序論：寫作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇投資案例分析范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

根據(jù)麥肯尼理論，對于各層次的商業(yè)管理階層來講，投資決策是至關(guān)重要的，決策中的任意一點(diǎn)錯誤將會給企業(yè)帶來致命一擊。實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)證明，具體有以下兩個方面反映和揭示了選擇與規(guī)避投資的重要性，一方面，一個獨(dú)立的項(xiàng)目通常情況下影響著企業(yè)相對較大的財政支出，且就企業(yè)財政而言，個體投資項(xiàng)目有著不可撤銷的擔(dān)保與承諾；另一方面，就投資收益的時間考慮，一個商業(yè)項(xiàng)目會相對長期地參與企業(yè)財務(wù)，并對其擔(dān)保，擔(dān)保期將是整個項(xiàng)目的運(yùn)營期；從股東的角度來講，投資決策也是至關(guān)重要并且意義重大，錯誤的投資決策會在很大程度上造成財政損失。為了讓股東攫取最大利益，投資經(jīng)理需要對商界的資本市場各組成因素要有敏銳的觸覺，例如新項(xiàng)目廠址、機(jī)器、車間以及其他長期資產(chǎn)等。

資本投資是一種以現(xiàn)在的投資支出來換取未來利潤的投資決定?，F(xiàn)實(shí)意義上，投資評估技術(shù)是商業(yè)中非常重要的并且值得分析的一個領(lǐng)域，因?yàn)橥顿Y決策是一個階段性的商業(yè)活動，而在這一商業(yè)活動期間，產(chǎn)生的成本利息是企業(yè)項(xiàng)目分析的重點(diǎn)。面對眾多商業(yè)項(xiàng)目，投資評估技術(shù)在很大程度上可以幫助公司選擇最優(yōu)項(xiàng)目。因此，對于決策者來說，如何做出一個明智的商業(yè)投資是一個需要研究和探討的問題。

本文以一家醫(yī)療設(shè)備供應(yīng)商的商業(yè)投資項(xiàng)目為例，運(yùn)用EXCEL來建立商業(yè)模型并對其進(jìn)行分析。首先，運(yùn)用金融投資資產(chǎn)評估法分析這個投資項(xiàng)目并且觀測公司的表現(xiàn)，其中包括會計收益率（ARP：Accounting rate of return）、投資回收期（PP：Payback period）和凈現(xiàn)值（NPV：Net present value）。其次，采用金融敏感性分析法，使讀者能夠看到這個模型動態(tài)的表現(xiàn)，進(jìn)而直觀地評估此模型的優(yōu)勢和劣勢；對決策者來說，在眾多具有競爭的投資項(xiàng)目中，挑選出最適合企業(yè)投資項(xiàng)目的關(guān)鍵因素，其前提就是要了解這個項(xiàng)目是長期性還是短期性的，并且要平衡成本利益的得失。與此同時，資本、現(xiàn)金流、利潤和時間等因素都需要被列入考慮范圍之內(nèi)。最后，針對企業(yè)資產(chǎn)投資的相關(guān)問題，運(yùn)用金融模型分析法提出了具體的對策和建議。

二、案例分析和解決方案

1、背景

Turner Ltd是一家醫(yī)藥公司。目前，這家公司最近正在考慮購買一些新的醫(yī)療設(shè)備來節(jié)省當(dāng)前藥品生產(chǎn)線上的人工費(fèi)用。以下是市場上兩種機(jī)器的評估數(shù)據(jù)。

2、解決方案

研究者在EXCEL中建立模型來分析數(shù)據(jù)并幫助選擇投資方案。首先是將數(shù)據(jù)輸入在EXCEL中，整合數(shù)據(jù)后將計算現(xiàn)金流。在Excel中，運(yùn)用“∑”來計算求和，算得機(jī)器A的現(xiàn)金流是18萬英鎊，機(jī)器B的現(xiàn)金流是22萬英鎊。具體分析和計算如下所示。

（1）投資回報期（PP）

投資回報期法，言外之意就是指初現(xiàn)金流之外投資多久才能有回報。該分析法的第一個步奏是計算累計現(xiàn)金流。本文中所有的計算均通過Excel進(jìn)行，機(jī)器A和B的累計現(xiàn)金流如下。

機(jī)器A 機(jī)器B

Year1=40 Year1=20

Year2=40+40=80 Year2=20+30=50

Year3=40+40+40=120 Year3=20+30+50=100

Year4=40+40+40+20=140 Year4=20+30+50+70=170

Year5=40+40+40+20+40=180 Year5=20+30+50+70+50=220

因?yàn)閮蓚€機(jī)器的初始資本是120，我們不難發(fā)現(xiàn)機(jī)器A的投資回報期是3年；而機(jī)器B的是投資回報期=3年+（120-100）/70*12=3年零3個月。根據(jù)投資回報期方法，顯而易見該企業(yè)應(yīng)該選擇機(jī)器A為生產(chǎn)線，因?yàn)锳能在更短期間內(nèi)得到回報。雖然投資回報期方法簡單易懂，并且容易計算，但它忽略了金融獲利的狀況。在這個部分中，作者采用會計收益率方法來選擇一個合適的項(xiàng)目進(jìn)行投資。根據(jù)定義，會計收益率是平均利潤除以平均投資，計算步驟如下。

步驟1：平均收益AP=資產(chǎn)增益/資產(chǎn)年限

機(jī)器A的平均收益=（A的總現(xiàn)金流-支出）/資產(chǎn)年限=（180-120）/5=12

機(jī)器B的平均收益=（B的總現(xiàn)金流-支出）/資產(chǎn)年限=（220-120）/5=20

步驟2：會計收益率ARR=平均收益AP/平均投資額AI

機(jī)器A的會計收益率ARR=機(jī)器A的平均收益AP/AI=12/120=0.1

機(jī)器B的會計收益率ARR=機(jī)器B的平均收益AP/AI=20/120=0.17

從計算中可以總結(jié)出，機(jī)器B的會計回報率（17%）高于A（10%），所以應(yīng)該選B。

（2）凈現(xiàn)值（NPV）

與投資回報期和會計收益率相比，凈現(xiàn)值是投資決定中最好的方法。凈現(xiàn)值包含了資本投資決定中的所有成本利益。在這個案例分析中貼現(xiàn)率為10%，所以我們可以算出貼現(xiàn)因子如下。

