jī)的把握需要投資者具有多方面的知識(shí)并充分發(fā)揮個(gè)人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時(shí)機(jī)把握不準(zhǔn)，就會(huì)給投資人帶來(lái)很大的損失。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，何時(shí)買(mǎi)進(jìn)是關(guān)鍵的投資策略。就購(gòu)進(jìn)時(shí)機(jī)而言，不外乎于證券行市景氣時(shí)進(jìn)場(chǎng)或于證券行市低迷時(shí)進(jìn)場(chǎng)兩種情況。在證券行市景氣期，此時(shí)是短線投資的良機(jī)。投資人若想搶短錢(qián)、賺差價(jià)，便可值此即時(shí)進(jìn)場(chǎng)。不過(guò)在這種情況下，雖然投資報(bào)酬率較高，但風(fēng)險(xiǎn)也較大，原因是上述景氣指標(biāo)反應(yīng)到證券市場(chǎng)需有一段時(shí)間，況且投資人個(gè)個(gè)都會(huì)依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個(gè)“買(mǎi)高賣(mài)高”的結(jié)局。證券市場(chǎng)低迷時(shí)，人們深受“便宜沒(méi)好貨”價(jià)值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習(xí)慣。其實(shí)，證券行市景氣循環(huán)受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時(shí)機(jī)，關(guān)鍵在于證券市場(chǎng)景氣低迷時(shí)是否大膽進(jìn)入，以逆向操作的方法運(yùn)用時(shí)勢(shì)。

(二)分散投資。一“石”多“鳥(niǎo)”策略

投資與投機(jī)最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對(duì)于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產(chǎn)品等適當(dāng)分散的策略。根據(jù)不同的變現(xiàn)情況，注重長(zhǎng)短期品種的結(jié)合，在收益率有所保證的情況下，適當(dāng)提高投資的流動(dòng)性，進(jìn)一步降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高變現(xiàn)能力。這可借鑒傳統(tǒng)的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風(fēng)險(xiǎn)并獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)收入。

(三)深入研究。領(lǐng)先一步策略

個(gè)人投資想盈多虧少，就必須在審時(shí)度勢(shì)、捕捉商機(jī)上高人一籌。很多人風(fēng)潮一起就很快跟隨追漲，當(dāng)然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動(dòng)先人一步尋找信息，挖掘商機(jī)，并對(duì)此作出科學(xué)合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場(chǎng)的搏殺中處于主動(dòng)地位。

(四)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現(xiàn)金投資為有價(jià)證券時(shí)。通?？偸前凑疹A(yù)定的計(jì)劃根據(jù)不同的價(jià)格分批地進(jìn)行，以備不測(cè)時(shí)攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來(lái)的較大風(fēng)險(xiǎn)。如果在證券投資中投入了未來(lái)有既定用途的資金，則更應(yīng)傾向于風(fēng)險(xiǎn)較小證券的投資，如國(guó)庫(kù)券等。

(五)按需而變，時(shí)間分散化策略

根據(jù)投資有價(jià)證券的風(fēng)險(xiǎn)將隨著投資期限的延長(zhǎng)而提高的原理，建議工薪階層在年輕時(shí)家庭收入較少、消費(fèi)支出水平普遍高于經(jīng)濟(jì)收入水平時(shí)，由于風(fēng)險(xiǎn)承受能力也較強(qiáng)，可以考慮進(jìn)攻型的理財(cái)策略，比如將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長(zhǎng)將股票的投資比重逐步減少，主要購(gòu)買(mǎi)各項(xiàng)平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應(yīng)該以投資收益有底線保證的國(guó)債為主，盡量少選風(fēng)險(xiǎn)大的激進(jìn)型證券，以避免養(yǎng)老費(fèi)用的損失。

(六)委托理財(cái)。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經(jīng)驗(yàn)的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進(jìn)行投資。現(xiàn)在全世界投資渠道、投資工具越來(lái)越多樣化，多種信息收集做到準(zhǔn)確、及時(shí)、全面將更加困難，收集成本也越來(lái)越高，因此個(gè)人投資在市場(chǎng)上很難立于不敗之地。因此，委托他人進(jìn)行投資，或購(gòu)買(mǎi)受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(七)理性審視。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移策略

對(duì)風(fēng)險(xiǎn)大、收益高的項(xiàng)目，不宜采取直接投資方式，可向負(fù)責(zé)該項(xiàng)目的富有實(shí)力的投資方進(jìn)行投資，讓出部分收益，轉(zhuǎn)移投資風(fēng)險(xiǎn)。工作總結(jié) 如通過(guò)申購(gòu)?fù)顿Y基金的辦法，可將部分投資風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。

