序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇國際金融外匯市場范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

關(guān)鍵詞：國際金融外匯市場啟示

中圖分類號：830.92文獻標識碼：B文章編號：1006-1770(2006)01-0043-03

隨著全球經(jīng)濟一體化的發(fā)展，各國間的金融系統(tǒng)越來越密切，國際外匯市場成為全球金融市場中最活躍、最開放的組成部分，在開放經(jīng)濟的背景下，包括新興國家在內(nèi)的眾多發(fā)展中國家，外匯市場自身在傳統(tǒng)交易日趨活躍的同時，不斷創(chuàng)新的交易品種和交易方式，為外匯市場的深入發(fā)展注入新的活力。

一、國際外匯市場的最新發(fā)展

對國際外匯市場發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢進行最全面、最權(quán)威考察的，是國際清算銀行（Bank for International Settlements）每三年進行一次的，對各國中央銀行就外匯市場和衍生品市場發(fā)展所進行的調(diào)查。根據(jù)調(diào)查結(jié)果，當前國際外匯市場呈現(xiàn)出如下特點。

1、全球外匯日交易量巨大，并呈大幅回升之勢

自1995年以來，全球外匯市場各外匯交易工具的日均交易量都在一萬億美元以上，2004年4月創(chuàng)出20180億美元日均交易量的歷史記錄。除2001年前期相比有所下降外，其他調(diào)查年份均呈現(xiàn)增長勢頭，其中尤以2004年增幅較大，比2001年4月的日均12670億美元增長59%。在各交易工具中，貨幣互換的增長幅度最大，從2001年4月的日均70億美元躍升到2004年4月的210億美元，增幅為200%；期權(quán)的增長幅度位居其次，增長近一倍。（見表1）

2、外匯衍生品交易占絕對優(yōu)勢，即期交易的重要性有所下降。

自1995年以來，衍生品交易一直高于即期交易量，并處于穩(wěn)步上升之中。衍生品占全部外匯交易量的比重，從1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已達同期即期交易量的兩倍之多。各交易工具中，外匯互換衍生品的交易最活躍，占到全部外匯交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市場地位已趨于穩(wěn)定，市場比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外匯交易工具中，仍居第二的位置。（見表2）

3、外匯交易對手以報告交易商為主，其他金融機構(gòu)的地位趨于上升。

在國際外匯市場各交易主體中，報告交易商占據(jù)主導地位，這主要是指活躍在外匯市場上的大型商業(yè)銀行、投資銀行和證券公司，他們既從事外匯的自營業(yè)務(wù)，也從事業(yè)務(wù)，交易通常經(jīng)由諸如EBS或路透的電子交易系統(tǒng)實現(xiàn)。盡管報告交易商的交易量比重自1995年以來呈下降之勢，但其市場份額均在一半以上，2004年4月為53%。除報告交易商以外的其他金融機構(gòu)，這主要指小型的商業(yè)銀行、投資銀行和政券公司，及各種基金、保險公司、中央銀行等，其市場地位正在穩(wěn)步上升，交易量比重從1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融類最終客戶也占有一定的市場份額，他們主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月為14%。（見表3）

4、外匯交易主要集中于歐洲和美國，亞洲也占有一定的市場份額。

全球外匯交易的地理分布沒有太大的變化，主要集中在歐洲、美洲和亞洲，交易量最大的前六個國家和地區(qū)，其交易量合計占全球的比重自1995年以來，一直穩(wěn)定在72%左右，2004年4月該數(shù)據(jù)為73.1%。全球四大外匯交易中心的地位十分穩(wěn)固，分別為倫敦、紐約、東京和新加坡。（見表4）

5、外匯交易的集中化程度不斷提高，大銀行的市場地位越來越強。

外匯交易的機構(gòu)分布呈現(xiàn)集中化的趨勢，少數(shù)大銀行的市場份額在不斷提升，這可以通過各個國家和地區(qū)中，擁有市場75%份額的銀行家數(shù)呈不斷下降趨勢中看出。例如，在英國，占有市場75%份額的銀行個數(shù)，從1998年的24家，減少到2004年的16家；美國同期的銀行家數(shù)則由20家減少到11家；香港的集中化趨勢更明顯，由1998年的26家降到2004年的11家；德國的集中化程度可稱得上最高，2004年4家銀行壟斷了國內(nèi)75%的外匯交易，而1995年的數(shù)字是10家銀行（見表5

二、對上海外匯市場發(fā)展的啟示

以上對國際外匯市場的考察，為我們準確把握國際外匯市場的發(fā)展過程及趨勢，提供了有價值的信息。上海的發(fā)展目標是建成國際金融中心，外匯是市場應(yīng)該是其中不可缺少的重要組成部分。雖然目前人民幣還不是自由兌換貨幣，我國外匯市場的完全開放與上海成為完全自由的國際外匯市場尚有待一定時日，但浦東政府應(yīng)該積極利用綜合改革試點的有利時機，大力進行金融生態(tài)環(huán)境的改造，為未來建成開放型的外匯市場準備條件。為此，我們提出以下政策建議。

（一） 外匯市場建設(shè)是一項政策性很強的工程，政府在市場發(fā)展初期的推動作用十分重要，政府應(yīng)在其中積極發(fā)揮主導作用。需要注意的是，我國外匯市場發(fā)展是一個與人民幣自由兌換進程協(xié)調(diào)一致的循環(huán)漸進過程，應(yīng)積極、穩(wěn)健、妥善地推進。

（二） 積極準備條件支持推出外匯衍生產(chǎn)品。美國芝加哥商業(yè)交易所（CME）在上世紀70年代初國際固定匯率體系崩潰之際，于1972年率先進行外匯期貨交易，成為國際衍生品交易所的領(lǐng)頭羊。我國目前僅有外匯遠期衍生品種，這顯然不能適應(yīng)人民幣匯率不斷市場化的發(fā)展趨勢，上海應(yīng)充分發(fā)揮中國外匯交易中心自身的優(yōu)勢，適時推出其他外匯衍生品，培育出我們自己的、能與國際同行競爭的衍生品交易所。

（三） 引入更多實力雄厚的外資金融機構(gòu)入駐上海。實力雄厚的外資金融機構(gòu)，是國際外匯市場上的活躍份子，將其引入上海，則上海的外匯資金來源與對外聯(lián)系網(wǎng)絡(luò)將擴大，這對活躍上海的外匯交易十分有利。

（四） 增加金融機構(gòu)類型，為市場提供更多服務(wù)。國際外匯市場上，非銀行金融機構(gòu)的市場地位呈上升趨勢。我國也應(yīng)積極引入更多其他類型的金融機構(gòu)進入外匯市場，并可考慮設(shè)立新型的專業(yè)性金融機構(gòu)，目前首先可作的是，盡早推出中外合資的貨幣經(jīng)濟公司，利用國際著名貨幣經(jīng)濟公司的管理經(jīng)驗與服務(wù)手段，為金融機構(gòu)的外匯買賣等業(yè)務(wù)提供世界一流的中介服務(wù)。

（五） 加快國內(nèi)金融機構(gòu)運行機制改革，增強其市場競爭力。國內(nèi)金融機構(gòu)在開放過程中競爭力的提高，對我國金融命脈的掌控意義重大，應(yīng)該充分利用上海有利的經(jīng)濟、金融環(huán)境，加快國內(nèi)金融機構(gòu)的股份制改造與公司治理，使上海的金融機構(gòu)能成為全國金融機構(gòu)的排頭兵，并著力培育幾個能與國際同行抗衡的中堅力量，應(yīng)對國際市場上不斷兼并、強者恒強的競爭勢態(tài)。

（六） 加強上海在國內(nèi)貿(mào)易口岸中的地位，把上海建成國際貿(mào)易中心。貿(mào)易往來與資金往來相輔相成，國際貿(mào)易的活躍必然帶來大量的資金交易及與之配套的服務(wù)系統(tǒng)。我國目前已躋身世界貿(mào)易大國之列，上海應(yīng)成為中國國際貿(mào)易的重要口岸，以發(fā)揮國際貿(mào)易對國際金融發(fā)展的帶動作用，這在我國目前實現(xiàn)資本管制的背景下，意義尤其顯得重要。

（七） 大力培養(yǎng)上海的金融人才隊伍，為國際金融中心建設(shè)提供智力支持。未來的國際外匯市場，是一個參與國際競爭的開放性平臺，需要高素質(zhì)的人才隊伍。上海應(yīng)積極進行人才儲備，建立包括衍生品研發(fā)與交易方面的專業(yè)人才、交易系統(tǒng)開發(fā)與維護方面的技術(shù)人才、信息管理與財務(wù)管理等方面的決策人才庫。

篇(2)

關(guān)鍵詞：外匯期貨外匯期貨市場需求外匯期貨市場功能

1994年外匯管理體制改革以來，主張和反對在中國進行外匯期貨業(yè)務(wù)的人都有。在1995年以前，曾經(jīng)部分開放過外匯期貨和外匯按金交易。但由于當時管理粗放，技術(shù)條件有限，在實際經(jīng)營中，經(jīng)濟商欺詐客戶，不將客戶的開倉和平倉報給國際外匯交易市場等現(xiàn)象時有所見，因而出現(xiàn)了不少問題，導致這些業(yè)務(wù)都被取消和禁止。

隨著中國外匯儲備的節(jié)節(jié)攀高，特別是人民幣面臨巨大的升值壓力以來，人民幣完全可自由兌換的問題再度凸顯，相應(yīng)地，在中國開展外匯期貨的呼聲也逐漸高漲。但是目前反對在中國開展外匯期貨的人也很多，其主要理由是人民幣是不可自由兌換的，在中國開展外匯期貨既無必要也無可能。

其實無論現(xiàn)貨市場還是期貨市場得以生存和發(fā)展的基礎(chǔ)應(yīng)當是需求。其次是外匯期貨作為一種金融衍生品能否有效發(fā)揮其避險以及降低資金成本的功能。有市場需求，外匯期貨市場才有開放的必要，開放后的外匯期貨市場能夠發(fā)揮作用才可以繼續(xù)發(fā)展。

我國企業(yè)和銀行是否有規(guī)避外匯風險的需求

我國目前進出口貿(mào)易情況

2003年我國進出口總額達8512億美元，比上年增長37.1%。其中出口額4384億美元，增長34.6%；進口額4182億美元，增長39.9%。對主要貿(mào)易伙伴的進出口均增長較快（見表1）。

從數(shù)據(jù)中我們不難發(fā)現(xiàn)我國對歐盟的貿(mào)易額在迅速增加且增速超過了美國。同時，美元的強勢地位在相對衰落。這樣一來，外貿(mào)結(jié)算中以美元為計價單位的比例相對下降，而以歐元等為計價單位的比例會上升。現(xiàn)在我國實際上實行的是近乎盯住美元的固定匯率制度，這種制度消除了人民幣與美元之間的匯率波動，但卻不能消除人民幣與其他國家貨幣之間的匯率波動。目前的進出口狀況表明我國進出口企業(yè)承擔的匯率風險在增大。

我國外匯儲備與存貸狀況

據(jù)中國人民銀行黃金和外匯儲備報表顯示，截止2004年6月，我國的外匯儲備已高達4706.39億美元。其中美元占據(jù)一半多。截止2003年報11月，中國境內(nèi)金融機構(gòu)（含外資）外匯存款余額為1505億美元，其中企事業(yè)單位外匯存款余額達538億美元，而儲蓄存款余額則為861億美元。同時，至11月末，中國境內(nèi)金融機構(gòu)（含外資）外匯貸款余額為1306億美元。從2002年初起，美元大幅貶值對于我國高額的外匯儲備與存貸額產(chǎn)生了負面影響。

從我國進出口貿(mào)易和外匯儲備與存貸情況來看，我國的企業(yè)和銀行有歸避外匯風險的需求。

外匯期貨在我國是否有需求

我國外匯現(xiàn)貨交易的情況

我國外匯交易在市場結(jié)構(gòu)上，可分為兩個層次：一是客戶與外匯指定銀行之間的交易；二是銀行間的外匯交易，包括外匯指定銀行之間的交易和外匯指定銀行與中央銀行之間的交易，后者占據(jù)主導地位。

據(jù)中國人民銀行外匯交易統(tǒng)計表的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2004年上半年銀行間外匯市場共123個交易日，四種交易貨幣總成交量為793.19億美元，比2003年上半年（590.75）增長34%。（見表2）