Year 1 DF =1/（1+10%） ^ 1 =0.909

Year 2 DF =1/（1+10%） ^ 2 =0.826

Year 3 DF =1/（1+10%） ^ 3 =0.751

Year 4 DF =1/（1+10%） ^ 4 =0.683

Year 5 DF =1/（1+10%） ^ 5 =0.620

根據(jù)貼現(xiàn)因子和現(xiàn)金流，我們可以算出折現(xiàn)值（折現(xiàn)因子*現(xiàn)金流）。然后再把所有不同年份的折現(xiàn)值相加。凈現(xiàn)值的定義是所有折現(xiàn)值的總和減去初始成本。從Excel中計算得出機(jī)器A的凈現(xiàn)值為17.97；機(jī)器B的凈現(xiàn)值為39.40，顯然機(jī)器B的凈現(xiàn)值高很多，所以我們應(yīng)該選擇機(jī)器B為投資對象開展生產(chǎn)線。

3、總結(jié)

在此案例分析中，我們使用了投資回報期，會計收益率和凈現(xiàn)值三種方法。在投資回報期方法中，我們應(yīng)該選擇機(jī)器A；在其他兩種方法中，我們選擇機(jī)器B。考慮到實(shí)際的運(yùn)用上，研究者選擇機(jī)器B為最佳的方案。

三、敏感性分析

敏感性測試是用來測試變量變化帶來的影響的。在此案例中，根據(jù)不同金融方法的分析，機(jī)器B被選擇為投資對象，之后，作者再次在模型中將對數(shù)據(jù)進(jìn)行變動，從而觀察數(shù)據(jù)的改變是否對我們的投資選擇產(chǎn)生影響。對于機(jī)器B的生產(chǎn)線，第四年預(yù)計現(xiàn)金流從7萬英鎊縮小一半到了3萬5英鎊，通過原始Excel和變動后的Excel的比較，可知，雖然機(jī)器B的投資回報期從3年零3月增加到了3年零7個月，會計收益率從17%減少到了11%，但相比較機(jī)器A，機(jī)器B仍然可以做為最優(yōu)方案。然而在凈現(xiàn)值方法中，機(jī)器B的凈現(xiàn)值從39.4減少到15.49，小于機(jī)器A的凈現(xiàn)值（17.97）。因?yàn)殡S著第四年的現(xiàn)金流的改變，我們的投資決定將從B變成A。顯然凈現(xiàn)值方法更為敏感。在現(xiàn)實(shí)中，當(dāng)凈現(xiàn)值等于0或者大于0的時候，我們認(rèn)為該這個項(xiàng)目可以接受。所以對已決策者而言，知道凈現(xiàn)值在什么時候小于等于0以及如何達(dá)到是至關(guān)重要的。該案例中，作者運(yùn)用EXCEL中“目標(biāo)尋找”鍵功能中去檢驗(yàn)?zāi)軌驅(qū)衄F(xiàn)產(chǎn)生直接正影響或會讓它等于0的值，機(jī)器B的初始成本是15萬9千英鎊，凈現(xiàn)值為0。在Excel中運(yùn)用凈現(xiàn)值方法時，用目標(biāo)查詢功能去分析模型數(shù)據(jù)是非常有效的。但是經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，這個功能還是有局限性的，比如，每次只能找出一個能影響目標(biāo)值的數(shù)據(jù)，但是實(shí)際上凈現(xiàn)值可以被多個因子影響。

篇(2)

關(guān)鍵詞：投資決策流程戰(zhàn)略分析財務(wù)分析

1966年年中，MRC公司總裁阿奇伯德?布靈頓和其他高級管理人員正在考慮一項(xiàng)2520萬美元資本預(yù)算提案，將公司的一個分部改為生產(chǎn)聚脂纖維。通過公司的美國人造絲公司(ARI)這個分部，公司已大量生產(chǎn)用于輪胎簾線的人造絲纖維；然而，因?yàn)槟猃埡途壑w維所帶來的競爭日趨激烈，這一市場正在迅速衰退。進(jìn)入聚脂纖維的生產(chǎn)市場可以使MRC保持它在輪胎簾線上的市場地位，并使公司能生產(chǎn)其他用途的聚脂纖維。

一、從投資決策流程分析方面看案例失敗的原因

(一)投資方向的選擇錯誤

MRC公司投資決策流程中僅規(guī)定了成本降低、擴(kuò)大生產(chǎn)能力及引進(jìn)新項(xiàng)目三類投資范圍，沒有對公司投資項(xiàng)目優(yōu)先選擇范圍及方向做明確規(guī)定。由于沒有對投資方向性的限定，公司的投資決策不能優(yōu)先支持公司優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)投資分散，無法形成公司特有的產(chǎn)業(yè)競爭力。 從MRC1966年擁有的最大5個產(chǎn)品分部看，各分部生產(chǎn)的產(chǎn)品既沒有較大的關(guān)聯(lián)性，單個分部的銷售額也沒有任何一個超過總銷售額的20％，說明該公司沒有形成自身明顯的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。就本案例而言，投資2520萬美元生產(chǎn)用于輪胎簾線，目標(biāo)是將公司的一個分部改為生產(chǎn)聚脂纖維。實(shí)際上，除了1964年MRC投資生產(chǎn)高濕度人造絲短纖維外，公司很少接觸紡織品生產(chǎn)商，聚脂服裝纖維屬于MRC的弱項(xiàng)產(chǎn)品，與大的服裝纖維制造商杜邦公司相比，具有明顯的劣勢。投資方向的選擇錯誤是該項(xiàng)目失敗重要原因之一。

(二)缺乏對投資項(xiàng)目市場前景的預(yù)測

MRC公司投資決策流程中不注重對投資項(xiàng)目市場前景預(yù)測，而更偏重歷史數(shù)據(jù)與經(jīng)驗(yàn)的判斷。如：MRC公司用歷史的數(shù)據(jù)測算高濕度人造絲短纖維售價每磅為44-45美分之間，并認(rèn)為在5年之內(nèi)價格降至36美分并穩(wěn)定下來。然而，在廠房完成后的第2年初，高濕度人造絲的售價卻降為每磅26美分。由于過分依賴歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行決策判斷，沒有科學(xué)地分析人造絲短纖維未來市場前景，從而當(dāng)替代該產(chǎn)品的聚脂纖維出現(xiàn)時，造成該項(xiàng)投資的失敗。