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篇(5)

    論文摘要:由美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的國(guó)際金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響日益加深。為實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)目標(biāo),2009年,我國(guó)實(shí)施積極的財(cái)政政策,通過(guò)發(fā)行國(guó)債較大規(guī)模增加政府公共投資。為調(diào)動(dòng)各方面積極性、減緩中央財(cái)政負(fù)擔(dān),我國(guó)決定在4月份首次公開(kāi)發(fā)行地方政府證券。

    一、 我國(guó)發(fā)行地方政府債券的現(xiàn)狀

    地方政府債券,是指以地方政府為發(fā)行主題的債券,一般用于交通、通訊、住宅、教育、醫(yī)院和污水處理系統(tǒng)等地方性公共設(shè)施的建設(shè)。地方政府債券在西方發(fā)達(dá)國(guó)家已有已將近200年的歷史,其中美國(guó)和日本的地方政府債券無(wú)論在發(fā)行規(guī)模還是發(fā)行模式上都最具代表性。

    在我國(guó),地方政府債券一直受到抑制。在20世紀(jì)80年代末至90年代初,出現(xiàn)過(guò)短暫的地方政府債券,當(dāng)時(shí)許多地方政府發(fā)行債券是為了籌集資金修路建橋。但到了1993年,這一行為被國(guó)務(wù)院制止了,而且在1995年頒布的《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》明確規(guī)定“除法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定外,地方政府不得發(fā)行地方政府債券”。原因是地方政府承兌能力差、債務(wù)管理能力欠缺。地方政府債券的禁令一直保持到2009年。

    但伴隨著經(jīng)濟(jì)形式、體制因素的不斷變化和地方自制、財(cái)政分權(quán)改革的深入,學(xué)界對(duì)地方政府債券發(fā)行的討論越來(lái)越多,要求地方政府發(fā)行債券的呼聲越發(fā)強(qiáng)烈。由美國(guó)次貸引起的金融危機(jī),使中國(guó)經(jīng)濟(jì)受到巨大影響,為應(yīng)對(duì)金融危機(jī),中國(guó)出臺(tái)了很多政策,其中為了減緩中央政府的財(cái)政負(fù)擔(dān),國(guó)家出臺(tái)發(fā)行地方政府債券。2009年首次發(fā)行的地方政府債券,是指經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)同意,以省、自治區(qū)、直轄市和計(jì)劃單列市政府為發(fā)行和償還主體,由財(cái)政部發(fā)行并代辦還本付息和支付發(fā)行費(fèi)的可流通記賬式債券。

    二、 我國(guó)發(fā)行地方政府債券的必要性

    (一)、拉動(dòng)內(nèi)需,實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)

    當(dāng)前,由美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的國(guó)際金融危機(jī)尚未見(jiàn)底,2009年將是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展非常困難的一年。為擴(kuò)大內(nèi)需,2009年我國(guó)實(shí)施積極的財(cái)政政策,通過(guò)發(fā)行國(guó)債較大規(guī)模增加政府公共投資。國(guó)債資金主要用于公路鐵路等基礎(chǔ)設(shè)施、民生工程、環(huán)境保護(hù)、結(jié)構(gòu)調(diào)整和技術(shù)改造、汶川大地震災(zāi)后重建等。大規(guī)模的國(guó)債投資短時(shí)間內(nèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)有巨大的拉動(dòng)作用,但長(zhǎng)期這種拉動(dòng)作用是有限的,此時(shí)就應(yīng)該充分發(fā)揮地方政府債券的作用。地方政府配合中央政府,采取積極的財(cái)政政策,充分調(diào)動(dòng)資金,加快資金使用效率,帶動(dòng)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),從而推動(dòng)整個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)。

    (二)、減少中央財(cái)政壓力,完善地方政府財(cái)政職能

    1994年以來(lái),我國(guó)實(shí)行分稅制,明確中央與地方的事權(quán)。對(duì)于中央政府來(lái)說(shuō),一方面要承擔(dān)國(guó)家機(jī)關(guān)運(yùn)行、外交、科研,宏觀調(diào)控支出及國(guó)家直屬事業(yè)單位發(fā)展;另一方面,還要協(xié)調(diào)地方發(fā)展,財(cái)政壓力相當(dāng)大。為調(diào)動(dòng)各方面積極性,減緩中央財(cái)政壓力,地方政府應(yīng)相應(yīng)安排配套資金,根據(jù)實(shí)際情況擴(kuò)大本級(jí)政府投資,政府投資資金來(lái)源其中之一就是地方政府證券。分稅制的實(shí)施中,存在著地方稅體系不完善、缺乏主體稅種、有稅種無(wú)稅收或征收成本偏高及地方稅的立法和管理權(quán)限過(guò)于集中等問(wèn)題 。多數(shù)地方財(cái)政入不敷出,沒(méi)有能力通過(guò)政府投資和擴(kuò)大財(cái)政支出實(shí)現(xiàn)地方財(cái)政配置資源實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的能力。因此,應(yīng)該適當(dāng)賦予地方發(fā)行職權(quán)的權(quán)利。