從表2不難看出，我國外匯交易量漲幅明顯，尤其是對港幣與日元。但是交易量最大的美元，其匯率變化幅度卻是微小的。

遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)

遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)是目前國內(nèi)市場惟一的保值工具。所謂“遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)”是指外匯指定銀行與境內(nèi)機構(gòu)簽訂合同，約定將來辦理結(jié)匯或售匯的外匯幣種、金額、匯率和期限；到期外匯收入發(fā)生時，即按照遠期結(jié)售匯合同辦理結(jié)匯或售匯。通過辦理這項業(yè)務(wù)，境內(nèi)機構(gòu)可以在涉及外匯資金的投資、融資以及國際結(jié)算等經(jīng)營活動中達到“避險保值”的目的。

但由于對國際匯市變動的方向可預(yù)見性差和美元對人民幣匯價的相對穩(wěn)定的原因，我國的遠期結(jié)匯業(yè)務(wù)并未發(fā)揮其真正的保值作用。

我國目前外匯市場存在的問題

從我國外匯現(xiàn)貨市場和遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)來看，我國的外匯市場至今發(fā)展仍不成熟，缺點包括：第一，外匯市場組織體系不健全。按照國際慣例，一個完整的外匯市場組織體系應(yīng)包括央行、外匯銀行、客戶（企業(yè)、個人）和外匯經(jīng)紀人，而我國目前外匯市場上實際只有兩個主體：央行和外匯銀行，而沒有實際意義上的經(jīng)紀人。第二，在交易性質(zhì)上，我國的外匯交易市場僅是一個與現(xiàn)行外匯制度相適應(yīng)的本外幣頭寸轉(zhuǎn)換市場，不具有現(xiàn)代外匯市場所具有的金融性。第三，從市場公平上看，由于實行銀行結(jié)售匯業(yè)務(wù)，企業(yè)貿(mào)易和非貿(mào)易項下的外匯需賣給銀行，因此外匯市場是一個不完全競爭的市場，供求關(guān)系不平衡。第四，從對外聯(lián)系上看，我國的外匯市場與國際市場基本上是隔離的，因而對國際匯市的變動預(yù)見性較差。

外匯期貨的意義與特征

外匯期貨是指在有形的交易市場，通過結(jié)算所（ClearingHouse）的下屬成員清算公司（ClearingFirm）或經(jīng)紀人，根據(jù)成交單位、交割時間標準化的原則，按市場價格購買與出賣遠期外匯的一種業(yè)務(wù)。

外匯期貨的特點在于：

外匯期貨交易所交易的貨幣必須為特定的國際性貨幣，例如英磅、美元等硬通貨。

買賣雙方須通過指定交易所以公開喊價的方式進行交易。期貨交易與遠期交易不同，買賣雙方必須在指定的交易所（如IMM）進行交易；交易所為保障每位參與者都有公平參與的機會，采用公開喊價的方式進行期貨交易。同時，買賣雙方必須委托經(jīng)濟人才能在交易所內(nèi)買賣，因此這種交易方式具有匿名保密的效果。

成交合約標準化是期貨市場與遠期市場的另一種重要區(qū)分。標準化主要體現(xiàn)在兩個方面：交易數(shù)量標準化——每一份外匯合約都由交易所規(guī)定標準交易單位。例如，英磅期貨合約的交易單位為每份25,000英磅交易時，參與者只需告訴經(jīng)紀人需要買入或賣出多少份即可；交割日期標準化——國際貨幣市場所有外匯期貨合約的交割日期都是以3月，6月，9月，12月作循環(huán)，且交割月的第三個星期三為該月的交割日。

最小價格波動幅度。國際貨幣市場對每一種外匯期貨報價的最小幅度都作了規(guī)定。在交易場內(nèi)，經(jīng)紀人所作的出價或叫價值只能是最小波動幅度的倍數(shù)。

清算中心與保證金制度。到期交割需通過清算中心進行，且清算中心有保證買賣雙方履行契約的義務(wù)。保證金是指在進行期貨交易時，期貨交易者為了確保合約如期、正常履行而在交易所指定的賬戶中存入的款項，作為履行合約的財力保證。

標準化的合約減少了因?qū)霞s內(nèi)容的疑義而產(chǎn)生的貿(mào)易爭端。對交易者匿名保密，可以保護進出口商的商業(yè)機密。同時，清算中心與保證金制度，可以確保雙方履約的能力，避免信用風險的產(chǎn)生。

從外匯期貨市場的意義與特征來看，在我國設(shè)立外匯期貨市場不僅可以幫助企業(yè)和金融機構(gòu)規(guī)避外匯風險與信用風險，同時可以完善我國外匯市場的組織體系、加強我國外匯市場同國際外匯市場的聯(lián)系，促進外匯市場的發(fā)展。但是人民幣不是國際性貨幣，因而不能直接進行人民幣對外幣的期貨交易。

外匯期貨市場一旦建立，能否發(fā)揮作用

外匯期貨的功能

外匯期貨作為期貨的一種，主要有兩種功能：價格發(fā)現(xiàn)與避險。

價格發(fā)現(xiàn)

價格發(fā)現(xiàn)的意思是透過期貨市場去了解未來現(xiàn)貨的價格。買賣期貨合約是雙方同意在未來某個時點以目前決定的價格進行交易，因此期貨價格和人們預(yù)期在交割時的現(xiàn)貨價格必定有關(guān)，而且精確性往往比其他預(yù)測方法要高。若人們可以預(yù)期未來的價格，那么在作消費或投資時可以考慮更周到，決策結(jié)果可以更有效益。

利用期貨價格估計未來現(xiàn)貨價格是否有效，則取決于估計的精確性。由于期貨交易是集中在交易所進行的，而交易所作為一種有組織、規(guī)范化的統(tǒng)一市場，集中了大量的買者和賣者，通過公開、公平、公正的競爭形成價格，它基本反映了真實的供求關(guān)系和變化趨勢。

避險

避險的基本概念是將風險轉(zhuǎn)移出去，規(guī)避價格變化所可能帶來的損失。外匯期貨市場可以規(guī)避各種因匯率變動所產(chǎn)生的風險。一般而言，有交易風險和換算風險兩種。交易風險是指涉及實際交易將一貨幣轉(zhuǎn)換成另一貨幣時發(fā)生的外匯風險。在進行會計處理時，將一種貨幣轉(zhuǎn)換之另一種貨幣因匯率變動造成資產(chǎn)或負債值改變的風險，此時沒有實際的外匯交易，稱之為換算風險。

影響匯率變動的因素有很多，如通貨膨脹率、利率差異、經(jīng)濟增長率差異、預(yù)期因素、中央銀行的干預(yù)、政策差異、國際收支狀況。

我國的匯率政策及特點

1994年外匯體制改革的一個主要內(nèi)容就是實行匯率并軌，建立單一的、有管理的浮動匯率制。因此，目前的人民幣匯率制度是一種有管理的浮動匯率制度。這一匯率制度的特點是：外匯市場供求關(guān)系是決定人民幣匯率的主要依據(jù)，中國人民銀行根據(jù)銀行間外匯市場前一天的匯價，決定人民幣對美元的匯率。并通過人民幣對美元的匯率和國際市場各種可自由兌換貨幣的匯率，套算出人民幣對其他各種可自由兌換貨幣的匯率，該匯率是當日各外匯指定銀行之間，以及外匯指定銀行與客戶之間進行外匯與人民幣買賣的交易基準匯率。

但亞洲金融危機過后，美元兌人民幣的匯率一直穩(wěn)定在1:8.27左右，同時我國外匯市場上供求關(guān)系不平衡，因此人民幣匯率實際上采取的是盯住美元的固定匯率制度政策。

調(diào)節(jié)匯率的方法以經(jīng)濟手段為主，輔之以法律和行政手段。匯率并軌后，國家成立了外匯公開市場操作室，及時吞吐外匯和人民幣，以保持匯率的穩(wěn)定。我國中央銀行利用貨幣政策、匯率政策、利率政策以及各種法規(guī)制度，調(diào)節(jié)和監(jiān)控外匯市場，使其有序地、規(guī)范地運行、必要時對外匯市場進行直接干預(yù)，確保匯率穩(wěn)定和經(jīng)濟發(fā)展。

中央銀行對外匯指定銀行的結(jié)售匯周轉(zhuǎn)外匯頭寸實行限額比例管理。央行規(guī)定，各外匯銀行持有的結(jié)售匯周轉(zhuǎn)外匯頭寸超過其高限比例部分，必須在銀行間外匯市場上賣出；而在外匯指定銀行的結(jié)售匯周轉(zhuǎn)外匯頭寸降低到其低限比例以下時，則應(yīng)及時從銀行間外匯市場購入補足。

從以上分析可以看出，以目前我國外匯市場的發(fā)展水平和我國現(xiàn)行的匯率制度，期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能不一定能發(fā)揮出來。它需要大量的信息和與國際貨幣市場的聯(lián)系，才能對未來價格做出精確的估計。而我國目前遠期外匯市場的匯率走勢預(yù)測都存在很大誤差。

避險功能主要體現(xiàn)在人民幣對除美元以外的國際性貨幣。我國居民經(jīng)常進行人民幣與美元之間的兌換，但由于美元兌人民幣匯率的穩(wěn)定，使得我國居民的避險意識不強。

結(jié)論

我國目前企業(yè)與銀行有利用外匯期貨市場規(guī)避外匯風險、進行套期保值的需求。但是，由于我國的匯率政策和外匯市場的缺陷，雖然可以建立外匯期貨市場，卻不能充分發(fā)揮其作用。

筆者認為可以有兩個方案來建立我國的外匯期貨市場：

一種是像當年臺灣建立股指期貨市場一樣，先開放國內(nèi)投資者從事國外的外匯期貨交易，然后再建立國內(nèi)的外匯期貨市場?？梢栽趪鴥?nèi)設(shè)立外匯期貨經(jīng)紀商，國內(nèi)的居民可以通過國內(nèi)外匯期貨經(jīng)紀商的交易通道在國外外匯期貨市場從事外幣對外幣的外匯期貨交易。等到我國完全開始實行浮動匯率政策，人民幣具有國際性貨幣性質(zhì)后，再開放國內(nèi)外匯期貨市場。那時，我國的外匯期貨經(jīng)紀商已經(jīng)積累了一定的操作經(jīng)驗，同時居民的避險意識也增強了，這樣外匯期貨市場的功能就可以充分發(fā)揮出來。

另一種方案是現(xiàn)在經(jīng)常被討論的：先進行國內(nèi)企業(yè)、居民、機構(gòu)外幣對外幣的期貨交易，來套期保值。在操作上，與國際主要期貨市場進行合作和聯(lián)網(wǎng)，做國際外匯期貨市場的一部分，以獲得經(jīng)驗，在人民幣資本項目完全可兌換后，再放開人民幣與其他外幣的期貨交易。

參考資料：

1.RobertW.Kolb原著，張竣杰編譯，《期貨與選擇權(quán)——概念及應(yīng)用》，學富文化實業(yè)有限公司

2.李玲，《外匯遠期交易中行5年起落外管局促配套改革》，《財經(jīng)時報》記者專欄

3.石成，《我國外匯期貨市場開發(fā)可行性之市場面分析》

4.簡淑綺，《從臺灣外匯管理制度之演進看中國外匯制度之未來可能發(fā)展》，臺灣經(jīng)濟研究月刊，2003.11

5.劉玉操，《國際金融實務(wù)》，東北財大出版社，2001

6.卓駿，《國際金融實務(wù)》，人民郵電出版社，2003

篇(3)

2004年底,國際清算銀行邀請主要的新興市場國家央行行長共同討論了有關(guān)外匯市場干預(yù)的問題。在過去十年中,除了日本外幾乎沒有一個發(fā)達國家對外匯市場進行積極地干預(yù),然而這種干預(yù)在新興市場國家和地區(qū)一直很普遍。這些國家從自己的利益出發(fā)進行干預(yù)主要是因為國內(nèi)貿(mào)易政策和與之相關(guān)的政府執(zhí)政的影響。但是,發(fā)達國家不再進行積極干預(yù)也有其原因,主要是因為如果干預(yù)對名義匯率沒有持久和獨立的影響,則對實際匯率和貿(mào)易部門的競爭條件改善也沒有持久影響力。而且,私人金融市場有足夠能力去吸收和管理沖擊。鑒于以上幾點,在發(fā)達國家中,沒有必要來干預(yù)匯率。