二、從投資決策的戰(zhàn)略分析方面看案例失敗的原因

環(huán)境分析就是抓住影響企業(yè)生存發(fā)展的競爭力量來源，從而把握環(huán)境因素發(fā)揮作用的方式，明確環(huán)境因素對企業(yè)提供的機(jī)會和威脅。以下是案例的SWOT分析：

(一)潛在資源優(yōu)勢和競爭能力(strength)

1961年，MRC公司收購美國人造絲公司(ARI)這個分部，兼并時，ARI是美國第三大人造絲生產(chǎn)商，擁有2200萬現(xiàn)金和有價證券，且無負(fù)債。

1961－1965年，MRC公司通過收購來拓展多元化經(jīng)營，使銷售和利潤均有大幅度上升(幾乎擴(kuò)大了3倍)。

1965年，整個行業(yè)的人造絲輪胎簾線產(chǎn)量達(dá)到2．1億磅，其中ARI產(chǎn)量占25％。

1966年，MRC公司年銷售總額超過3．4億美元，銷售收入及總資產(chǎn)回報率逐年上升，股價穩(wěn)步上漲。

(二)潛在資源弱勢和競爭缺陷(weakness)

1964年，MRC公司投資800萬美元生產(chǎn)高濕度人造絲短纖維，這種人造絲纖維主要用于制衣，而公司從未涉足紡織品行業(yè)。

1969－1971年，MRC公司投資2520萬美元生產(chǎn)聚脂纖維，這對于公司當(dāng)時的現(xiàn)金流量來說投資額很高。根據(jù)MRC公司聚脂項(xiàng)目現(xiàn)金流量預(yù)測，1967年凈現(xiàn)金流量為一1425萬美元，這必然對MRC公司產(chǎn)生嚴(yán)重的負(fù)面影響。 到1969年，ARI才將達(dá)到年產(chǎn)5000萬磅聚脂纖維和樹脂的生產(chǎn)能力，而競爭對手杜邦公司1966年生產(chǎn)能力就已經(jīng)為2．4億磅，并宣布1968年底達(dá)到6億磅。聚脂行業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)要求很高，可見，ARI整體單位成本同競爭對手相比必然很高。

(三)公司所面臨的潛在機(jī)會(Opportunity)

1961年7月，杜邦公司聚脂纖維專利到期，競爭很快出現(xiàn)，價格下降，聚脂纖維開始出現(xiàn)新的市場。對于MRC公司來說，出現(xiàn)了從競爭對手處獲得市場份額的機(jī)會。

1963年，輪胎制造商用了500萬磅聚脂纖維，估計1966年用了1900萬磅，預(yù)計1970年將有1億磅聚脂纖維用于輪胎簾線的生產(chǎn)。然而，MRC公司并未重視這樣的契機(jī)。

1965年，聚脂行業(yè)總量超過4億磅，聚脂價格每磅降至14美分，加上聚脂被用于耐穿衣服上，出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況。這表明價格的大幅度下降確實(shí)擴(kuò)大了聚脂的用量，聚脂市場需求增長勢頭強(qiáng)勁。

(四)危及公司利益的潛在威脅(Threat)

1963－1966年期間，ARI稅前利潤有明顯下降趨勢，且人造絲在輪胎簾線上的使用持續(xù)減少，市場增長率下降。

1964-1965年，高濕度人造絲短纖維的價格不斷下降，直至售價降為每磅26美分，而MRC公司對高濕度人造絲短纖維的預(yù)期價格過高(36美分)，使ARI對高濕度人造絲短纖維的生產(chǎn)陷入進(jìn)退兩難的境地。

1966年，通用汽車公司的雪佛萊分部宣布它將在1968型汽車上采用尼龍簾線輪胎后，人造絲的替代品尼龍開始打入這個市場。購買者需求和品位朝偏離行業(yè)的方向變動。

1966年3月，杜邦公司生產(chǎn)能力就已經(jīng)為2．4億磅，并且宣布1968年底達(dá)到6億磅。人造絲的替代品聚脂開始搶占ARI市場份額。

聚脂行業(yè)1965年比前年增長50％，估計66年增長為35％，達(dá)到5億磅，1968年行業(yè)將生產(chǎn)聚脂12．5億磅。聚脂纖維的不斷增長表明，聚脂容易收到行業(yè)驅(qū)動因素的沖擊。

綜上所述，從SWOT分析中可以看出，MRC公司的潛在資源優(yōu)勢和競爭能力(Strength)及所面臨的潛在機(jī)會(Opportunity)，與潛在資源弱勢和競爭缺陷(Weakness)及危及公司利益的潛在威脅(Threat)相比較就顯得遜色得多。所以，聚脂項(xiàng)目方案是不可行的。MRC公司在投資決策方面偏重于經(jīng)驗(yàn)式的判斷，缺乏客觀的戰(zhàn)略分析。

值得一提的是，公司在判斷決策投資時非常重視項(xiàng)目提案人的資歷，而此項(xiàng)目之所以能夠決策投資，恰恰是因?yàn)榫壑岚甘怯葾Rl分部的總經(jīng)理約翰?文特沃什提出的。按照以上判斷原則，MRC公司很快制定并實(shí)施了聚脂項(xiàng)目提案。公司總裁阿奇伯德?布靈頓在審批投資時，奉行的重要原則是：“如果項(xiàng)目來自一個在公司呆了幾年，而且工作的分部有成就或在公司中顯得鶴立雞群的人，那我往往同意他的判斷?！笨梢?，MRC公司總裁在用人方面存在一定的個人主觀行為。這也是其最終陷于財政危機(jī)的一個重要因素。

三、從投資決策的財務(wù)控制標(biāo)準(zhǔn)方面看案例失敗的原因

(一)項(xiàng)目的規(guī)模經(jīng)濟(jì)缺乏必要的控制標(biāo)準(zhǔn)