    (三)、增加地方融資渠道,促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

    目前,國(guó)家加大對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和投資,基礎(chǔ)設(shè)施的不斷完善一方面可以改善地區(qū)的投資環(huán)境,引進(jìn)投資,促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);同時(shí)可以改善居民生活環(huán)境,有利于社會(huì)穩(wěn)定。對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資資金來(lái)源,既有中央財(cái)政撥款,又得依靠地方政府財(cái)政支持。而地方政府面對(duì)巨大的投資資金,以地方財(cái)政收入是無(wú)法滿足的,要依靠發(fā)行地方政府債券,擴(kuò)大資金來(lái)源。

    (四)、發(fā)展我國(guó)資本市場(chǎng),增加投資渠道

    目前我國(guó)債券市場(chǎng)的運(yùn)作還不夠規(guī)范,金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)欠合理 ,形成了以國(guó)債為主,金融債和企業(yè)債比重較小的債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu),這導(dǎo)致廣大居民的投資渠道過(guò)窄。在這種情況下,以政府信用為保證發(fā)行地方政府債券,不僅能擴(kuò)大直接融資規(guī)模,還為廣大投資者提供了更廣闊的投資渠道。

    三、 我國(guó)發(fā)行地方政府債券的制度安排

    在發(fā)行地方政府債券時(shí),應(yīng)該遵循償債能力原則、效益原則、對(duì)地方公債適用范圍限定的原則和以促進(jìn)發(fā)展為目標(biāo),而不是以援助貧困為目標(biāo)的原則。并應(yīng)

    制定相應(yīng)的制度安排:

    (1)完善分稅制,明確中央與地方政府的事權(quán)。為了避免發(fā)行地方政府發(fā)債所造成的債券市場(chǎng)紊亂,應(yīng)該繼續(xù)深化分稅制的改革,實(shí)現(xiàn)中央和地方兩級(jí)政府的事權(quán)與財(cái)權(quán)獨(dú)立。

    (2)建立和完善地方政府債券監(jiān)管體制,保持安全性。地方政府債券比起國(guó)債,信用度相對(duì)缺乏,安全性不高,為保護(hù)投資者利益、避免地方政府濫用資金,建立地方政府債券監(jiān)管體制非常必要?？捎蓢?guó)家計(jì)劃部門(mén)和財(cái)政部門(mén)及證監(jiān)會(huì)共同負(fù)責(zé)我國(guó)地方債券的管理,保證其穩(wěn)定發(fā)展。計(jì)劃部門(mén)根據(jù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展計(jì)劃和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求,把握資金的使用方向;財(cái)政部門(mén)則根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的要求,確定地方債券發(fā)行總規(guī)模;證監(jiān)會(huì)主要對(duì)地方債券的發(fā)行、流通和償還進(jìn)行監(jiān)管。

    (3)完善債券信用評(píng)級(jí)制度,以市場(chǎng)約束地方政府發(fā)行債券。根據(jù)發(fā)行地區(qū)的稅收能力和項(xiàng)目收益能力,堅(jiān)持“公開(kāi)、公平、公正”的原則,對(duì)其進(jìn)行科學(xué)、嚴(yán)謹(jǐn)、動(dòng)態(tài)的信用評(píng)估。同時(shí)地方政府應(yīng)該進(jìn)行信息披露,包括發(fā)行規(guī)模、資金使用方向、資金使用情況、財(cái)政收入狀況及項(xiàng)目收益性。這樣有利于投資者做出正確的投資選擇,并對(duì)其進(jìn)行監(jiān)督,約束地方政府,達(dá)到資金有效使用。 

    參考文獻(xiàn)

    【1】郭忠孝 周欣 劉鐘欽. 中國(guó)發(fā)行地方政府證券的必要性、可行性及對(duì)策. 沈陽(yáng)農(nóng)業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào) (社會(huì)科學(xué)版 ).2004-12

篇(6)

【關(guān)鍵詞】地方債務(wù)；債市風(fēng)暴；違約風(fēng)險(xiǎn)