新興市場國家和地區(qū)的貨幣界限傾向于更少的資產(chǎn)替代性,與私人市場相比,當權(quán)者有更大的金融和管制力量。相對于市場總收益而言,他們擁有很多的外匯儲備?？偟膩碚f,外匯市場干預(yù)對總收益的影響并不大。許多央行認為他們的主要目的在于限制匯率的波動而不是讓匯率達到一個特定水平。近幾年來各家央行已經(jīng)提高各自干預(yù)技術(shù),他們現(xiàn)在花費更大的資源去了解市場,但是仍然不清楚其結(jié)果是否有效,因為市場參與者的復雜性也日益提高。而且到底是什么驅(qū)使匯率變動的知識仍然存在缺陷,各種干預(yù)技術(shù)主要還是視情況而定,方法也是在嘗試中發(fā)展的,這也證明了匯率干預(yù)的不確定性。[1]

二、央行對外匯市場干預(yù)的目的

央行對外匯市場的干預(yù)是為了實現(xiàn)政府自身的一系列全面的經(jīng)濟目標。例如,控制通貨膨脹,維持金融穩(wěn)定性等。但政策的目的性和對外匯市場干預(yù)有哪些影響主要依賴于許多因素,包括一個國家發(fā)展的階段、金融市場發(fā)展的程度和一國對各種沖擊的脆弱程度。所以在對外匯市場干預(yù)的操作上所給出的精確定義仍然處于爭論當中。[2]

對外匯市場干預(yù)有以下三個重要的目的:首先是影響匯率水平,其次是減少匯率波動性或者說給外匯市場提供了流動性,最后是影響外匯儲備量。外匯市場的干預(yù)由宏觀經(jīng)濟目標所驅(qū)使的:控制通貨膨脹或維持內(nèi)部平衡,維持外部平衡和防止資源分配不當或維持競爭和促進增長,預(yù)防或處理市場無序或危機。為了實現(xiàn)這些目標,央行可以尋求目標來控制匯率和匯率的波動性或影響外匯儲備量。

1.干預(yù)影響匯率水平

20世紀90年代初,許多新興市場國家和地區(qū)維持釘住或有管理的匯率制度,旨在以匯率水平為目標或在一定幅度內(nèi)限制波動性。貨幣政策和外匯市場干預(yù)支持這些安排如香港、阿根廷、保加利亞這些國家和地區(qū)。東亞的幾個經(jīng)濟體(如馬來西亞和泰國)維持一籃子釘住政策,都緊緊釘住美元。在1994和1997年墨西哥和馬來西亞金融危機前,有幅度的貶值是釘住匯率的一個特點。但是,匯率變化使智利、新加坡在他們特定時期和幅度內(nèi)經(jīng)歷了升值壓力。即使再靈活的官方政策也會限制匯率變化的:比如韓國在1990年采用的“市場平均匯率體系”,即每天的匯率變動都限制在一個特定幅度內(nèi)。許多這樣的釘住匯率制在1997和1998年亞洲和俄羅斯金融危機后都崩潰了。但有一個例外,釘住制度在中國大陸以及其香港地區(qū)仍然維持,而馬來西亞在1998年又回到固定匯率制。

2.浮動匯率制下的干預(yù)

20世紀90年代后半期,自從釘住匯率制崩潰以來,許多國家轉(zhuǎn)向以監(jiān)測通脹為目標的浮動匯率制。近年來對外匯市場干預(yù)的明顯減少反映了貨幣當局對匯率波動率更大的容忍度。原因之一就是一些國家和地區(qū)現(xiàn)在對匯率波動更有彈回性。改善的宏觀經(jīng)濟政策和政策可信性在短期已經(jīng)使匯率波動到通脹發(fā)生的可能性減少。同時,貨幣失諧已減少,這也減少了貨幣貶值所導致的金融部門職能削減和產(chǎn)量的急劇縮小程度。原因之二是因為浮動制有其優(yōu)點,它能防止匯率高估,也可以幫助穩(wěn)定資本流。

雖然在浮動匯率制下,對干預(yù)的依靠顯得日趨減少,但政策制定者不是完全對匯率的波動性聽之任之。干預(yù)會部分地反映一國和地區(qū)保持對其宏觀經(jīng)濟或金融穩(wěn)定性的愿望。例如,2002年巴西貨幣的突然貶值是隨通脹上升緊跟而來的,這就要求提高通脹的目標。新興外匯市場也更傾向賭博式的單方?jīng)Q策和不穩(wěn)定性,因為他們勢單力薄,會受制于高度的不確定性和信息不對稱。與此相應(yīng),許多國家把外匯市場深度缺失當作干預(yù)背后的一個重要因素。原則上,外部平衡在浮動制下該會更缺少關(guān)注。但是實際上,如下所述,它看上去像干預(yù)的一個重要原因。

3.對外匯儲備量的影響

在外匯市場上,央行操作的另一個目的是影響外匯儲備量。許多央行試圖積累外匯儲備的政策或多或少是因為許多亞洲國家從20世紀90年代后期金融危機開始的,其他的一些試圖減少增長或儲備水平。以下三種因素可以指導干預(yù)工具的標準和選擇,調(diào)節(jié)外匯儲備量:匯率影響、市場友好度、成本和收益。

所以,央行對外匯市場的干預(yù)是為了實現(xiàn)一系列宏觀經(jīng)濟目標,如控制通脹、維持競爭或維護金融穩(wěn)定性。然而,干預(yù)的特定目的很有可能隨經(jīng)濟和金融發(fā)展水平而變化。各國央行在發(fā)展的早期階段通常通過干預(yù)支持其固定匯率制,更有可能作為“做市者”的角色,為欠發(fā)達的匯市提供流動性。因而,央行進入外匯市場為了防止市場過度輻射或者減慢匯率調(diào)整速度,同時,在金融壓力下提供流動性,還有就是控制外匯儲備量,或者為積累干預(yù)所需的硬通貨,或者為減少運輸成本而減少儲備等。

三、外匯市場干預(yù)的方法和策略

據(jù)IMF報道,2001年在對許多發(fā)展中國家和新興市場國家和地區(qū)的調(diào)查中,將近有82%的干預(yù)是針對現(xiàn)貨市場的。主要原因是現(xiàn)貨市場的流動性最大。另外,在對不同外匯干預(yù)方法的調(diào)查中有一個特點引人注目,即對多大的透明度是最好的這個問題有著截然不同的觀點。一些央行相信透明度會帶來更大的效率,但另一些則相反。實際上,央行不時地關(guān)注透明度問題是為了減少它們對匯率的影響。當存在投機性攻擊的風險和使用指令流渠道時,央行大多會考慮使用非透明度的干預(yù)。Canales-Krijlenko(2003)的調(diào)查表明將近半數(shù)的發(fā)展中和轉(zhuǎn)型國家的央行在干預(yù)時并不公開對外宣布。干預(yù)時金融工具的選擇是現(xiàn)貨外匯交易,而遠期、衍生物和貨幣間債務(wù)工具這些很少使用。在大多數(shù)市場中,央行通常用電話與做市者直接交易或通過經(jīng)紀人服務(wù)機構(gòu)與經(jīng)紀人顧客直接交易。這種情況下,經(jīng)紀人所喊的價即為央行所接受的價,或者調(diào)整價格以刺激做市者觸到該價格。在許多國家,電子經(jīng)紀商與做市者通過電子交易平臺進行交易。這些都要求央行公開在市場上進行。如果短時間內(nèi)不能對參與者公開,則可以使用其他類型的干預(yù)方法。如與大的商業(yè)銀行作為機構(gòu),然后與做市者進行交易,在特定價格限制下,使交易達到特定量。在國際清算銀行的調(diào)查中,并沒有任何特定的交易方法占據(jù)主導。交易安排的選擇很大程度上依賴于市場上所用的技術(shù),尤其對那些能提供最多信息和先于其它選擇的最大流動性的技術(shù)。關(guān)于透明度的問題,大多數(shù)央行表明偏好“匿名”,這也表明在非市場交易中他們有時將直接與大公司(公共部門和私人部門)進行交易。當外匯儲備量增加不影響匯率時,需要頻繁的但小規(guī)模干預(yù);若影響匯率時,則需要大的而非頻繁的干預(yù)。

新興市場國家和地區(qū)的央行所部署的技術(shù)和方法很明顯比發(fā)達國家過去三十年的干預(yù)方法要廣泛的多。這尤其體現(xiàn)在三個方面:直接控制的使用;通過拍賣出售期貨合約;外匯債務(wù)單位或指數(shù)化作為補充工具的使用(后兩項技術(shù)尤其見于拉美國家)。但是大多數(shù)的干預(yù)還是采用傳統(tǒng)的方法,即對大規(guī)模市場中占主導地位的且最具流動變現(xiàn)的部分的現(xiàn)貨交易。

四、我國央行對外匯市場干預(yù)存在的問題及建議

我國外匯市場是不完全的市場。這主要表現(xiàn)在:一方面央行作為市場供求最后差額的承擔者和風險的最后承擔者處于市場的中心地位,不管政策是否需要,它都要被動、無條件的承擔。被動的外匯市場干預(yù)是通過增減外匯儲備來實現(xiàn)的,由此導致了被動的貨幣政策,影響了國內(nèi)貨幣政策的獨立性。而且,央行被動地介入外匯市場平衡其供需,會使其在未有充分升值的非均衡的匯率水平上結(jié)清,外匯市場的出清轉(zhuǎn)變?yōu)檠胄懈深A(yù)下的人為平衡,無法反映市場的真實供求狀況。被動參與外匯買賣,也會導致基礎(chǔ)貨幣投放出現(xiàn)較大的波動。另一方面,央行的調(diào)控集中在外匯即期市場,外匯同業(yè)拆借市場和遠期等交易手段則沒有得到充分發(fā)展,而后者卻不會像即期交易那樣導致本外幣的直接轉(zhuǎn)化,對國內(nèi)貨幣供應(yīng)量的沖擊很小,可減少穩(wěn)定匯率和國內(nèi)貨幣政策目標的沖突。[3]另外,我國央行的沖銷干預(yù)手段持續(xù)時間長、干預(yù)規(guī)模大,在進行外匯干預(yù)時穩(wěn)定匯率的傾向十分明顯。所以,我國應(yīng)大力發(fā)展外匯市場,擴大外匯市場的規(guī)模,以及制定或修改相關(guān)的配套制度。

首先,應(yīng)當繼續(xù)積極推進人民幣資本項目可兌換,在綜合考慮各相關(guān)因素的基礎(chǔ)上,確定人民幣匯率在合理區(qū)間范圍內(nèi)波動。完善外匯賬戶管理和銀行結(jié)售匯體制,逐步放松經(jīng)常項目外匯賬戶開立使用的限制,積極推動強制結(jié)匯向意愿結(jié)匯的轉(zhuǎn)變。這樣才可能使中央銀行擺脫在外匯市場的被動地位,將外匯儲備和匯率政策作為宏觀調(diào)控的有效手段,加快外匯市場建設(shè)。其次,由于目前我國央行的調(diào)控工具主要集中在即期交易,外匯遠期、貨幣互換等交易手段沒有得到充分的發(fā)展,需要開發(fā)和培育新的調(diào)控工具。另外,還需要進一步擴大外匯市場主體的參與范圍,放寬對交易中心會員持匯規(guī)模的限制,豐富外匯交易的內(nèi)容和品種。[4]最后,從世界范圍內(nèi)看,國際上已經(jīng)有利用擴大匯率浮動范圍以對付游資沖擊的先例,而且干預(yù)外匯及維護匯率穩(wěn)定的成本也會變得越來越高。我國應(yīng)適應(yīng)國際金融形勢的變化,適時地擴大人民幣匯率的波動幅度。

參考文獻:

[1]Canales-Kriljenko,JI(2003):“Foreignexchangeinterventionindevelopingandtransitioneconomiesresultsofasurvey”IMFWorkingPaper03/95.May.

[2]RamonMoreno(2005):“Motivesforintervention”,BISWorkingPapersNo.24b.