在MRC公司投資決策流程中對項(xiàng)目的規(guī)模經(jīng)濟(jì)缺乏必要的控制標(biāo)準(zhǔn)。從1966-1971年，MRC公司在聚脂項(xiàng)目上投資為2520萬美元。到1969年新投資項(xiàng)目可達(dá)5000萬磅的產(chǎn)量，而在1968年杜邦公司的聚脂產(chǎn)量已達(dá)6億磅，比MRC公司高出12倍，顯然，MRC公司新建的聚脂項(xiàng)目沒有規(guī)模優(yōu)勢。 通過工廠規(guī)模和單位成本問的變量關(guān)系曲線可以看出， 在5000萬磅產(chǎn)量下聚脂產(chǎn)品的單位成本為1．1美元左右，而1965年聚脂價格每磅就已經(jīng)降至14美分?？梢?，由于產(chǎn)量沒有達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，MRC公司的單位成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于市場售價。這就必然導(dǎo)致生產(chǎn)越多，虧損就越多的惡性循環(huán)。

(二)項(xiàng)目現(xiàn)金流的控制標(biāo)準(zhǔn)不明確 MRC公司在投資決策過程中對項(xiàng)目現(xiàn)金流的控制標(biāo)準(zhǔn)不明確，導(dǎo)致投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量不足。

從上表可以看出：ARI公司現(xiàn)金流量逐年下降，反映出其發(fā)展前景并不樂觀。聚脂項(xiàng)目預(yù)測1967年的凈現(xiàn)金流量為一1425萬美元，現(xiàn)金流量入不敷出，這對于MRC公司原本已經(jīng)非常脆弱的資金環(huán)境更是雪上加霜。又因?yàn)榫壑?xiàng)目2520萬美元的資金投資只能生產(chǎn)聚脂和人造絲，而人造絲已經(jīng)大部分被尼龍和聚脂所替代，也說明聚脂項(xiàng)目的投資不明智。

(三)財務(wù)策略方面缺乏謹(jǐn)慎判斷

篇(3)

關(guān)鍵詞投資組合有效邊界無差異曲線實(shí)證分析

1證券投資組合的可行域和有效邊界

設(shè)有證券投資組合P，其期望收益率記為E（rp），標(biāo)準(zhǔn)差記為σP。則以E（rp）和σP為軸，可建立描述投資組合的坐標(biāo)體系。在此坐標(biāo)系中，所有可能的證券組合方式被定義為證券投資組合的可行域。對于只有兩個證券A、B的投資情形，其組合分析見圖1。

圖1中由證券A和證券B建立的證券組合位于連接A、B的直線或曲線上，該直線或曲線被稱為證券A與B的結(jié)合線。結(jié)合線的彎曲程度由證券A和證券B的收益率之間的聯(lián)動關(guān)系所決定，而與選擇的組合方式無關(guān)。證券間的聯(lián)動關(guān)系采用相關(guān)系數(shù)來衡量，取值介于－1和1之間。不同組合在連線上的位置取決于該組合投資于證券A、B的比例。如果市場不存在賣空機(jī)制，則證券投資組合的可行域即是證券A、B之間的結(jié)合線。類似地，對于三個證券A、B、C之間的組合分析情形，在不允許賣空的條件下，由三條結(jié)合線（每兩種證券形成）構(gòu)成的所有投資組合的可行域見圖2。顯然，可行域內(nèi)的每一點(diǎn)可以通過三種證券的二次組合來得到。例如，A、C的組合為D，B、D的組合為Z。一般來說，當(dāng)存在n種證券可供選擇時，根據(jù)建立組合的限制條件（如是否存在賣空機(jī)制等），其可行域可能是有限域，也可能是無限域。但無論如何，可行域的左邊界總是向外凸的（允許線性部分），不會出現(xiàn)凹陷。

根據(jù)馬柯維茨均值方差模型的假設(shè)，在相同期望收益的投資組合中，投資者會選擇方差最小的組合方案。對于每一個可能的期望收益，均有一個方差最小的投資組合恰好構(gòu)成可行域的左邊界。另一方面，在方差相同的投資組合中，投資者會選擇期望收益最高的組合方案。而對每一個可能的方差水平，都有一個期望收益率最高的投資組合恰好構(gòu)成可行域的上邊界。綜上所述，投資者實(shí)際選擇的證券組合應(yīng)位于可行域的左邊界和上邊界的公共部分，該局部邊界被稱為可行域的有效邊界（見圖3）。

2證券投資組合的無差異曲線

在投資實(shí)踐中經(jīng)常會見到高收益伴隨高風(fēng)險的情形，即：

E（rA）＞（rB），σA＞σB

此時，投資組合A比B承擔(dān)更大的風(fēng)險，但同時也具有更高的期望收益，這種期望收益的增量可視為對風(fēng)險增量的補(bǔ)償。

基于風(fēng)險與收益之間的補(bǔ)償作用，不同投資組合的實(shí)際效用（即滿意程度）在投資者看來也許是相同的。將被投資者認(rèn)為滿意程度相同的投資組合曲線繪制在均值方差坐標(biāo)系中，形成圖4所示的無差異曲線族。顯然，族中無差異曲線的位置越高，該曲線上投資組合的滿意程度越高。由于不同投資者對風(fēng)險的態(tài)度大不相同，故無差異曲線通常被劃分為風(fēng)險偏愛、風(fēng)險中立和風(fēng)險厭惡等三種基本類型，其曲線形狀（見圖4）。

3最優(yōu)證券組合的確定

統(tǒng)計調(diào)查的結(jié)果表明，絕大多數(shù)的投資者對風(fēng)險持厭惡態(tài)度。為此，本文以風(fēng)險厭惡型投資者的投資組合為代表分析最優(yōu)證券組合的確定方法與過程。

如前所述，在馬柯維茨假設(shè)下，給定投資環(huán)境中的每個投資者將根據(jù)證券組合的收益和方差以及自身對風(fēng)險的態(tài)度確定相應(yīng)的無差異曲線族，并借助于無差異曲線在投資組合的有效邊界上選擇一個適當(dāng)?shù)耐顿Y方案。顯然，由于所選投資方案既不能離開有效邊界，又希望具有盡可能高的滿意程度，故該方案必然對應(yīng)于某條無差異曲線與有效邊界的切點(diǎn)。其圖解過程見圖5，圖5中H點(diǎn)所代表的投資組合方案即為所求。