受2008年全球性金融危機(jī)的影響，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展飽嘗了增速放緩的苦果。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型以及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求尚未完全釋放，外需疲軟雪上加霜、全球經(jīng)濟(jì)放緩的大背景下，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)嚴(yán)重低于預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”呼聲不斷高漲。消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激如杯水車薪，微乎其微。政府宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控向鼓勵(lì)地方政府信心方面做出了傾斜，這直接引發(fā)地方政府投資熱情的高漲。然而我國(guó)地方政府過(guò)分依賴投資的拉動(dòng)效應(yīng)，采用傳統(tǒng)的發(fā)展思路大量舉債。據(jù)審計(jì)署的報(bào)告，2012年末政府債務(wù)余額為15萬(wàn)億，較2010年增加38%。今年4月中旬惠譽(yù)和穆迪先后降低了我國(guó)的信用評(píng)級(jí)，這暗示了我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展問(wèn)題的嚴(yán)峻性，本文主要就地方債違約風(fēng)險(xiǎn)作出分析。

一、地方債概述

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)的法律明文規(guī)定除了法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定以外，其他地方政府不得舉借債務(wù)。1994年旨在增強(qiáng)中央財(cái)政實(shí)力的分稅制改革，使地方財(cái)政收入在全國(guó)財(cái)政收入中的占比不斷下降，而地方政府進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)導(dǎo)致了財(cái)政支出的不斷增加，地方政府財(cái)政狀急劇惡化，資金缺口不斷拉大。2008年11月為應(yīng)對(duì)突如其來(lái)的全球性金融危機(jī)，國(guó)務(wù)院出臺(tái)了4萬(wàn)億“救市”計(jì)劃，其中1.18萬(wàn)億由中央投資，其余部分全部由地方配資，這直接導(dǎo)致了地方財(cái)政狀況雪上加霜的尷尬境地。因此，為充實(shí)地方政府的財(cái)政實(shí)力，國(guó)務(wù)院提出了發(fā)行地方債的新舉措。地方政府為彌補(bǔ)財(cái)政資金的缺口，通過(guò)發(fā)行市政債券、政府信譽(yù)抵押債擔(dān)保貸款、與國(guó)外金融機(jī)構(gòu)合作等形式舉借大量債務(wù)，這就直接導(dǎo)致了地方政府債務(wù)規(guī)模激增。審計(jì)結(jié)果表明，地方政府債務(wù)從2008年以來(lái)增加了5萬(wàn)多億，甚至超過(guò)了刺激政策總的規(guī)模。

市場(chǎng)上各種政策的提出都是以參與者作為“理性人”為前提的。但是由于我國(guó)的市場(chǎng)還不是強(qiáng)勢(shì)有效的市場(chǎng)，信息不對(duì)稱現(xiàn)象的存在直接導(dǎo)致了市場(chǎng)上大部分的參與者羊群行為的發(fā)生，會(huì)跟隨著其他一些理性參與者作出非理性的跟從行為。我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展受政策導(dǎo)向的影響相當(dāng)明顯，地方政府巨額負(fù)債的背后是過(guò)度開(kāi)支和過(guò)度投資的沖動(dòng)。如我國(guó)的地方政府債務(wù)在產(chǎn)生的過(guò)程中表現(xiàn)出了債務(wù)期限長(zhǎng)、償債率高；債務(wù)規(guī)模大，或有負(fù)債多；隱蔽性強(qiáng)，缺乏統(tǒng)一口徑；缺乏統(tǒng)一管理，違約率較高的特點(diǎn)。始于美國(guó)的次貸危機(jī)，給全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)了災(zāi)難性的影響。為了最小化輸入性危機(jī)的負(fù)面影響，將經(jīng)濟(jì)總量的蛋糕做大。各級(jí)政府加大了財(cái)政支出，逐漸地步入了財(cái)政收支不平衡的窘境，使地方債發(fā)行的違約風(fēng)險(xiǎn)不斷被暴露，成為制約地方乃至整體經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的瓶頸。

二、地方債規(guī)模、債務(wù)違約率的實(shí)證研究

（一）基于結(jié)構(gòu)模型的違約概率模型

違約概率模型是20世紀(jì)90年代以后迅速發(fā)展起來(lái)的以運(yùn)用市場(chǎng)數(shù)據(jù)計(jì)算出確定的違約率為重要特征的現(xiàn)代信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法。該模型因可同時(shí)用于傳統(tǒng)的貸款、債券以及金融衍生品的信用風(fēng)險(xiǎn)度量而成為了信用風(fēng)險(xiǎn)度量的主要方法。KMV模型的核心思路是計(jì)算出違約距離（distance to default）而非違約概率本身。違約距離表示為公司資產(chǎn)波動(dòng)率調(diào)整后的公司資產(chǎn)價(jià)值期望與違約邊界K之間的距離。為了合理性的需要，文中K指t時(shí)刻公司長(zhǎng)期債券價(jià)值的一半與全部短期債券價(jià)值的總和，并且兩個(gè)公司之間違約的相關(guān)性取決于兩家公司資產(chǎn)的隨機(jī)波動(dòng)過(guò)程的相關(guān)性。