篇(4)

關(guān)鍵詞：人民幣；匯制改革；金融配套

作者簡介：曹垂龍(1966―)，男，廣西大學國際金融學院副教授，主要研究金融市場及金融體制改革。

中圖分類號：F830

文獻標識碼：A

文章編號：1006―1096(2006)05-0142-04

收稿日期：2006-05-07

一、人民幣匯制改革的核心內(nèi)容及新匯制實行以來的表現(xiàn)

2005年人民幣匯制改革的核心內(nèi)容主要有：一是自2005年7月21日起，人民幣不再盯住單一美元，開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度；二是人民幣對美元升值2％；三是適當擴大匯率浮動區(qū)間，人民幣兌美元匯率允許日波幅為上下浮動0．3％。2005年9月23日央行還擴大了人民幣與非美元貨幣匯率的浮動區(qū)間，由1．5％擴大到3％。

圖1顯示了人民幣匯制改革九個月以來人民幣匯率的基本走勢，基本呈現(xiàn)“大漲小跌”的緩慢盤升走勢的特點：(1)穩(wěn)中有升。九個月以來人民幣對美元匯率與改革時的初始值1美元兌人民幣8．11元相比，在2005年7月22日～2006年4月28日的191個交易口中，有189個交易日高于8．11，從月平均匯率值和匯改后人民幣匯率走勢圖來看，人民幣匯率也顯示在不斷緩慢攀升；(2)匯率彈性開始凸現(xiàn)。人民幣對美元匯率最高為2006年4月10日的8．0040，與改革時的初始值8．11對比升1．32％，最低為2005年7月27日的8．1128，貶值0．04％，累計波幅為1．34％；交易日之間也有升有降，即雙向浮動，如：對美元，與上一個交易日對比，在191個交易日中有117個交易日人民幣上?。?4個交易日下?。?3)中國人民銀行網(wǎng)站公布的2005年7月21日～2006年4月28日人民幣匯率交易中間價等有關(guān)資料還顯示，人民幣對歐元、日元等非美元貨幣的波幅遠大于人民幣對美元的波幅，如：對日元匯率，與2005年7月21日的100日元兌人民幣7．3664元相比，最高為2005年12月5日的6．6565，升幅為10．66％，最低為2005年8月16日的7．4297，貶值0．85％，累計波幅為11．51％7對歐元，與2005年7月21日的10．0641元相比，最高為2005年11月17日的9．4406，升6．6％，最低為2005年9月5日的10．1427，貶值0；77％，累計波幅為7．37％。

可見，人民幣新匯制已開始發(fā)揮作用，其彈性開始顯現(xiàn)。然而，伴隨其彈性的凸現(xiàn)，隨之而來的是外匯風險問題。國外的實踐證明，在當今匯率易變、頻變的牙買加體制和金融自由化、國際化趨勢以及國際游資數(shù)以萬億計的大背景下，浮動匯率制的良性運行，必須要有健全的、行之有效的資本市場、外匯市場和良好的宏觀金融監(jiān)管體系等等之相匹配。我國的金融相對滯后，尚存在不少影響新匯制有效運行的因素，為了新匯制能夠健康有效地運行，除了加快相關(guān)領(lǐng)域的金融改革和金融創(chuàng)新外別無選擇。

二、關(guān)于人民幣匯制改革的配套金融改革與金融創(chuàng)新要求

(一)加快即期外匯市場發(fā)展和金融創(chuàng)新的要求

國內(nèi)外的實踐證明，具備完善的外匯市場是實行浮動匯率制的重要基礎(chǔ)。人民幣新匯制――管理浮動匯率制，其最終目標是要實現(xiàn)匯率的短期相對穩(wěn)定和長期的趨向于均衡匯率，這就需要通過一個有彈性、有深度、有廣度、有效率、市場化程度高的外匯市場作為平臺來發(fā)現(xiàn)均衡匯率。即期外匯市場是一個國家外匯市場的基礎(chǔ)市場，是遠期外匯市場發(fā)展的基礎(chǔ)。目前，我國的即期外匯市場還非常落后：仍沒有完全改變強制結(jié)售匯制，外匯市場交易量小(見表1)；交易主體少而種類嚴重不全；交易品種稀少且畸形集中(美元交易通常占外匯交易量的98％左右)；市場缺乏深度和廣度、市場流動性和交易效率低等等。

可見，人民幣匯率機制改革對我國即期外匯市場的發(fā)展和相應(yīng)的金融創(chuàng)新提出了迫切要求：

1．進一步改革結(jié)售匯率制，加快推進意愿結(jié)匯制進程的要求。強制結(jié)售匯，實際上扭曲了外匯市場的供求關(guān)系，人為放大了供應(yīng)而抑制了需求。雖然外匯管理局己于2005年8月2日擴大了企業(yè)外匯留成比例(從原來的30％至50％擴大到50％至80％)，但還必須進一步加大改革力度，包括進一步擴大企業(yè)外匯留成比例和放寬對銀行結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸和自身結(jié)售匯的管理等等，穩(wěn)步推薦無實需背景金融交易，即意愿結(jié)匯制的進程。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

2．進一步擴大交易主體的數(shù)量和種類的要求。匯改后，央行已邁出了實質(zhì)性的一步，2005年8月決定擴大了即期外匯市場主體，允許非銀行金融機構(gòu)和大型非金融企業(yè)入場。我們還可以探討建立外匯經(jīng)紀人制度、允許QFII參與和吸引更多的做市商入場等等，以增加外匯市場的深度和廣度，提高市場流動性和效率。

3。交易方式進一步創(chuàng)新的要求。要積極發(fā)展無形市場，即場外交易(OTC)；積極推進做市商制度，進一步擴大做市商的數(shù)量；擴大市場主體自行定價權(quán)限，允許金融機構(gòu)自由選擇交易模式。逐步形成銀行間市場與零售市場、報價機制與詢價機制、交易所市場與場外市場并存的市場結(jié)構(gòu)和交易方式，以提高市場流動性和效率。

(二)加快遠期外匯市場發(fā)展與金融創(chuàng)新的要求

匯改前人民幣實質(zhì)上是實行盯住匯率制，匯率變動的風險是通過央行的干預(yù)化解的。央行的這種被動的、被迫的干預(yù)，其代價非常昂貴，往往以其貨幣政策的效率和國內(nèi)經(jīng)濟目標的犧牲為代價，等于匯率變動的風險全部由國家來承擔。2002年以來至匯改前，央行要同時兼顧外匯市場和貨幣市場兩大市場的平衡的兩難，就是很好的例證。

新匯制是管理浮動匯率制，其運行九個月表現(xiàn)，也說明了新匯制的彈性正逐步顯現(xiàn)，如果沒有健全的遠期外匯市場等規(guī)避匯率風險的金融市場來保駕護航，我國從事國際經(jīng)貿(mào)活動的市商隨時都會處于匯率變動的風頭浪尖之上。一個有活力的遠期外匯市場，是實行浮動匯率制的“避風港”，而目前，我國的遠期外匯市場還很不健全，可提供的避險途徑和效率還非常有限：從銀行間遠期外匯市場來看，不但市場主體少、交易量少，而且品種稀缺，只有人民幣／外幣遠期交易和掉期交易；從零售市場(遠期結(jié)售匯市場)來看，缺乏市場競爭因素，買賣差價過大(市場缺乏寬度)，避險成本較高，也沒有其他的諸如外匯期貨、期權(quán)市場以供涉外市商避險選擇?？梢?，這與新匯制對外匯市場避險功能的高要求極不相符，要想使新匯制健康有效地運行，必須加快推進遠期外匯市場建設(shè)的進程。

匯改后不久，即2005年8月，央行已出臺了一些加快發(fā)展遠期外匯市場的有關(guān)決定和改革創(chuàng)新，如：擴大外匯銀行對客戶遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)和開辦人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)；開辦銀行間遠期外匯交易，并引入詢價交易方式等等。然而，一個行之有效的、健全的遠期外匯市場的建設(shè)，尚有許多關(guān)鍵問題有待解決：除了要解決諸如即期外匯市場所要解決的交易主體數(shù)量和種類的擴大、交易和監(jiān)管方式的創(chuàng)新等問題外，重點還必須解決交易品種稀缺，即金融工具的創(chuàng)新問題(包括工具種類及其創(chuàng)新次序)。應(yīng)采取先簡單后復雜，先易后難，先風險小的、后風險大的原則，精心設(shè)計我國遠期外匯交易品種的創(chuàng)新次序，如：先發(fā)展遠期外匯和掉期交易，后發(fā)展外幣期貨、期權(quán)和期擇交易；先人民幣與外幣，后外幣與外幣間業(yè)務(wù)；先掉期后互換；先常規(guī)的，后復雜的(如復合期權(quán)、后付期權(quán)、選擇期權(quán)、混合期權(quán))等等，以確保我國遠期外匯市場健康、快速、有序地發(fā)展。

(三)全面推進利率市場化的要求

利率具備彈性是浮動匯率制有效運行的又一重要基礎(chǔ)。具備彈性的利率機制，具有調(diào)節(jié)匯率、打擊投機性資金對匯率沖擊的作用：在利率實行市場化的情況下，當外匯市場出現(xiàn)超常供應(yīng)，即供大于求時，可以調(diào)低利率，使資金從貨幣市場轉(zhuǎn)到外匯市場，增加本幣的供應(yīng)，或者說當外資出現(xiàn)超常流入，資金供應(yīng)的增加就會使利率下浮，進而使外資流入減少，從而消除外匯下降、本幣上浮的壓力；反之，則調(diào)高利率，使資金流向貨幣市場，或者說減少資金的流出，減少對外匯的需求，從而消除外匯上浮、本幣貶值的壓力。同時，也只有在利率實現(xiàn)市場化以后，利率才是資金供求的真實反映，兩種貨幣的利率差異才能作為計算其遠期升(貼)水的依據(jù)。

我國利率市場化程度仍較低。我國利率市場化的進程雖已取得了一些進展，如：對外幣利率初步實現(xiàn)了市場化，并且央行已于2004年10月取消了對人民幣存款利率下線和貸款利率上線的限制，但是，嚴格來說，我國尚未真正實行利率市場化，目前絕大多數(shù)利率還是由央行決定(楊如彥，2005)。只有解決了諸如基準利率、利率市場化定價、市場化利率結(jié)構(gòu)和傳導機制、利率風險防范機制等核心問題，利率機制才能真正發(fā)揮作用?？梢姡嗣駧艆R制改革推出后，客觀上提出了加快我國利率市場化的迫切要求，必須進一步加大改革和金融創(chuàng)新的的步伐：

1．建設(shè)合理的市場化利率體系的要求。首先必須解決基準利率(即央行利率)問題，基準利率是整個利率體系的核心，只有解決了基準利率，中央銀行才能實現(xiàn)間接調(diào)控利率?？紤]到我國目前再貼現(xiàn)和再貸款的市場規(guī)模較小的實際情況，現(xiàn)階段選擇國債利率和銀行間同業(yè)拆借利率作為基準利率較為合適。其次，要培養(yǎng)商業(yè)銀行的利率定價和利率風險的判斷能力，構(gòu)建合理的市場利率(商業(yè)銀行利率)體系，要能充分體現(xiàn)出市場化的利率期限結(jié)構(gòu)、信用風險結(jié)構(gòu)等等，形成合理的、高效的市場化利率傳導機制。

2．加大利率風險規(guī)避工具的創(chuàng)新力度的要求。2005年6月央行推出了人民幣第一個衍生工具――銀行間債券遠期交易，對于利率風險的規(guī)避具有很強的現(xiàn)實意義。今后還要提高商業(yè)銀行的創(chuàng)新能力和權(quán)限，進一步加大利率風險規(guī)避工具的創(chuàng)新力度，不斷增加避險工具的種類(如遠期利率協(xié)定、利率期貨、利率期權(quán)、利率互換、貨幣互換等等)和規(guī)模，以拓寬利率風險的避險途徑，提高避險效率。

(四)進一步完善與發(fā)展我國資本市場的要求

按照“原罪(OriginalSin)”理論，一國資本市場越不完善就越不容易實行浮動匯率制。“原罪論”認為，一國資本市場越完善、越發(fā)達，本國的企業(yè)就越容易通過諸如發(fā)行本幣債券獲得本幣融資，可盡量避免使用外幣債務(wù)，以減少其外匯風險?；蛘哒f一個健全的、行之有效的資本市場的缺位，這就使得其企業(yè)難以做到債務(wù)在期限和幣種上的有效匹配以規(guī)避匯率風臉，是導致發(fā)展中國家“浮動恐懼”的主要原因之一。我國的資本市場還極不完善，尤其缺乏一個健全的債券市場，表現(xiàn)為：一是直接融資市場發(fā)展緩慢，在整個融資結(jié)構(gòu)中直接融資比重過低，如：我國2003年主要融資種類共融資35276億元，而直接融資只占15．1％(馮光華，2005)；二是在直接融資中，企業(yè)債券市場發(fā)展又特別嚴重滯后，根據(jù)《2005中國統(tǒng)計年鑒》，2004年我國共發(fā)行國內(nèi)有價證券12314．5億元，而企業(yè)債券只有327億元，僅占當年國內(nèi)有價證券發(fā)行量2．66％。健全和完善我國債券市場對進一步完善和發(fā)展我國的資本市場意義重大。2004年以來央行雖然在促進我國債券市場的健康發(fā)展方面做了許多艱苦的努力：首先，支持商業(yè)銀行發(fā)行次級債券以補充資本金；其次，又于2005年5月成功推出了企業(yè)短期融資券，并在銀行間債券市場上市流通，使我國短期直接融資市場的建設(shè)邁出堅實的一步。然而，我國債券市場落后的局面仍沒有改變，只有國債(含政策性金融債券)市場、短期融資券市場、企業(yè)債券市場三管齊下、并駕齊驅(qū)，才能確保我國債券市場的寬度和厚度?？梢姡嗣駧判聟R制同樣對我國資本市場尤其是企業(yè)債券市場的改革與發(fā)展也提出了迫切的要求。