4實(shí)證分析

本文選取上證30指數(shù)的指標(biāo)股作為實(shí)證分析的對象。研究時段為2000年1月7日～2000年12月29日，共計48個交易周的收盤價。首先計算股票的周收益率及其方差，期間凡有送股、配股和派發(fā)現(xiàn)金股利的股票，均根據(jù)其配送方案分別進(jìn)行復(fù)權(quán)，以保持?jǐn)?shù)據(jù)的完整性和一致性。然后構(gòu)建組合投資的決策模型及確定投資組合的有效邊界，最終給出指標(biāo)股的投資方案并進(jìn)行必要的結(jié)果分析。

4．1周平均收益率及其方差計算

樣本股周收益率的計算公式為：

rit=■-1（1）

式中i=1，2，…，30；t=1，2，…，48；

rit：第i只股票從第t－1周到第t周的收益率；Pit：第i只股票在第t周的收盤價；Pi，t-1：第i只股票在第t－1周的收盤價；ai：第i只股票從第t－1周到第t周的送股比例；bi：第i只股票從第t－1周到第t周的配股比例；Bi：第i只股票配股價；di：第i只股票在第t－1周到第t周的每股現(xiàn)金紅利。

各樣本股在樣本時限內(nèi)平均收益率和方差的計算公式分別為：

E（rit）=■，σ2i=■（2）

式中E（ri）是第i只股票的周平均收益率，rit是第i只股票在第t周的收益率，N=47為計算總周數(shù)。

上證30指標(biāo)股在樣本時限內(nèi)周平均收益率和方差的具體計算結(jié)果見表1。

4．2決策模型與有效投資組合

因?yàn)槲覈C券交易市場不存在賣空機(jī)制，相應(yīng)的組合投資決策模型可寫成以下數(shù)學(xué)規(guī)劃的形式：minσ2（rp）XT∑X

s.t.XTEn=1

XTR=R0（3）

Xi≥0，i=1,2,…，n

式中：X=（x1，x2，…，xn）T為證券組合投資比例向量；r=（r1，r2，…，rn）T為各單個證券投資收益率向量；R=（R1，R2，…，Rn）T為收益率向量的期望向量；∑（σij）n×n為收益率向量r的協(xié)方差，σij=Cov（ri，rj），i，j=1，2，…n；En為元素全為1的n維列向量；E（rp）=XTR表示證券組合的預(yù)期收益率；σ2（rp）=XT∑X表示證券組合的風(fēng)險。

該模型的內(nèi)涵是在給定預(yù)期收益率R0的條件下，力求使證券組合投資的風(fēng)險達(dá)到最小。其中，R0為投資者所要求的最低收益率水平。

借助于Lingo軟件平臺，通過編程計算，不難求解上述數(shù)學(xué)規(guī)劃，從而確定證券投資的有效組合。實(shí)際運(yùn)算結(jié)果表明，上證30指數(shù)指標(biāo)股的有效投資組合一共有14組，每一投資組合中各樣本股所占的投資比例見表2。

5．3投資組合的有效邊界及結(jié)果分析

由表2的數(shù)據(jù)可以看出，隨著組合投資方案中證券數(shù)目的增加，用方差代表的投資風(fēng)險在迅速降低，最終穩(wěn)定在某一固有的風(fēng)險水平。該風(fēng)險水平在某種意義上可視為投資環(huán)境的系統(tǒng)風(fēng)險，必須由投資者個人承擔(dān)，而無法通過投資組合的方式來化解。

根據(jù)表2的數(shù)據(jù)可以繪制出上證30指數(shù)指標(biāo)股投資組合的有效邊界，其界面曲線見圖6。

圖6中的B點(diǎn)表明，投資者在上證30指數(shù)指標(biāo)股投資組合中可以實(shí)現(xiàn)的最高周收益率為1.4721%，折算成年收益率為75.71%，同時需要承擔(dān)方差為45.08%的投資風(fēng)險。其具體投資方案為將全部資金投資于龍騰科技，屬于單一證券的投資選擇模式，是高收益、高風(fēng)險的集中體現(xiàn)。

另一方面，圖6中的A點(diǎn)表明，如果將資金按一定比例分投于所選擇的9支股票（詳見表2），則投資風(fēng)險降低到最低程度（σ2=5.2%），同時可實(shí)現(xiàn)0.249%的周平均收益率，對應(yīng)年收益率為12.78%。顯然，該證券組合投資的收益率仍然遠(yuǎn)高于銀行同期年利率2.25%的水平。

參考文獻(xiàn)

1小詹姆斯L.法雷爾.齊寅峰譯.投資組合管理理論及應(yīng)用[M].北京：機(jī)械工業(yè)出版社，2002

篇(4)

案例教學(xué)在我國《財務(wù)管理》課程教學(xué)中已經(jīng)開展十多年，基本內(nèi)容與流程已經(jīng)形成，為設(shè)計案例課程、組織課堂案例教學(xué)、進(jìn)行分析評價。在案例教學(xué)開始之前，課前需要設(shè)計案例課程。案例教學(xué)課程設(shè)計的第一步需要確定教學(xué)目標(biāo)，《財務(wù)管理》課程教學(xué)一般是按模塊進(jìn)行，需要根據(jù)不同模塊教學(xué)內(nèi)容，選擇相對應(yīng)的教學(xué)目標(biāo)；然后選擇合適的案例，即根據(jù)教學(xué)目的要求，從課外根據(jù)企業(yè)實(shí)際選擇有針對性、能讓學(xué)生深入思考的案例。組織課堂案例教學(xué)，一般流程為：案例引入創(chuàng)設(shè)問題情境案例呈現(xiàn)案例討論分析總結(jié)。其中案例引入主要通過與學(xué)生打招呼、布置閱讀材料、介紹趣聞軼事、介紹本次課的教學(xué)活動等方式；創(chuàng)設(shè)問題情境則需要在案例呈現(xiàn)前將問題提供給學(xué)生并讓學(xué)生圍繞問題邊看案例邊進(jìn)行思考；案例呈現(xiàn)一般采用人物角色扮演、互動式電腦模擬、互動式影碟播放、錄像小品等新型的案例呈現(xiàn)形式將案例告知學(xué)生；呈現(xiàn)案例之后則需要進(jìn)行圍繞創(chuàng)設(shè)的引導(dǎo)性問題進(jìn)行案例討論，一般是按照討論開始討論高影響力問題提出備選方案討論實(shí)施策略的流程進(jìn)行，討論中允許結(jié)論不一致，以開拓學(xué)生的思維；最后進(jìn)行分析與總結(jié)，以強(qiáng)化前述內(nèi)容，并對案例討論中的長處與不足進(jìn)行講解，提示后續(xù)的案例，下發(fā)參考資料，為下堂課的教學(xué)提供準(zhǔn)備。在案例教學(xué)完成之后，還必須進(jìn)行案例教學(xué)的評價，一般需要從學(xué)生、教師、教學(xué)三個方面進(jìn)行。對學(xué)生的評價主要對學(xué)習(xí)成果的評價，主要依據(jù)有案例分析測驗(yàn)、案例分析報告等；對教師評價應(yīng)以自評為主，同時建立管理者、同事、學(xué)生共同參與的評價制度，一般從教師教學(xué)和教師素質(zhì)兩方面的評價內(nèi)容和評價標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行評價分析；對教學(xué)評價主要是對案例材料質(zhì)量、案例討論效果進(jìn)行評價。