為了實(shí)證研究的需要，本文對(duì)KMV模型中的變量做了一定的替換。用地方政府預(yù)期當(dāng)年財(cái)政收入減去預(yù)期特殊償債條款占用的財(cái)政收入后的余額作為政府預(yù)期可支配財(cái)政收入，其中假設(shè)特殊償債條款占財(cái)政收入的5%。又因?yàn)榈胤秸呢?cái)政收入不可能全部用來(lái)償還到期債務(wù)，文中又以其一定比例（假設(shè)為50%）作為到期時(shí)政府可擔(dān)保的財(cái)政收入E來(lái)代替公司資產(chǎn)的市值。為簡(jiǎn)便起見(jiàn)，使用政府發(fā)行債務(wù)的簡(jiǎn)單加總作為到期日地方政府有效發(fā)債額來(lái)取代相應(yīng)的公司債務(wù)值K。利用原模型中的推導(dǎo)方式，基于期權(quán)的定價(jià)策略推導(dǎo)違約距離，進(jìn)而推導(dǎo)其預(yù)期違約概率。由于地方政府違約主要是指地方政府現(xiàn)時(shí)的財(cái)政收入不能滿足基礎(chǔ)設(shè)施及其他方面投資支出的需要。因此該模型假定，地方財(cái)政收入服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布N（0，1）。當(dāng)?shù)胤絺狡跁r(shí)（時(shí)間為T(mén)），如果地方政府的可擔(dān)保財(cái)政收入E小于地方政府有效債券發(fā)行額，則表明地方政務(wù)存在違約風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)的有效債券發(fā)行額為違約點(diǎn)DPT。假設(shè)P為違約的概率，則有為發(fā)債規(guī)模，令DD=，DD為違約距離，則有P=N（-DD）；DD=；其中，為地方政府預(yù)期可支配財(cái)政收入，為財(cái)政收入波動(dòng)率。

（二）實(shí)證研究

三、地方債研究展望

財(cái)政收入的真實(shí)分布與理論分布有一定差異，影響了模型的預(yù)測(cè)精度，但由于理論界尚無(wú)法對(duì)其進(jìn)行精確的描述，因此在應(yīng)用模型時(shí)，應(yīng)采取定性分析和定量分析相結(jié)合的方法綜合做出預(yù)測(cè)與判斷。市政債券在我國(guó)資本市場(chǎng)尚屬新生事物，投資者的認(rèn)可、市場(chǎng)的培育需要有一定的過(guò)程。但不可否認(rèn)的是，市政債券必將在促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)繁榮發(fā)展方面起到積極的推動(dòng)作用。從規(guī)范地方政府性債務(wù)管理的角度考慮，必須研究建立一套包括規(guī)?？刂?、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警、債務(wù)預(yù)算、債務(wù)審批在內(nèi)的基本制度框架，以合理評(píng)估發(fā)債申請(qǐng)地區(qū)的償債能力，嚴(yán)格加強(qiáng)市政債券的管理，科學(xué)引導(dǎo)市政債券市場(chǎng)健康發(fā)展，服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)。

參考文獻(xiàn)：

[1]陳曉紅，張澤京，王傅強(qiáng).基于KMV模型的我國(guó)中小上市公司信用風(fēng)險(xiǎn)研究[J].數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)與管理，2008，27（1）：162-175.

[2]沈沛龍，崔婕.內(nèi)部評(píng)級(jí)法中違約損失率的度量方法研究[J].系統(tǒng)工程理論與實(shí)踐，2006（12）：55-61.

[3]牟凌彤，傅超.地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)生成依賴[J].財(cái)會(huì)月刊，2013，2.

[4]劉琍琍.地方政府債務(wù)融資及其風(fēng)險(xiǎn)管理[J].經(jīng)濟(jì)研究參考，2010，46.