1．加大創(chuàng)新力度，提速發(fā)展企業(yè)債券市場的要求。要創(chuàng)新監(jiān)管，完善企業(yè)債券市場的運行機制，推進企業(yè)債券市場的發(fā)行管理由“審批制”轉(zhuǎn)向“核準制”，把企業(yè)債券誰能發(fā)行，發(fā)行多少等的決定權(quán)交給市場；改革和完善企業(yè)債擔保機制，取消強制性擔保；培育信用評級中介機構(gòu)，完善企業(yè)債信用評級制度，建立債權(quán)人監(jiān)控下的企業(yè)債信用評級機制；規(guī)范企業(yè)債券發(fā)行主體的信息披露制度，建立信息披露質(zhì)詢機制，取消發(fā)行利率管制，建立健全企業(yè)債券的市場化定價機制，促進企業(yè)債發(fā)行市場化運作等等。

2．繼續(xù)按市場化運作，加快短期融資券的發(fā)行。2005年5月推出的短期融資券市場，對于拓寬我國金融市場的寬度和厚度具有里程碑的意義，但只是剛剛起步，應(yīng)加快發(fā)展速度。建議加快我國企業(yè)信用等級的評價，并允許企業(yè)運用信用增級進入發(fā)行市場，不斷為短期融資券市場注入新的血液，并同時積極試點資產(chǎn)支持融資券的發(fā)行和交易。

3．培育機構(gòu)投資者，擴大投資者群體，積極推行做市商制度。要發(fā)展我國債券市場，必須大力培育機構(gòu)投姿者，諸如：保險公司、商業(yè)銀行、養(yǎng)老基金等。我們還可以探討積極推行做市商制度和讓更多的QFII入市；也可以設(shè)立更多的基金，通過基金吸引個人投資者間接人場等等，以擴大市場規(guī)模，提高市場流動性和效率。

(五)加快人民幣國際化進程的要求

實踐證明，凡是能夠有效控制匯率浮動的國家，其進出口中本幣的使用一般都占據(jù)較大的比率(見表2)和在國際金融市場能借到以本幣為面值的“外國貸款”(或“國際債券”)?！霸镎摗边€認為，發(fā)展中國家的“浮動恐懼”來源于本幣的非國際化，因為他們的銀行和企業(yè)根本無法做到在國際貿(mào)易中使用本幣計價，更無法做到在國際金融市場上借到本國貨幣

(丁劍平，2003)?？梢?，人民幣匯制改革提出了加快人民幣國際化的迫切要求，必須穩(wěn)步推進人民幣的國際化進程：

1．進一步擴大人民幣在經(jīng)常項目中的使用成果。首先，要擴大人民幣在周邊國家及港澳地區(qū)的使用。近年來，人民幣在周邊國家及港澳地區(qū)的數(shù)量不斷增加(見表3)，央行已分別于2003、2004年就香港和澳門的人民幣回流做了安排，并于2005年11月1日擴大了為香港銀行辦理人民幣業(yè)務(wù)提供平盤及清算安排的范圍，但還要盡快解決滯留在周邊國家的人民幣回流問題，并推動與周邊國家及港澳的貿(mào)易中更廣泛使用人民幣，使人民幣盡快成為區(qū)域性國際貨幣；其次，要加大人民幣在我國對外經(jīng)濟援助中的計價結(jié)算。

2．逐步放松外匯管制，漸進式實現(xiàn)人民幣資本與金融項目下的可兌換。一國貨幣的國際地位和國際化程度，必然要同該國的經(jīng)濟實力和金融的發(fā)展水平相適應(yīng)，我國資本與金融項目的對外開放和可兌換只能采取漸進式模式：首先實現(xiàn)長期資本的自由流動和可兌換，然后再實現(xiàn)短期資本的自由進入與可兌換；最后再實現(xiàn)短期資本自由流出和人民幣資本與金融項目的完全可兌換。

3.加強境內(nèi)外匯市場與人民幣境外離岸市場(NDF、NDO等)的聯(lián)系與溝通，通過離岸市場逐步擴大人民幣的國際影響和國際信用。

(六)提高微觀市場主體的抗風險能力的要求

人民幣新匯制對銀行也提出了新的改革要求，要求商業(yè)銀行正確處理好金融服務(wù)與防范風險的關(guān)系。商業(yè)銀行要不斷增強自身的匯率風險和利率風險的防范意識，并時刻關(guān)注由匯率機制改革所引發(fā)的我國整個金融市場的深化和改革，對商業(yè)銀行業(yè)務(wù)、收益和風險的影響，不斷提高對風險的判斷和規(guī)避水平，進一步完善風險管理體系，以提高其整個經(jīng)營水平。同時，還要不斷提高金融服務(wù)意識和服務(wù)質(zhì)量，增強金融工具的設(shè)計、定價和創(chuàng)新能力，加大金融衍生工具的創(chuàng)新力度，不斷推出適應(yīng)市場需求的外匯避險產(chǎn)品，拓寬企業(yè)避險途徑和渠道。

此次匯制改革同時使人民幣升值2％。從圖表1和表1來看，人民幣匯率近期仍會穩(wěn)中有升，而且新匯制的彈性也逐步顯現(xiàn)，交易日間也有升有降，會對進出口帶來外匯風險，這要求進出口企業(yè)不斷提高風險意識，密切關(guān)注匯率波動，并充分利用金融市場和避險工具來規(guī)避匯率風險，同時還應(yīng)該加強管理，降低成本，促進產(chǎn)品升級換代，實現(xiàn)從“粗放型”出口向“集約型”出口轉(zhuǎn)變，以減少人民幣升值的負面影響。

(七)進一步提高金融監(jiān)管水平、監(jiān)管質(zhì)量的要求

表4顯示的20世紀末的大量資金外逃和進入本世紀以來的國際熱錢的大量入境，均說明我國資本金融帳戶的監(jiān)管質(zhì)量有待提高。新匯制為管理浮動匯率制，大量的國際間短期資本的流動，將會直接影響匯率的穩(wěn)定。因此，新匯制對我國資本金融帳戶的監(jiān)管提出了更高的要求。本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。

此外，伴隨人民幣匯制改革和利率市場化的穩(wěn)步推進，將會有力地促進我國經(jīng)濟的市場化進程。新匯制對我國的整個金融監(jiān)管的水平、質(zhì)量和方式也提出了更高、更新的要求，要改變過去的過度行政、高成本、低效率的監(jiān)管方式，從以直接監(jiān)管為主向以間接監(jiān)管為主轉(zhuǎn)變。各國監(jiān)管實踐證明，市場主體的自律監(jiān)管是各金融市場監(jiān)管的核心和基礎(chǔ)。在監(jiān)管當中，首要的是交易主體的自控約束，然后是行業(yè)自律、社會監(jiān)管以及政府外部監(jiān)管。政府監(jiān)管要以合規(guī)經(jīng)營和強化風險的控制為主要內(nèi)容，以不影響金融企業(yè)的自主創(chuàng)新能力和向客戶充分披露風險為限。例如在金融創(chuàng)新方面，現(xiàn)階段我國外匯市場、債券市場、貨幣市場等的監(jiān)管部門主要應(yīng)將重點放在制度建設(shè)(包括從國外移植)，健全法規(guī)和對市場的輔導性培育方面，至于金融產(chǎn)品的設(shè)計、創(chuàng)新、定價等應(yīng)交給商業(yè)銀行等市場主體。又如，央行對外匯市場的干預(yù)和對人民幣匯率的監(jiān)控也有待改進。有數(shù)據(jù)證明，近幾年來，銀行間外匯市場幾乎只由央行一家造市，其交易額幾乎占全部交易的70％以上，今后，除了要積極推行做市商制度外，還可建立外匯平準基金，由外匯平準基金入市對外匯市場的超額外匯供求進行吞吐，可較好地避免央行入市造成基礎(chǔ)貨幣量的變化，對貨幣政策產(chǎn)生負面影響；過去對人民幣匯率的監(jiān)控，也過分強調(diào)匯率的短期穩(wěn)定，而忽略了匯率的長期均衡，今后要兼顧短期的相對穩(wěn)定與長期的趨向于均衡匯率，并同時加強預(yù)警系統(tǒng)和預(yù)警機制的建設(shè)，以防范風險與危機于未然。

三、結(jié)語

篇(5)

［關(guān)鍵詞］利率平價；匯率；利率；資本流動

［中圖分類號］F740.3 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1005-6432（2011）1-0058-02

1 利率平價理論的發(fā)展

(1)古典利率平價理論。利率平價理論是凱恩斯于1923年在《貨幣改革論》里最先提出的。凱恩斯認為投資者可以選擇在國內(nèi)投資,也可以選擇在國外投資。在假設(shè)匯率固定的前提下,當國外投資的預(yù)期收益率高于本國投資的預(yù)期收益率時,投資者會將資金投向國外,這樣就產(chǎn)生了國際間的資本流動。此時我們把匯率固定的假設(shè)取消,就可以得出一個結(jié)論：遠期匯率的決定和兩國的利率差異存在關(guān)聯(lián)性。后來的研究者將該理論進一步發(fā)展,按照投資者是否在遠期交易,通過套期保值來規(guī)避風險將其分為有拋補的和無拋補的利率平價理論。

在有拋補的利率平價理論中,投資者在即期交易的同時,還在遠期外匯市場上進行套期保值交易以規(guī)避風險。這樣,可以得出：投資者的投資取決于本國和外國投資收益的差別,即套利的存在將使得兩國的投資差別不復存在。

在無拋補的利率平價理論中,投資者不進行遠期交易以規(guī)避風險,其根據(jù)未來匯率的預(yù)期變化來計算預(yù)期的收益,在承擔一定的風險情況下進行投資。此時可以得出：預(yù)期的匯率遠期變化等于反映了兩國間利率差異。如果本國利率高于外國利率,則表明市場預(yù)期本幣將在遠期貶值。

(2)現(xiàn)代利率平價理論。從以上對古典利率平價理論的介紹中,我們可以發(fā)現(xiàn)在其中隱含著若干假設(shè)條件：①國際間資本的自由流動；②套利交易中不存在交易成本；③套利所需資金的供給彈性無窮大；④金融市場的有效性。由于這若干的假定前提的存在使得它和現(xiàn)實經(jīng)濟的結(jié)果有很大偏差,這也使得該理論有很大的改進空間。后來的研究者們將這些前提中的一個或者幾個放寬,從而得出了一些新的更貼近現(xiàn)實經(jīng)濟的結(jié)論。

從存在交易成本和套利資金有限的角度出發(fā),區(qū)別于古典理論中存在的使得套利無利可圖的某一個遠期匯率,研究者們認為遠期匯率存在一個使得套利無利可圖的區(qū)間,這個區(qū)間對套利者來說毫無誘惑力。而且交易成本越大,區(qū)間就越寬。交易成本的引入,修正了均衡條件下的利率平價,但是并沒有改變利率平價純粹套利活動決定遠期匯率的基本觀點。

2 中國匯率和利率關(guān)系的現(xiàn)狀

(1)匯率。從1994年起,我國就一直實施有管理的浮動匯率政策。2005年,我國將原來單一的釘住美元的固定匯率制改為參考“一籃子”貨幣價格,以市場價格為基礎(chǔ)的有管理的富有彈性的浮動匯率制。在貨幣政策的獨立性、匯率浮動和資本完全流動這三個目標中,我國選擇了貨幣政策的獨立性和匯率浮動。同時適當放寬資本項目可兌換性。不過值得一提的是,我國目前的浮動匯率是有管制的浮動。央行在其中扮演了造市者和交易者的雙重角色,這使得我國的匯率制度有固定匯率制度的某些特征。