二、《財務(wù)管理》課程中案例教學(xué)存在問題

（一）案例選取問題

案例是案例教學(xué)的載體，案例選取是否合適直接關(guān)系到案例教學(xué)的效果?！敦攧?wù)管理》課程案例教學(xué)需要大量的案例，而案例的收集、加工、整理是一個艱巨復(fù)雜的系統(tǒng)工程，需要進(jìn)行大量的調(diào)研、分析，而目前我國高校教師普遍存在實(shí)踐經(jīng)歷不足和時間精力限制等問題，在教學(xué)中一般使用案例教材等間接案例材料，這些案例的目的性、時效性、典型性都很突出，但缺點(diǎn)是學(xué)生對案例的背景缺乏了解，不能很快融入案例情景，對案例所處環(huán)境的不熟悉導(dǎo)致問題的分析和對策研究不能有效的符合實(shí)際。此外，在《財務(wù)管理》案例中，多為示例性案例，研討性案例比較少。示例性案例多為某個知識點(diǎn)的實(shí)踐應(yīng)用，多有明確的結(jié)論，對學(xué)生的自主學(xué)習(xí)能力、分析研究能力、創(chuàng)新精神的培養(yǎng)有限。

（二）學(xué)生參與問題

案例教學(xué)的突出特點(diǎn)是強(qiáng)調(diào)學(xué)生在教學(xué)過程中的主體作用，學(xué)生通過對案例的研究、分析和討論，觀點(diǎn)碰撞，形成多元化的結(jié)論，但在實(shí)際過程中，卻普遍存在沉默、搭便車、偷懶現(xiàn)象。在會計、財務(wù)管理專業(yè)的課堂案例討論中，經(jīng)常遇到大多數(shù)同學(xué)沉默，習(xí)慣作為旁聽者和接受者，而不愿意表達(dá)自己觀點(diǎn)，老師成了課堂的主角，這種局面非常尷尬，最終影響到了教學(xué)效果；在案例教學(xué)的團(tuán)隊(duì)協(xié)作中，經(jīng)常還出現(xiàn)部分同學(xué)承擔(dān)大部分工作，另部分同學(xué)搭便車；此外，由于《財務(wù)管理》案例教學(xué)中的案例多為經(jīng)典案例，很容易通過網(wǎng)絡(luò)等手段找到相關(guān)分析資料，這樣部分學(xué)生偷懶，不去自己分析，直接借用別人觀點(diǎn)。

（三）其他問題

在《財務(wù)管理》案例教學(xué)中，還存在一些其他問題，比如教師缺乏實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)難以開展案例教學(xué)、授課人數(shù)多、教學(xué)場所不合適、課程時間有限等，這些也都對《財務(wù)管理》案例教學(xué)質(zhì)量產(chǎn)生了影響?！敦攧?wù)管理》案例教學(xué)中，案例資料的間接性使得學(xué)生很難融入案例情景，對問題所處環(huán)境和約束條件認(rèn)識不深，間接導(dǎo)致學(xué)習(xí)者對問題不夠明確；教學(xué)實(shí)施中的問題直接導(dǎo)致自主學(xué)習(xí)、協(xié)作學(xué)習(xí)的欠缺。所以合理選擇案例資料和科學(xué)組織教學(xué)實(shí)踐是案例教學(xué)成功的關(guān)鍵。

三、學(xué)生自制案例教學(xué)的引入

（一）學(xué)生自制案例教學(xué)