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篇(7)

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；住宅抵押貸款證券化；信托收益憑證；特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV

證券化是一項(xiàng)綜合性非常強(qiáng)的系統(tǒng)工程，論文證券化中交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)有效性需要由相應(yīng)的法律予以保障，而且資產(chǎn)證券化涉及的市場(chǎng)主體較多，它們之間權(quán)利義務(wù)的確定也需要以相應(yīng)的法律為標(biāo)準(zhǔn)，必然需要法律上的協(xié)調(diào)。我國(guó)雖然沒(méi)有系統(tǒng)地出臺(tái)資產(chǎn)證券化法律，但《證券法》、《公司法》、《信托法》等等相關(guān)法律已經(jīng)很完善，證券法和其他法律文件為證券化留下足夠的發(fā)展空間，從歷次金融領(lǐng)域重大舉措來(lái)看，在立法上通常都是由國(guó)務(wù)院頒布有關(guān)條例，然后由最高人民法院配套司法解釋，最后由監(jiān)管部門(mén)制訂行政規(guī)章，2005年4月中國(guó)人民銀行出臺(tái)了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，為即將在中國(guó)建設(shè)銀行和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行即將實(shí)行抵押貸款證券化提供了暫行條例，使得我國(guó)對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管法律更加完善，完全有能力對(duì)資產(chǎn)證券化的各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行監(jiān)管。以美國(guó)為例，該國(guó)也沒(méi)有一部專門(mén)針對(duì)證券化監(jiān)管的法律，但以《證券法》、《證券交易法》、《統(tǒng)一商法》等構(gòu)成的美國(guó)資產(chǎn)證券化法律體系足以保證資產(chǎn)證券化的順利實(shí)行。中國(guó)建設(shè)銀行和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行即將實(shí)行抵押貸款證券化，那么我國(guó)對(duì)證券化應(yīng)如何監(jiān)管、適用哪一部法律，要回答這個(gè)問(wèn)題首先則必須明確界定證券的法律性質(zhì)。

證券的法律性質(zhì)不僅直接決定著發(fā)起人、發(fā)行人、和投資者之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系和風(fēng)險(xiǎn)分配，還決定著該證券究竟適用哪部法律規(guī)范，如果證券性質(zhì)是債券，則應(yīng)當(dāng)適用《公司法》、《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》、和有關(guān)金融債券的規(guī)定；如果性質(zhì)為所有權(quán)憑證，則應(yīng)當(dāng)符合有關(guān)部門(mén)債券轉(zhuǎn)讓和買(mǎi)斷法律規(guī)定；如果為信托收益憑證，則應(yīng)當(dāng)符合《信托法》規(guī)定。因此在發(fā)行證券之前，必須明確定證券的法律性質(zhì)。

①作為債券的證券的法律性質(zhì)及效果。在我國(guó)成立公司型SPV還有一定的法律障礙，中國(guó)的行業(yè)和公司管制十分嚴(yán)格，根據(jù)我國(guó)目前有關(guān)民商法律，注冊(cè)資本制度限制、銀行和證券分業(yè)經(jīng)營(yíng)制度的限制、證券發(fā)行的資格限制使得我國(guó)目前無(wú)法成立公司型SPV，必須頒布特別法進(jìn)行規(guī)范。雖然采用債券的形式實(shí)施證券化在目前還不可行，但在國(guó)際上抵押貸款證券化中采用債券的形式發(fā)行證券的方式最常見(jiàn)，既然該資產(chǎn)證券的法律屬性是債的性質(zhì)，那末就必然受到關(guān)于債券的法律規(guī)定的監(jiān)管和制約，這些法律監(jiān)管和制約表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

a．證券化資產(chǎn)的權(quán)屬上，資產(chǎn)的所有權(quán)仍然歸屬于發(fā)行人，畢業(yè)論文不能絕對(duì)排除發(fā)行人的其他債權(quán)人對(duì)該資產(chǎn)的追索權(quán)，尤其是在發(fā)行人破產(chǎn)的情況下。

b．追索權(quán)上，投資者在不能完全通過(guò)資產(chǎn)或處置抵押品所產(chǎn)生的現(xiàn)金流獲得償付的情況下，有權(quán)直接向發(fā)行人追索，直至參加發(fā)行人的破產(chǎn)清算，因此資產(chǎn)的收益風(fēng)險(xiǎn)仍然由發(fā)行人負(fù)擔(dān)。

c．對(duì)于發(fā)行人挪用資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流(即無(wú)處分權(quán))的，依據(jù)我國(guó)法律，投資者不能對(duì)抗善意第三人，即無(wú)物權(quán)上的排他追及權(quán)。

d．在證券的發(fā)行上，應(yīng)當(dāng)適用《公司法》和《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》等法規(guī)，如果不作修改，則根據(jù)這些法規(guī)，SPV作為發(fā)起主體幾乎沒(méi)有可能。