(2)利率。我國利率市場化遵循著先外幣,后本幣；先貸款,后存款；先長期、大額,后短期、小額的原則。在提高了經(jīng)濟主體敏感性、資本市場運行效率和貨幣市場交易規(guī)模的同時也面臨著很多問題,包括：利率機制缺少靈活性；貨幣市場利率和資本市場利率協(xié)調(diào)性不強；利率化改革不徹底等。

(3)利率和匯率聯(lián)動。根據(jù)利率平價理論,我們知道利率和匯率之間存在相互關(guān)系。具體表現(xiàn)為當一國的利率水平過高時,就會吸引國際資本進入,這會導致即期匯率的上升,在有拋補的情況下,會導致遠期匯率的下降。在一段時間的相互作用后,匯率水平和利率水平會達到一個均衡狀態(tài)。

而針對中國這些年實際的利率水平和匯率水平的分析表明,如上所說的利率平價理論并不能很好地成立。

從上表可以很明顯地看到當1996年和1997年利率水平變化較大時,即期匯率的變化卻很小。這就對利率平價理論在實際中的應(yīng)用產(chǎn)生了挑戰(zhàn)。在下文中,筆者考慮了若干可能的原因和相關(guān)的政策建議。

3 利率平價理論在中國失靈的原因分析

(1)國際間資本流動的管制。利率平價理論的成立要求國際間資本可以充分地自由流動。這一條件在現(xiàn)實世界里幾乎是不可能實現(xiàn)的。具體到我國的情況,相對于金融自由化的國家而言,我國的資本管制是相當嚴格的。這就加大了套取利率差異的資本流動的成本,使得國際游資對我國利率變化的反應(yīng)相當遲緩,也就延長了利率平價理論作用的時間。

總之,因為在“不可能三角”中,我國選擇的是貨幣政策的獨立性和匯率彈性,這就不可避免地導致了國際間資本的有限流動。拉長了利率平價理論作用的過程。

(2)外匯市場的不完善。外匯市場高度發(fā)達,有眾多的參與者,匯率變化的靈活,市場信息的充分傳播進而導致消除無成本套利機會是利率平價理論成立的另一個重要前提。

一方面,我國目前的外匯市場無論在廣度上還是深度上都不能稱之為發(fā)達。這具體表現(xiàn)在我國遠期外匯市場交易不活躍,市場參與者少,金融工具和外匯產(chǎn)品單一以及缺乏理性的市場參與者。如此不發(fā)達的外匯市場使得無成本套利的機會長期存在,從而導致了利率平價理論作用時間的延長。另一方面,央行從穩(wěn)定匯率的角度對外匯市場實施干預(yù)。這樣就使得外匯市場上形成的人民幣匯率實際上反映的是央行對匯率水平的意愿。這就導致了匯率變動和外匯市場上的真實聯(lián)系被切斷。人民幣匯率的變化對國際間資本流動的反應(yīng)比較遲緩,這也人為地拉長了利率平價理論作用的時間。

(3)利率管制較為嚴格。我國一直實行嚴格的利率管制政策。由中國人民銀行確定的基準利率和由貨幣市場供求決定的存貸款利率(該利率波動范圍受到中國人民銀行的管制)構(gòu)成了中國的利率管理體制。在這種管理體制下,最明顯的特征就是利率剛性。這在一定程度上保證了套利資本的利差收益的穩(wěn)定,引發(fā)了國際間資本的單向流動,從客觀上也延緩了利率平價理論的作用過程。

(4)匯率的相對剛性。在利率平價理論中,外匯交易者們在追逐各國之間的利息差額時,為了防范風險,一般會對交易進行套期保值。結(jié)果會導致利率高的國家的即期匯率升高,遠期匯率降低。利率低的國家則剛好相反?？梢园l(fā)現(xiàn)匯率的正常波動是利率平價理論成立的重要條件。一旦某一國面臨的是固定匯率或者相對剛性的匯率制度,利率平價理論就面臨挑戰(zhàn)。

從中國的情況來看,雖然2005年以后人民幣匯率實行的是“有管理的浮動匯率制度”,但是從實際情況來看,我國的匯率制度具有固定匯率的特征。《中華人民共和國中國人民銀行法》規(guī)定：保持幣值穩(wěn)定是中央銀行貨幣政策的最終目標,所以人民幣匯率的穩(wěn)定也是央行的最終目標。實際上,央行也利用各種干預(yù)市場的手段實現(xiàn)了這一目標。這也是導致我國外匯儲備居高不下的原因之一。目前有資料表明,每日銀行間外匯市場美元對人民幣的交易價在人民銀行公布的美元交易中間價上下3‰的幅度內(nèi)浮動。這很明顯地降低了套利資本的匯率風險,使得利率平價理論的現(xiàn)實不能發(fā)揮作用。

4 相關(guān)的政策建議

(1)逐步推進人民幣資本項目自由化。資本項目的自由化,就是要消除國際收支平衡表中資本和金融賬戶下得到資本管制,以實現(xiàn)資本在國際間的自由流動。

在目前金融全球化的背景下,中國不可能長時期將自己置身于國際金融市場之外。不斷推進資本的自由流動直至實現(xiàn)人民幣的完全可兌換是中國外匯管理的重要目標之一。當然在這個過程中,我國要注意加強銀行部門的風險管理。不可以一蹴而就,直接一步到位實現(xiàn)資本的完全自由流動,要有步驟、有條件地實現(xiàn)這一目標。

(2)加強外匯市場建設(shè)。在當前階段,積極放寬標準,讓更多的機構(gòu)、企業(yè)甚至個人進入外匯市場,擴大交易主體數(shù)量,同時降低大機構(gòu)集中易對外匯市場價格水平的壟斷程度。

在放寬進入標準、擴大交易主體數(shù)量的同時,我國應(yīng)該大力發(fā)展外匯即期市場,增加外匯市場交易品種。我國應(yīng)逐步放寬人民幣匯率日間波動幅度,讓市場在定價中發(fā)揮更大的作用。同時,也應(yīng)該增加市場上外匯交易的幣種,滿足各種不同客戶的要求。更重要的是,我國需要重點發(fā)展外匯衍生品。中國的金融衍生品發(fā)展明顯滯后,有資料表明,在全球國民生產(chǎn)總值排名前20的國家中,只有中國沒有金融期貨。中國必須加快發(fā)展金融衍生品市場這一高端領(lǐng)域。

(3)推進利率市場化改革。利率市場化要求利率水平由市場供求來決定,具體包括利率的決定、傳導、結(jié)構(gòu)和管理的市場化。目前雖然中國的利率市場化進程已經(jīng)起航,但是由于尚處于起步階段,所以實際上實行的仍然是利率管制制度,利率的管制也是中國金融衍生品發(fā)展緩慢的原因之一。

在利率市場化的進程中,筆者建議應(yīng)該從央行的基準利率、商業(yè)銀行的貸款利率和貨幣市場上的同業(yè)拆借市場利率著手,逐步實現(xiàn)利率的市場化。

(4)放寬匯率波動幅度。在以前,由于我國宏觀經(jīng)濟對匯率波動的承受能力不強,所以我國一直強調(diào)外匯匯率的穩(wěn)定,實行人民幣小幅波動。在匯改之后,人民幣兌美元的匯率不斷攀高,但是并沒有出現(xiàn)理論上應(yīng)有的通貨緊縮,我國的CPI指數(shù)反而不斷升高,這說明市場可以承受更大程度上的人民幣升值。

放寬人民幣波動范圍,使得市場匯率變化更加市場化。這樣可以有效加大國際間資本流動的匯率風險,可以有效削弱投機性國際資本的不斷涌入,使得利率平價理論的作用更加明顯。

參考文獻:

篇(6)

如今的外匯市場既包括有形的市場，也包括無形的市場，并且越來越體現(xiàn)為一個由無數(shù)外匯經(jīng)營機構(gòu)組成的計算機網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)。從目前的實際情況來看，一方面國際上最大的幾個外匯市場并沒有實體的交易地點，只是一種銀行、企業(yè)、機構(gòu)投資者、其他外匯交易商及外匯經(jīng)紀人通過電傳、電報、電話及電子計算機等電子信息系統(tǒng)所聯(lián)結(jié)的交易網(wǎng)絡(luò)，是以電子網(wǎng)絡(luò)、相關(guān)軟件為載體和平臺的虛擬市場，如倫敦外匯市場、紐約外匯市場和東京外匯市場等；另一方面，一些外匯衍生產(chǎn)品如外匯期貨、期權(quán)、貨幣互換等又同時在有形的市場進行交易。無形的外匯市場由各種針對不同對象的電子交易系統(tǒng)所組成，目前全世界外匯交易中的56%都通過各種電子交易系統(tǒng)來實現(xiàn)。據(jù)估計，到2010年該比例可能將會提高到75%。本文略述中國外匯市場電子交易平臺的發(fā)展歷程、現(xiàn)狀及未來發(fā)展之路。

一、中國外匯市場電子交易平臺的建立

我國的外匯市場即中國外匯交易中心，作為中國銀行間外匯市場的中介機構(gòu)，成立于1994年，實行會員制，當前會員包括中資銀行、外資銀行、其他的非銀行性金融機構(gòu)和非金融企業(yè)。中國外匯交易中心已成為中國金融市場體系的重要組成部分，其電子交易平臺的搭建、改革和發(fā)展，從一個側(cè)面反映了中國經(jīng)濟和金融改革的發(fā)展歷程。

中國第一代的外匯交易系統(tǒng)的構(gòu)建始于上世紀90年代初。當時國家外匯管理局提出外匯體制改革的戰(zhàn)略目標，要求實行以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、可浮動、有管理的浮動匯率制度。而同期國內(nèi)外匯市場還很分散，國內(nèi)各地匯率也不完全相同，且交易主體是企業(yè)。新的國家外匯交易機制要求在IT框架內(nèi)運行，并指定銀行成為外匯交易主體。整個外匯交易的機制、算法、模式完全由我國自己的團隊設(shè)計，在當時的網(wǎng)絡(luò)條件下，外匯交易系統(tǒng)直接采用了全程聯(lián)網(wǎng)模式，在屬于銀行的交易室之間聯(lián)網(wǎng)，是國內(nèi)最先采用的聯(lián)網(wǎng)方式。最終，推出了具有中國特色的外匯交易系統(tǒng)，以價格優(yōu)先、時間優(yōu)先原則進行撮合，成交后進行集中清算的交易方式。

1994年，外匯管理體制進行了重大改革，我國銀行間外匯市場――中國外匯交易中心在上海成立，聯(lián)通全國所有分中心，此時中國外匯交易中心系統(tǒng)正式運營。

在銀行間外匯市場平穩(wěn)運行兩年后，1996年，由中國外匯交易中心組織開發(fā)的全國性銀行間短期資金拆借市場開通，銀行間拆借市場交易系統(tǒng)正式上線，建立了一個覆蓋全國范圍的交易網(wǎng)絡(luò)，提供了完善的交易功能。外匯交易系統(tǒng)與銀行間拆借市場交易系統(tǒng)的上線運行，成為我國金融市場發(fā)展的里程碑。

1996年底，我國順利實現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項目的可兌換。實踐證明，銀行間外匯市場為結(jié)售匯制度的推行提供了有力的保障，為央行干預(yù)市場提供了平臺，促進了匯率的穩(wěn)定，有利于宏觀調(diào)控方式從直接向間接的轉(zhuǎn)變，為外匯體制的進一步改革提供了市場基礎(chǔ)，推動了人民幣經(jīng)常項目可兌換的順利實現(xiàn)。之后的幾年，我國以IT為運作平臺的銀行間市場發(fā)展迅速。

2005年7月人民幣匯率制度改革后，銀行間外匯市場逐步推出了人民幣外匯遠期、掉期交易品種，并在原有的競價交易方式之外，增加了詢價交易方式，引入做市商制度。為配合外匯市場改革措施的出臺，實現(xiàn)市場改革目的，中國外匯交易中心于2005年底通過全球招標，最終選擇路透作為新一代外匯交易系統(tǒng)的開發(fā)公司。經(jīng)過一年多的合作開發(fā)，該系統(tǒng)已于2007年3月12日上線運行外幣對交易，并于4月9日上線人民幣外匯交易。