學(xué)生自制案例教學(xué)法是指學(xué)生自己完成案例教學(xué)的全過程——從案例編寫到教學(xué)評價，同傳統(tǒng)案例教學(xué)方法相比，具有以下優(yōu)勢：第一，案例資源豐富，案例情景熟悉。學(xué)生自制案例主要來源于學(xué)生參加的一些學(xué)術(shù)性競賽活動或生產(chǎn)實(shí)習(xí)過程，如“挑戰(zhàn)杯”創(chuàng)業(yè)策劃大賽一項(xiàng)重要內(nèi)容就是虛擬企業(yè)的財務(wù)管理，此外在生產(chǎn)實(shí)習(xí)環(huán)節(jié)也可有針對性的搜集實(shí)習(xí)單位的財務(wù)、會計等方面的典型問題來進(jìn)行分析和研究。這些資料來源豐富，涉及投資決策、存貨管理、籌資管理、企業(yè)運(yùn)營、內(nèi)部控制等多個方面，而且由于學(xué)生全程參與，掌握第一手資料，案例構(gòu)建相對簡單，對問題所處環(huán)境也比較熟悉，能夠更容易融入案例情景，明確案例問題。第二，通過學(xué)生自制案例教學(xué)，將學(xué)生能力培養(yǎng)從案例分析階段擴(kuò)展到案例編寫、分析階段。其中案例編寫過程本身就是一個運(yùn)用所學(xué)知識提出問題、分析問題的過程，對學(xué)生能力的鍛煉更勝于案例分析過程，尤其是學(xué)生參加“挑戰(zhàn)杯”創(chuàng)業(yè)策劃大賽的一些案例，如某位同學(xué)將“挑戰(zhàn)杯”創(chuàng)業(yè)策劃大賽項(xiàng)目制作成案例，該項(xiàng)目是氯堿廠廢料為原材料，采用自主研發(fā)的硫酸鈉精制工藝加工硫酸鈉產(chǎn)品，該案例詳細(xì)介紹了技術(shù)和產(chǎn)品優(yōu)勢，并通過調(diào)研做了市場前景、初始投資、產(chǎn)品定價、成本構(gòu)成及期間費(fèi)用分析，由此做了10年的預(yù)算，然后通過計算現(xiàn)金流量，進(jìn)而計算凈現(xiàn)值、內(nèi)含報酬率、投資回收期等指標(biāo)進(jìn)行財務(wù)可行性分析，最后還針對該項(xiàng)目所面臨的風(fēng)險進(jìn)行相應(yīng)風(fēng)險控制分析。學(xué)生在案例編寫過程中，進(jìn)行了大量調(diào)研和不斷修改，涉及知識點(diǎn)包括投資、籌資、利潤分配、全面預(yù)算管理等理論，而且還包括了管理學(xué)、法律、市場營銷等內(nèi)容。學(xué)生通過全程參與，對企業(yè)設(shè)立、經(jīng)營所涉及知識大量涉獵，通過案例編寫，能夠使學(xué)生對所涉獵的知識系統(tǒng)化，認(rèn)識更加深刻，自主學(xué)習(xí)能力、協(xié)作學(xué)習(xí)能力也能得到鍛煉。第三，學(xué)生參與的主動性高。由于案例多來自于學(xué)生自己的親身參與的各種比賽，學(xué)生更愿意將其自己的想法進(jìn)行展示，此外，將創(chuàng)業(yè)計劃競賽項(xiàng)目同案例教學(xué)結(jié)合，在案例教學(xué)過程中聽取意見，也是學(xué)生完善自己競賽項(xiàng)目申報書的良機(jī)。

（二）學(xué)生自制案例教學(xué)的設(shè)計思路

案例編寫。案例編寫是學(xué)生自制案例教學(xué)成功與否的關(guān)鍵。首先需要由學(xué)生提出案例主題并交由老師審核。審核通過后學(xué)生進(jìn)行案例的編寫。學(xué)生在案例材料中需要提供案例的來源、背景資料、設(shè)計的依據(jù)（包括核心問題、拓展問題、知識背景）等資料。教師給予指導(dǎo)和咨詢，并對案例設(shè)計的問題進(jìn)行把關(guān)。教學(xué)實(shí)施。學(xué)生自制案例教學(xué)的實(shí)施有兩種自問自答型和我問他答型兩種模式：前者是學(xué)生自己回答自己所提出的問題，除需要提供案例背景資料外，還需要提供案例分析報告；后者是由案例制作者提供案例資料，其他同學(xué)進(jìn)行案例分析并寫出案例分析報告，案例制作者對案例分析進(jìn)行提問和評價。教學(xué)評價。評價主體是全體師生，評價客體是案例從編寫到分析的全過程，主要對案例資料的詳實(shí)性、案例分析的科學(xué)性、涉及知識點(diǎn)的廣泛性、組織分工的合理性和對其他同學(xué)的啟發(fā)性等方面進(jìn)行評價。

四、《財務(wù)管理》學(xué)生自制案例教學(xué)過程中應(yīng)注意問題

（一）正確處理教師、學(xué)生的角色分工

在學(xué)生自制案例教學(xué)法中，要注意發(fā)揮學(xué)生教學(xué)主體的作用，教師主要是作為組織者、引導(dǎo)者、咨詢者和評價者，整個教學(xué)過程雖全程參與，但應(yīng)主要負(fù)責(zé)審核、引導(dǎo)和評價，尤其是在案例制作中，要對案例資料進(jìn)行把關(guān)，保證資料的真實(shí)性和問題的科學(xué)性。

（二）多種教學(xué)案例結(jié)合使用

在案例教學(xué)中，注意學(xué)生自制案例與其他案例的結(jié)合使用。受限于知識儲備和調(diào)研能力，學(xué)生自制的案例往往只適合《財務(wù)管理》課程一部分內(nèi)容的案例教學(xué)，如投資決策分析、存貨決策等，像資本運(yùn)作等涉及較多法律、政策等外部環(huán)境因素及企業(yè)內(nèi)部問題，難度較大，學(xué)生自制有較大難度，則需要運(yùn)用原有案例進(jìn)行案例教學(xué)。

（三）科學(xué)組織，合理分工

篇(5)

    以往研究文獻(xiàn)表明,避免虧損和避免業(yè)績下降是公司進(jìn)行盈余管理的普遍動機(jī),同時,由于特殊的退市制度規(guī)定,避免被退市已成為上市公司進(jìn)行盈余管理的動機(jī)之一。下面將以在上海證券交易所和深圳證券交易所上市的A股公司為例,研究一些上市公司如何利用投資性房地產(chǎn)進(jìn)行盈余管理,以達(dá)到避免虧損、業(yè)績下滑或被退市的目的。

    為避免被退市改變后續(xù)計量模式。海南航空是一家以航空運(yùn)輸為主營業(yè)務(wù)的上市公司,該公司2007~2013年間與投資性房地產(chǎn)相關(guān)的年報數(shù)據(jù)如表3所示。公司2008年凈利潤-1588405000元,處于虧損狀態(tài),根據(jù)上交所和深交所的規(guī)定,如果2009年繼續(xù)虧損,那么公司股票交易將被實(shí)行退市風(fēng)險警示,這不僅會導(dǎo)致公司股價下跌,而且會引起監(jiān)管部門的更多關(guān)注,對公司未來發(fā)展極為不利。因此,2009年海南航空有通過進(jìn)行盈余管理避免虧損的強(qiáng)烈動機(jī)。2009年12月14日,海南航空召開董事會,審議并通過變更投資性房地產(chǎn)后續(xù)計量模式的決議,決定投資性房地產(chǎn)后續(xù)計量由成本模式改為公允價值模式,同時,將當(dāng)年在建工程和自用房地產(chǎn)轉(zhuǎn)為投資性房地產(chǎn),使其持有的投資性房地產(chǎn)比原來增長28倍(4941854÷168701)。后續(xù)計量模式改變后,2009年投資性房地產(chǎn)公允價值變動給海南航空帶來的收益為597743000元,是公司利潤總額的1.23倍,如果公司沒有在2009年底改變投資性房地產(chǎn)的后續(xù)計量模式,那么即使當(dāng)年增加持有的投資性房地產(chǎn),對公司當(dāng)年凈利潤的影響也較小,2009年的利潤將變?yōu)樨?fù)數(shù),公司將處于虧損狀態(tài)。可見,海南航空于2009年通過改變投資性房地產(chǎn)后續(xù)計量模式,實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈的目的。