采用債券的形式發(fā)行證券，SPV與發(fā)起人之間一般是買(mǎi)賣(mài)法律關(guān)系，即通常所說(shuō)的“真實(shí)銷售”。通過(guò)“真實(shí)銷售”，SPV對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)享有了完全的所有權(quán)，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)，基礎(chǔ)資產(chǎn)不能作為其破產(chǎn)資產(chǎn)，也能使證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離；而SPV與投資者的關(guān)系就是債的法律關(guān)系，受合同法約束，即投資者為債權(quán)入，SPV為債務(wù)人。投資者享有按期收回債券本金利息的權(quán)利，享有轉(zhuǎn)讓投資、了解發(fā)行人財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況的權(quán)利和法律規(guī)定的有關(guān)債券人的其他相關(guān)權(quán)利。SPV作為債務(wù)人負(fù)有按期支付債券本金、利息的無(wú)限責(zé)任。

②作為票據(jù)的證券的法律性質(zhì)及效果。發(fā)行人不僅可以在資本市場(chǎng)上實(shí)行資產(chǎn)證券化，還可以在貨幣市場(chǎng)上實(shí)行證券化，通常證券化工具是票據(jù)，例如，票據(jù)雖然本質(zhì)上是一種債，應(yīng)當(dāng)受到債的法律關(guān)系的調(diào)整(在這方面與債券相同)，但由于票據(jù)在商業(yè)活動(dòng)中已經(jīng)形成了獨(dú)特的規(guī)范體系，因此在法律性質(zhì)上體現(xiàn)出許多與債券不同的地方，主要體現(xiàn)在法律適用上，票據(jù)主要受票據(jù)法調(diào)整，一般不適用債券的法律法規(guī)；在追索權(quán)上，票據(jù)法規(guī)定票據(jù)的持有人可以向其前手無(wú)條件追索，直至票據(jù)簽發(fā)人(即發(fā)行人)，而債券持有人只能向發(fā)行人追償；在發(fā)行上，票據(jù)的發(fā)行條件比債券簡(jiǎn)單，發(fā)行程序也比較便利，法律上的限制少，監(jiān)管起來(lái)也更簡(jiǎn)單。

a．在法律適用上，票據(jù)主要受到票據(jù)法調(diào)整。

b．在運(yùn)用目的上，我國(guó)法律排出了票據(jù)的融資功能，僅把票據(jù)作為支付工具使用，碩士論文即票據(jù)的簽發(fā)必須有真實(shí)的交易關(guān)系作為基礎(chǔ)，而債券則是一種融資工具，并非支付工具。在我國(guó)現(xiàn)行的法律制度下，資產(chǎn)證券化無(wú)法以票據(jù)作為工具，這實(shí)際上意味著我國(guó)的資產(chǎn)證券化不能用于短期融資。

c．在追索權(quán)上，票據(jù)的持有人可以向其前手無(wú)條件追索，一直到票據(jù)簽發(fā)人即發(fā)行人，而債券持有人只能向發(fā)行人追償，因此我國(guó)法律對(duì)票據(jù)持有人的保護(hù)更嚴(yán)格。

d．在發(fā)行上，票據(jù)的發(fā)行條件比債券簡(jiǎn)單，門(mén)檻低發(fā)行程序也比較便利。

③作為信托收益憑證的證券的法律性質(zhì)及效果。在抵押貸款證券化的交易過(guò)程中，發(fā)行人SPV作為委托人的發(fā)起人(即銀行)取得抵押款組合，并作為信托資產(chǎn)。隨后將信托財(cái)產(chǎn)分割成單位，將本屬于委托人的受益權(quán)出售給投資者，投資者取得收益憑證，并因此作為受益人擁有信托財(cái)產(chǎn)的收益權(quán)，收益范圍為包括一切因管理或處置信托財(cái)產(chǎn)而產(chǎn)生的收益。根據(jù)信托法規(guī)定，在委托人不是信托唯一受益人的情況下，信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于委托人的其他財(cái)產(chǎn)。因此，在信托收益權(quán)部分轉(zhuǎn)讓給投資者后，信托財(cái)產(chǎn)具備獨(dú)立性，不作為委托人的遺產(chǎn)和清算財(cái)產(chǎn)。由于我國(guó)已經(jīng)頒布了信托法，所以，以信托收益憑證的方式實(shí)現(xiàn)抵押貸款證券化在法律監(jiān)管上具備了可行性。但信托收益憑證還將會(huì)受到以下的法律制約：