二、中國外匯市場電子交易平臺的效用

目前中國外匯市場電子交易平臺使用的就是中國外匯交易中心及路透于2007年4月9日成功推出的新一代外匯交易系統(tǒng)，將人民幣對外匯即期、遠期、掉期交易和外幣對交易統(tǒng)一在該平臺中交易，在交易方式和技術(shù)水平上也更加與國際水平接軌。該系統(tǒng)是路透運用RET（Reuters Electronic Trading）技術(shù)專門為人民幣外匯交易進行的本地化開發(fā)，實現(xiàn)自動程序的做市商報價和交易。會員可自主選擇競價和詢價交易方式，采用一次點擊成交、RFQ雙邊詢價或限價訂單等完成交易，操作方式更加自動化、電子化，交易變得更加有效率。

新一代外匯交易平臺統(tǒng)一了人民幣外匯交易和外幣對人民幣的交易業(yè)務(wù)，提供了8種外幣對人民幣的交易信息，是銀行間外匯市場發(fā)展的一個重要里程碑，是中國外匯市場與國際接軌的標志性發(fā)展，提高了中國外匯市場的透明度和效率，完善了人民幣匯率的形成機制。

近年來，特別是中國加入世貿(mào)組織后，交易中心加快了外匯市場業(yè)務(wù)和技術(shù)創(chuàng)新的步伐。為適應(yīng)市場個性化交易的需要，作為電子交易的補充，2001年7月交易中心推出本幣聲訊中介服務(wù)，2002年6月推出外幣拆借中介服務(wù)，2003年7月成立貨幣經(jīng)紀部。我國外匯市場已建成的“交易、信息和監(jiān)管”三大服務(wù)平臺，在為金融機構(gòu)管理流動性、調(diào)整資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)和完善匯率形成機制、保持人民幣幣值穩(wěn)定、傳導貨幣政策、形成基準匯率與利率以及為監(jiān)管機構(gòu)提供實時在線監(jiān)管方面，正發(fā)揮著越來越重要的作用。

三、中國外匯交易市場電子化的發(fā)展

從中國外匯市場電子化的現(xiàn)狀來看，目前中國外匯交易中心構(gòu)建的是一個引入了做市商制度的銀行間外匯市場電子交易平臺?，F(xiàn)有的交易平臺具有較強的可擴展性，完全可以在未來引入更多的外匯衍生產(chǎn)品，并為最終形成一個綜合性外匯電子交易平臺奠定了基礎(chǔ)。而為了達到這一目標，借鑒國際外匯市場電子交易平臺的發(fā)展趨勢，建議中國外匯市場電子交易平臺應(yīng)著重在以下方面尋求發(fā)展和突破：

1. 加快新產(chǎn)品的研發(fā)和系統(tǒng)建設(shè)，促進我國外匯市場電子化向深度發(fā)展。及時推出適應(yīng)形勢發(fā)展、符合市場要求的各類服務(wù)和產(chǎn)品，特別是人民幣和外匯的衍生品交易。在系統(tǒng)建設(shè)方面，交易中心必須緊跟世界IT和交易方式的發(fā)展趨勢，研究借鑒國際各主要交易系統(tǒng)的交易機制、核心軟件和系統(tǒng)建設(shè)，遵循“安全、高效、經(jīng)濟”的準則，貫徹“多種技術(shù)手段、多種交易方式，滿足不同層次市場需要”的業(yè)務(wù)工作方針，致力于完善“交易、信息、監(jiān)管服務(wù)”三大平臺建設(shè)。

2.積極構(gòu)建國內(nèi)非銀行機構(gòu)和個人投資者的外匯市場電子交易平臺，促進我國外匯市場電子化向廣度發(fā)展。目前我國除銀行與其他外匯投資者之間的交易平臺可通過各家銀行在線外匯電子交易平臺實現(xiàn)外，還沒有其他的非銀行機構(gòu)和個人投資者的交易平臺，更不用說個人外匯投資者之間交易的平臺了。因此，我國應(yīng)積極構(gòu)建國內(nèi)非銀行機構(gòu)和個人投資者的電子交易平臺，為不同層次的投資者提供一個外匯供需的交易平臺。

3. 大力發(fā)展綜合性外匯電子交易平臺，構(gòu)建我國的外匯交易所模式，促進我國外匯市場電子化的全面發(fā)展。借鑒國際外匯市場電子交易平臺的發(fā)展趨勢，努力推動我國外匯市場電子交易平臺向綜合性電子交易平臺發(fā)展，促使我國外匯市場從柜臺交易走向交易所模式，并融合不同目標客戶群的交易，形成一個統(tǒng)一的綜合電子交易平臺，提高市場的流動性，增強市場的透明度，并提供給所有參與者公平的交易機會。通過提高各類效率，從而降低平臺的參與資格標準，降低最小交易量要求，減少交易平臺使用費，為綜合性電子交易平臺的建設(shè)打好基礎(chǔ)。

篇(7)

關(guān)鍵詞:金融;外匯流動性;監(jiān)測與評價

中圖分類號:F830.33 文獻標識碼:A 文章編號:1003-9031(2010)02-0020-05

一、銀行外匯流動性管理的現(xiàn)實需要

對商業(yè)銀行而言,資產(chǎn)的安全性、流動性和收益性是生存的根本,流動性風險管理歷來被商業(yè)銀行視為重中之重。流動性風險管理理論由早期的資產(chǎn)管理理論過渡到負債管理理論,再到資產(chǎn)負債綜合管理理論。20世紀60年代以前的資產(chǎn)管理理論強調(diào)流動性為先的管理理念,主張以資產(chǎn)的流動性維持銀行的流動性。20世紀60年代和70年代前半期的負債管理理論強調(diào)銀行可以通過主動負債即通過從市場上借入資金來滿足銀行流動性需求。70年代中期產(chǎn)生的資產(chǎn)負債綜合管理理論在繼承資產(chǎn)管理理論和負債管理理論優(yōu)點的基礎(chǔ)上,重新科學地認識了流動性的地位,指出流動性既是安全性的重要保證,又是實現(xiàn)盈利性的有效途徑,是“三性”統(tǒng)一的橋梁。[1]

對商業(yè)銀行而言,外匯流動性的影響因素可分為宏觀因素和微觀因素,宏觀因素包括貨幣政策松緊程度、外匯市場交易狀況等,微觀因素則包括商業(yè)銀行的政策取向、流動性管理水平的高低等。與這些因素相對應(yīng),可以大致把外匯流動性分為市場的流動性和經(jīng)營機構(gòu)的流動性。

就外匯市場而言,其流動性是指投資者所持外幣兌換成本幣所需要付出的時間和資金成本。長期以來,我國外匯市場一直被認為是缺乏流動性的市場。近年來,隨著外匯交易機制的不斷完善和匯率改革的進展,我國外匯市場的有效性已大幅提高。郝波(2007)運用廣義異方差條件自回歸模型(GARCH)(1,1)模型,驗證了2005年匯改后我國外匯市場的非平穩(wěn)性明顯減弱,即2005年匯改后,受到?jīng)_擊的外匯市場持續(xù)時間減短,風險變大,外匯市場的有效性得到改善,市場有效性的改善也提高了外匯市場的流動性。[2]2007年美國次貸危機爆發(fā),我國部分購買了境外衍生金融產(chǎn)品的銀行受到一定損失,尤其是投資美國次級貸款相關(guān)產(chǎn)品(CDs、CDO)的銀行受到較大影響。隨后,次貸危機演變成全球性的金融危機,我國不少商業(yè)銀行外匯資產(chǎn)的流動性遭受到了不同程度沖擊,引起了業(yè)界和管理層的警覺。2009年上半年,全球金融衍生品市場的交易量急劇萎縮,中國的外匯交易市場也因金融危機影響交易量明顯下降,流動性降低,市場的巨大波動使得外匯流動性管理的問題更加突出。由此可見,無論從宏觀市場角度,還是從微觀銀行角度,外匯流動性都是一個十分重要的問題。

二、外匯市場整體流動性狀況的評價方法

Kyle(1985)最早提出市場流動性的概念:指一單位指令流帶來的資產(chǎn)價格變化幅度(λ)。[3]他提出市場的流動性包括三個緯度:緊度、深度以及彈性。由于受到數(shù)據(jù)來源的限制,研究人員一般使用買賣價差來衡量市場的緊度,對市場的深度以及市場的彈性則較少進行實證研究。市場流動性的測度方法較多,基本包括以下幾種:第一種是單位指令流帶來的資產(chǎn)價格變化幅度。Kyle提出的“允” 可以作為市場流動性的測度指標,但它是針對整個市場的測度方法。第二種是買賣價差。Amihud和Mendelson(1986)提出了對于每一個交易者,買賣價差是市場流動性更好的一個指標,買賣價差越大,流動性越小,反之亦然。Easley等(2002)研究了買賣價差和私人信息間的關(guān)系,他(她)們提出了以信息為基礎(chǔ)的交易概率(PIN:the probability of information-based trading),即在所有的交易中知情交易者交易的比率;同時認為,買賣價差是PIN的遞增函數(shù),知情交易者越多,買賣價差越大。第三種是交易帶來的價格變化。Brennan和Subrahmanyam(1996)認為,因為有些交易會引起價格的變化,有些交易不會帶來價格的變化,所以買賣價差也存在缺陷。他們提出,交易帶來的價格變化,可以測度市場的流動性。在市場微觀結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)不足時,Amihud(2002)提出如下的測度指標,即每日內(nèi)收益率的絕對值和市場交易總量的比率,這個指標可以測度1單位的交易量帶來的資產(chǎn)價格的變化。[4]

三、單獨對商業(yè)銀行外匯資產(chǎn)流動性進行評估的必要性

市場的流動性是以商業(yè)銀行的流動性為基礎(chǔ)的,沒有單個商業(yè)銀行的流動性,市場的流動性就無從談起。但是長期以來,我國商業(yè)銀行并不重視外匯資產(chǎn)流動性狀況的評估,一方面是由于外匯資產(chǎn)占商業(yè)銀行總資產(chǎn)的比重較小,對銀行整體流動性的影響也較小,另一方面是由我國商業(yè)銀行對外匯資產(chǎn)的流動性管理意識不強所致。隨著我國經(jīng)濟對外依存度的提高,銀行外匯資產(chǎn)比重逐漸加大,對外匯資產(chǎn)狀況進行評價的必要性也日趨顯現(xiàn)。如前所述,金融危機對我國商業(yè)銀行外匯資產(chǎn)的流動性管理提出了現(xiàn)實的要求。

從根本上講,流動性是一種“將其他資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為中央銀行貨幣的能力”。[5]中央銀行的貨幣可以用來購買任何商品,是最具流動性的資產(chǎn)?？紤]到我國的實際國情,對銀行外匯資產(chǎn)流動性的評價可以分為兩個部分:一是銀行保有的外匯資產(chǎn)的變現(xiàn)能力;二是外匯資金在市場上兌換成本幣的成本和速度。對于第二個方面,我國的外匯交易市場經(jīng)過多年的發(fā)展,特別是引入做市商制度以后,其有效性有了較大的提升,銀行可以在這個市場上以合理的成本和速度實現(xiàn)換匯。[6]因此本文將從銀行資產(chǎn)管理本身的角度,解讀銀行在外匯資產(chǎn)流動性方面的管理思路。

四、評價銀行外匯流動性指標體系的初步構(gòu)思

銀行流動性涉及流動性需求和流動性供給兩方面。對大多數(shù)商業(yè)銀行來說,其流動性需求和流動性供給來源如表1所示。

目前我國商業(yè)銀行的流動性管理方法都是針對本幣業(yè)務(wù)的。商業(yè)銀行資產(chǎn)負債比例管理中,流動性評價指標主要是備付金比例、資產(chǎn)流動性比例和中長期貸款比例。這些指標內(nèi)容比較單薄,不能全面反映銀行資產(chǎn)的流動性狀況,更不能反映銀行的融資能力。并且各銀行不顧自身實際情況去套用、追求這幾項流動性指標,扭曲了流動性管理的本質(zhì)。目前央行和銀監(jiān)會采取的是一攬子指標的方式綜合評價銀行的本幣流動性狀況,而對外匯資產(chǎn),還無明確指標衡量其流動性強弱。