a．法律性質(zhì)上，信托收益憑證能否作為證券對(duì)待。我國(guó)立法雖然對(duì)于信托收益憑證是否可以作為證券尚未有明確法律規(guī)定。根據(jù)我國(guó)《證券法》規(guī)定，一種憑證是否作為證券對(duì)待，應(yīng)當(dāng)有法律或行政法規(guī)予以確定。在信托收益憑證沒(méi)有被法律或行政法規(guī)確立為證券前，不能作為證券對(duì)待。雖然我國(guó)已經(jīng)發(fā)行了許多信托計(jì)劃，但這些信托計(jì)劃不過(guò)只是合同而已。與證券比，這些合同在流動(dòng)性、無(wú)因性、規(guī)范性等法律保護(hù)方面顯得十分弱小，不能實(shí)現(xiàn)規(guī)?；蜆?biāo)準(zhǔn)化發(fā)展。

b．在資產(chǎn)權(quán)屬上，信托財(cái)產(chǎn)的名義所有人是受托人。所謂“名義所有人”是指受托人只有受托之名，而無(wú)所有人之實(shí)，醫(yī)學(xué)論文不承擔(dān)貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)，委托人也不承擔(dān)違約風(fēng)險(xiǎn)；違約風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際承擔(dān)者是投資者，但與所有權(quán)憑證不同，投資者不是資產(chǎn)的所有人只有權(quán)分享因信托財(cái)產(chǎn)而產(chǎn)生的收益，這意味著受益人在法律上無(wú)權(quán)直接追索貸款關(guān)系中的債務(wù)人，而如果是所有權(quán)憑證，則有權(quán)追索。

c．在追索權(quán)上，信托受益憑證對(duì)委托人和受托人的追索隔離最徹底，受益人只能自行承擔(dān)因貸款無(wú)法償還而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。作為對(duì)等條件，破產(chǎn)隔離也最徹底。

d．現(xiàn)金流權(quán)屬上，現(xiàn)金流名義上屬于受托人，但由于現(xiàn)金流被要求注入到一個(gè)獨(dú)立的受托管理帳戶上，并由托管人監(jiān)督資金的劃撥，因此，被受托人挪用的可能性很小。如果被挪用，受益人不能直接向資金接受方追索，但可以向受托人和托管人追償，因?yàn)樗麄冞`反了信托義務(wù)。

e．在發(fā)行條件上，由于信托受益憑證不同于債券，因此不必適用有關(guān)公司法或其他發(fā)債法規(guī)的相關(guān)規(guī)定。

采用信托收益憑證的形式發(fā)行，SPV與發(fā)起人之間的法律關(guān)系。是信托法律關(guān)系，即發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)(住宅抵押貸款)轉(zhuǎn)讓給SPV，成立信托關(guān)系，由SPV作為證券的發(fā)起人，在此信托關(guān)系中委托人為發(fā)起人，受托人為SPV，信托財(cái)產(chǎn)為證券化資產(chǎn)組合，受益人則為信托收益證書(shū)的持有人(即投資者)，根據(jù)信托的法律關(guān)系，發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)信托于SPV以后，這一資產(chǎn)的所有權(quán)就屬于SPV，發(fā)起人的債權(quán)人就不能對(duì)這部分資產(chǎn)主張權(quán)利，從而實(shí)現(xiàn)了證券化資產(chǎn)與發(fā)起人破產(chǎn)隔離的要求；SPV與投資者之間的法律關(guān)系則為信托法律關(guān)系，受信托法的約束，信托文件詳細(xì)記載了雙方之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。SPV作為受托人，應(yīng)當(dāng)遵守信托文件的規(guī)定，履行誠(chéng)實(shí)、信用、謹(jǐn)慎、有效管理的義務(wù)，為受益人的最大利益處理信托事物，但不對(duì)財(cái)產(chǎn)管理產(chǎn)生的虧損承擔(dān)法律責(zé)任，除非證明有過(guò)錯(cuò)行為。受益人則根據(jù)信托文件享有信托財(cái)產(chǎn)及其衍生權(quán)益，但不得干涉受托人的財(cái)產(chǎn)管理事物。

此外，我國(guó)還可以采用巴塞爾新資本協(xié)議對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管要求，巴塞爾新資本協(xié)議對(duì)資產(chǎn)證券化框架下的信用風(fēng)險(xiǎn)作了明確的界定，并且規(guī)定了資產(chǎn)證券化項(xiàng)下處理信用風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化方法，以此來(lái)對(duì)證券化的資產(chǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行內(nèi)部評(píng)級(jí)，使風(fēng)險(xiǎn)的控制有一個(gè)量化的標(biāo)準(zhǔn)。在未來(lái)的證券化實(shí)施過(guò)程中這些標(biāo)準(zhǔn)都可以逐步實(shí)行。

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