從2009年初起,國家外匯管理局制定了新的商業(yè)銀行外匯資產(chǎn)負債統(tǒng)計報表(匯發(fā)[2009]6號,以下簡稱報表),用以反映銀行外匯資產(chǎn)的基本狀況。筆者認為可以該報表為監(jiān)測外匯流動性狀況的數(shù)據(jù)來源,設(shè)計衡量銀行外匯資產(chǎn)流動性強弱的指標體系。該指標體系的特點是,將宏觀市場因素與微觀銀行因素相互結(jié)合,綜合評價銀行外匯流動性狀況。

借鑒本幣中流動性的判斷方法,結(jié)合我國銀行外匯資產(chǎn)的特點,筆者設(shè)計了以下指標。這些指標可定期進行評定,如在半年末或季末進行評定 。

(一)確定外匯流動性監(jiān)測評價的指標

1.超額準備金率。從2005年起,人民銀行要求各商業(yè)銀行按比例繳存外匯存款準備金,目前這一比例為5%。但各商業(yè)銀行在法定準備金之外,通常會再交一部分超額準備金,用于支付系統(tǒng)清算之用。當中央銀行提高法定準備金率時,商業(yè)銀行一定比率的超額準備金就會轉(zhuǎn)化為法定準備金。因而超額部分準備金可以作為商業(yè)銀行外匯資產(chǎn)準備金的穩(wěn)定資源。準備金數(shù)據(jù)可從中央銀行的準備金賬戶提取。

2.幣種比值。指銀行外幣中美元資產(chǎn)與其他幣種之比。多幣種投資和儲備符合風險分散化的經(jīng)營思路,并且美元與其他幣種保持一定的比例關(guān)系是十分必要的。如果美元占比過大,當美元貶值時,將造成銀行外匯資產(chǎn)的損失,影響其流動性。出于這種考慮,設(shè)定幣種間比值以衡量投資結(jié)構(gòu)的合理性。數(shù)據(jù)來自各項負債和所有者權(quán)益匯總。

3.外匯流動資產(chǎn)占比。其中的流動資產(chǎn)指短期(3個月內(nèi))貸款和短期投資之和,該指標可以反應(yīng)銀行外匯投資的合理程度。外匯流動資產(chǎn)應(yīng)包括現(xiàn)金、短期貸款、股票投資、存放同業(yè)及存放中央銀行的存款、應(yīng)收款項。

4.外匯流動比例。流動資產(chǎn)比率是商業(yè)銀行衡量流動性風險程度的重要指標之一,該指標數(shù)值越高,說明商業(yè)銀行的流動性風險越小。當然,如果該指標過高,則又意味著銀行資產(chǎn)的利用效率不高,其盈利能力會隨該指標值的增大而減弱。

其中流動資產(chǎn)指短期內(nèi)(3個月內(nèi))可以變現(xiàn)的資產(chǎn),流動負債指3個月內(nèi)可以變現(xiàn)的負債。其中的流動負債,應(yīng)包括活期存款、3個月內(nèi)到期的定期存款、品種為3個月內(nèi)的正回購債券、同業(yè)存放、應(yīng)付及預(yù)收款項。

5.外匯資金拆借比例。拆借資金比例也是衡量商業(yè)銀行流動性風險及其程度的重要指標之一。一旦商業(yè)銀行在經(jīng)營過程中因某種突發(fā)因素或特殊因素產(chǎn)生臨時流動性不足,可以用拆借資金來彌補。對于商業(yè)銀行總行而言,由于通常為外匯市場上的做市商,因此同時存在拆入和拆出外匯資金的情況。拆入拆出資金指賣出回購資產(chǎn)、買入返售資產(chǎn)。

6.外匯貸存比。貸存比率是反映商業(yè)銀行流動性風險的傳統(tǒng)指標,它反映了銀行存款資金被貸款資金占用的程度。貸存比率越大,即貸款額占存款額的比例越大,表明銀行用在貸款上的資金越多,銀行因為流動性不足而承受的風險也就越大。

7.證券外匯投資比例。銀行持有外匯證券的目的是提高收益,但是證券資產(chǎn)是高收益和高風險并存的資產(chǎn),流動性較強但易遭受損失,因而是影響外匯流動性的重要參考。證券投資余額以證券投資總額的重估損益為依據(jù)。

8.風險外匯投資占比。風險外匯投資包括衍生金融產(chǎn)品、持有房地美和房利美資產(chǎn)、持有CDs、CDO合計數(shù)為依據(jù) 。CDs和CDO的資產(chǎn)狀況與國際金融市場的流動息相關(guān),是具有較高收益同時隱藏巨大風險的外匯資產(chǎn)。

9.高風險外匯投資占比。高風險金融產(chǎn)品指高風險外匯投資總額。

(二)各指標的賦值與同一化

由于我國商業(yè)銀行的外匯資產(chǎn)大多來源于企業(yè)對外貿(mào)易的收入和外商投資,其指標的設(shè)定也不同于本幣的指標設(shè)定。在筆者設(shè)計的指標中,相對數(shù)指標較多,通過給不同指標賦予權(quán)重的方法將各指標進行同一化處理。各單一指標滿分均為100分。公式是:

(2)

以上式中各主要指標說明: ―流動性評價得分, 得分為(1)式與(2)式相加得到; ―外匯市場流動性系數(shù),指標6-9均乘以該系數(shù); ―第I項指標的得分; ―第I項指標權(quán)重。

當外匯市場的成交量下降時,交易價格顯著上升,外匯市場的流動性將會下降,這會給銀行外匯流動性帶來負面的影響, 系數(shù)介于0-1之間;當外匯市場流動性充裕時,該系數(shù)為1;流動性不足時,該系數(shù)相應(yīng)扣減。[7]本課題設(shè)計的指標體系中,指標6-9均與外匯市場成交量有關(guān),應(yīng)乘以此系數(shù)。

測算外匯市場流動性的方法較多,本文認為可以市場交易價格為依據(jù),即中國外匯交易中心每日的人民幣兌換主要外幣的交易價格,運用時間序列的平穩(wěn)性檢驗方法(如ADF)進行檢驗。 在此種情況下,應(yīng)該以市場交易量增減變化程度確定 系數(shù)。[8]如當市場成交量萎縮到歷史同期的80%時,可將 定為0.8。2005年7月21日匯改后,我國不再銀行間外匯市場成交量,只公布與上期相比較的增減數(shù),因此建議可由中國外匯交易中心定期該系數(shù),作為對外匯市場整體流動性狀況的一個提示器。

權(quán)重 的確定,筆者認為,流動資產(chǎn)占比、流動比例等指標是比較傳統(tǒng)的衡量流動性指標,在央行、銀監(jiān)會現(xiàn)有的各種指標評價體系中均占有較為重要的地位,各商業(yè)銀行也較為重視資產(chǎn)負債管理,因而應(yīng)賦予較大的比重,其余指標的權(quán)重占比相同。

例如,某銀行9項指標的得分分別是90、100、80、100、90、100、90、95、100,系數(shù)為1,則其綜合評價為93.5分。

此方法也可以分幣種對外匯資產(chǎn)的流動性進行評估。

(三)對銀行的外匯資產(chǎn)流動性做出評價

對銀行的外匯資產(chǎn)流動性做出評價可以通過設(shè)定外匯流動性狀況預(yù)警指示的方式進行,根據(jù)銀行的綜合評價判斷其流動性強弱,如將得分在60以下的定為紅色預(yù)警,表面流動性較差,外匯資產(chǎn)安全受到威脅,應(yīng)高度關(guān)注;60-80分之間的為黃色預(yù)警,表明影響流動性狀況的部分指標異常,應(yīng)引起注意,但基本正常;80以上為綠色,表明流動性正常,無需過多關(guān)注。

五、實證檢驗

為了對上述的指標體系的準確性進行檢驗,筆者選取了A、B兩家區(qū)域性法人金融機構(gòu)2009年上半年的報表進行實證檢驗, 系數(shù)為0.9,結(jié)果如下表。

六、結(jié)論

1.A、B銀行外匯流動性均處于正常范圍內(nèi)。但其中B銀行得分略低,銀行外匯流動性狀況應(yīng)引起關(guān)注。這主要是因為是B銀行兩項指標得分較低所致,一是幣種比值指標得分偏低,說明該銀行外匯投資的幣種結(jié)構(gòu)不盡合理,當國際市場匯率發(fā)生較大波動時,該銀行的外匯資產(chǎn)容易產(chǎn)生風險;二是高風險投資占比指標得分偏低,主要是由于該銀行持有LEHMAN和BETA兩家破產(chǎn)金融機構(gòu)的外匯衍生金融產(chǎn)品,因而存在明顯的賬面虧損,說明該行對外匯市場風險控制能力不強,未能有效規(guī)避高風險投資品的市場風險,應(yīng)引起高度關(guān)注。

2.系數(shù)對銀行外匯流動性的影響很大。2009年上半年受國際金融市場交易量萎縮的影響,我國外匯交易市場交易量有所下降,因而系數(shù)的減小對外匯流動性產(chǎn)生較為了明顯的影響。

七、政策建議

1.盡快建立行之有效的銀行外匯流動性監(jiān)測評價制度,將銀行外匯資產(chǎn)安全納入監(jiān)管范疇。對銀行外匯流動性的管理,應(yīng)建立在對銀行流動性狀況科學、客觀評價的基礎(chǔ)上。但目前,我國監(jiān)管當局在這方面基本處于一片空白的狀態(tài),沒有一套合理的銀行外匯流動性評價指標體系,即使發(fā)現(xiàn)銀行流動性存在問題,也無法對癥下藥。因此,建立銀行外匯流動性監(jiān)測評價制度體系是當務(wù)之急。

2.外匯監(jiān)管部門應(yīng)加強對銀行外匯流動管理的窗口指導,有針對性地進行監(jiān)管風險提示。根據(jù)相應(yīng)的指標評價體系,對銀行的外匯流動性進行分類監(jiān)管。根據(jù)評價結(jié)果的優(yōu)劣,可將銀行外匯流動性狀況分為三類,對每一類銀行,按季或按月給予相應(yīng)的窗口指導,特別是對具體某類指標評分較低的銀行,有針對性地進行監(jiān)管風險提示,如有必要還可以限制銀行外匯資金來源和運用的某些具體行為或途徑,以強化監(jiān)管力度。

3.監(jiān)管部門應(yīng)進一步約束和規(guī)范銀行的對外投資行為,弱化國際金融危機通過銀行向國內(nèi)的擴散效應(yīng)。監(jiān)管部門應(yīng)要求銀行進一步加強風險控制管理,對銀行投資境外證券產(chǎn)品和衍生產(chǎn)品實施專門的市場準入管理。對風險控制和評估能力弱、流動性監(jiān)測評價指標得分低的銀行在境外投資的規(guī)模進行必要的控制和市場禁入,以維護國家金融安全。

4.審時度勢促進金融深化,豐富外匯產(chǎn)品,推動國內(nèi)外匯市場健康發(fā)展,引導銀行外匯資產(chǎn)在國內(nèi)運用的深度和廣度。當前中國,貿(mào)易和直接投資項下雙順差造成的外匯盈余是銀行體系外匯流動性的主要來源。引導銀行體系龐大的外匯流動性更好地服務(wù)于國內(nèi)經(jīng)濟是確保金融安全以及有效防范國際金融危機帶來的負面影響的有效途徑。金融深化是大勢所趨,金融危機后各國在加強金融深化過程中的監(jiān)管問題上態(tài)度高度一致。對我國的外匯市場而言,不是金融創(chuàng)新過度,而是金融產(chǎn)品供給嚴重不足,市場活躍度受到抑制。因此,當前應(yīng)該根據(jù)形勢的發(fā)展,適時拓展外匯金融產(chǎn)品的品種和應(yīng)用范圍,在廣度和深度上推進包括外匯市場在內(nèi)的金融市場發(fā)展,更好的吸收銀行體系的外匯流動性。■

參考書目:

[1]中國人民銀行文昌市支行課題組.外匯市場干預(yù)的國際經(jīng)驗及對我國實踐的思考[J].海南金融,2006(7).

[2]郝波.匯改后中國外匯市場波動性及其對股票市場的影響[D].東北財經(jīng)大學,2007.

[3]楊榮,趙君.人民幣美元市場流動性決定因素的實證研究[J].經(jīng)濟科學,2009(1).

[4]陳小五.中國外匯市場的培育與管理[M].上海:上海人民出版社,2008.

[5]瓦森德.流動性黑洞――理解、量化與管理金融流動性黑洞[M].姜建清,譯,北京:中國金融出版社,2007.

[6]孫紅燕,劉志迎,孫海來.中國外匯市場存在的問題和改革方向[J].經(jīng)濟論壇,2006(1).