    為避免業(yè)績下滑增加投資性房地產(chǎn)。是一家以房地產(chǎn)開發(fā)與銷售為主營業(yè)務(wù)的上市公司,該公司2007~2013年間與投資性房地產(chǎn)相關(guān)的年報數(shù)據(jù)如表4所示。從表4可以看出,金融街2007~2013年每年的利潤呈穩(wěn)定增長態(tài)勢。投資性房地產(chǎn)占公司資產(chǎn)規(guī)?？傤~的比例不大,但是卻為公司利潤平滑起到了重要作用。2008年3月17日,在金融街董事會審計委員會會議上審議通過了公司對投資性房地產(chǎn)采用公允價值記賬的議案,該議案從2008年1月1日開始執(zhí)行。從公司公布的2009年度年報的數(shù)據(jù)可知,公司將當(dāng)年存貨轉(zhuǎn)為投資性房地產(chǎn)采用公允價值計量后,投資性房地產(chǎn)增值一倍多,帶來的凈收益為778431569元,占公司當(dāng)年利潤總額的40.60%,如果公司沒有這筆收益,那么公司2009年的利潤總額將變?yōu)?140697959元(1917461255-776763296),比2008年下降19.50%。從公司2013年的數(shù)據(jù)來看,公司當(dāng)年增加了將近50%的投資性房地產(chǎn),2009年因?yàn)橥顿Y性房地產(chǎn)公允價值變動帶來的收益為1111427127元,占公司當(dāng)年利潤總額的38.63%,而扣除這筆收益后,公司2009年的利潤總額將變?yōu)?765558966元(2876986093-1111427127),比2008年度下降30.23%。由以上分析可以看出,投資性房地產(chǎn)對金融街凈利潤的穩(wěn)定增長起到了非常重要的作用。

    為避免虧損減少投資性房地產(chǎn)。車城是一家多元化經(jīng)營的股份有限公司,其2007年至2013年與投資性房地產(chǎn)相關(guān)的數(shù)據(jù)如表5所示。從表5可知,投資性房地產(chǎn)是金宇車城資產(chǎn)的重要組成部分,尤其自2008年開始,投資性房地產(chǎn)占公司資產(chǎn)總額的25%以上,同時,2008年10月22日監(jiān)事會會議審議通過變更投資性房地產(chǎn)后續(xù)計量模式的議案,由成本模式改為公允價值模式,這一改變使得公司當(dāng)年由于投資性房地產(chǎn)公允價值變動帶來的損失為3335500元,但2008年公司的盈利狀況良好,因此當(dāng)年的凈利潤為正。2009年,投資性房地產(chǎn)公允價值帶來的收益為21175965元,為當(dāng)年利潤總額的兩倍,由此可以懷疑,金宇車城存在利用投資性房地產(chǎn)公允價值變動平滑利潤的動機(jī),否則,2009年投資性房地產(chǎn)如果按照成本計量,那么當(dāng)年凈利潤將為負(fù)。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn),2013年下半年開始,公司持有投資性房地產(chǎn)價格普遍下跌,為了降低投資性房地產(chǎn)公允價值變動損失對當(dāng)年凈利潤的不利影響,公司于2013年將近一半的投資性房地產(chǎn)轉(zhuǎn)入開發(fā)成本作為公司存貨,同時將收取的資金占用費(fèi)轉(zhuǎn)為非經(jīng)常性損益,使得企業(yè)的利潤由虧損轉(zhuǎn)為盈利。由此,通過增加或減少投資性房地產(chǎn),公司達(dá)到了平滑利潤、避免虧損的目的。

    政策建議

    修訂投資性房地產(chǎn)會計準(zhǔn)則。投資性房地產(chǎn)與自用房地產(chǎn)之間的轉(zhuǎn)換以及對后續(xù)計量模式的選擇,盡管并不影響公司擁有房地產(chǎn)的真實(shí)價值,但卻影響損益確認(rèn)的時間,從而對公司財務(wù)報告盈余的大小產(chǎn)生一定的影響,并影響投資者的決策。因此有必要重新修訂投資性房地產(chǎn)會計準(zhǔn)則中相關(guān)條款,以減少公司調(diào)節(jié)利潤的空間。具體建議如下:首先,限制兩次轉(zhuǎn)換的時間間隔,制定更加嚴(yán)格的轉(zhuǎn)換條件。由案例分析可知,投資性房地產(chǎn)與自用房地產(chǎn)之間的轉(zhuǎn)換已成為上市公司調(diào)節(jié)利潤的一個工具,甚至有些公司為了調(diào)節(jié)利潤,不惜頻繁地在二者之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換,如金宇車城就是如此做的。因此,為了降低上市公司通過頻繁地進(jìn)行投資性房地產(chǎn)與自用房地產(chǎn)之間的轉(zhuǎn)換調(diào)節(jié)利潤,有必要限制兩次轉(zhuǎn)換的時間間隔,同時規(guī)定更加嚴(yán)格的轉(zhuǎn)換條件。其次,對公允價值的選擇制定更加嚴(yán)格的約束條件。從案例分析可知,通過在房地產(chǎn)景氣時期將投資性房地產(chǎn)后續(xù)計量從成本模式改為公允價值模式,可以實(shí)現(xiàn)公司增加利潤的目標(biāo)。盡管目前會計準(zhǔn)則不允許從公允價值模式變更為成本模式,但是,有些公司如海南航空先是將投資性房地產(chǎn)轉(zhuǎn)為自用房地產(chǎn),然后再轉(zhuǎn)為成本模式進(jìn)行后續(xù)計量的投資性房地產(chǎn),可見,將投資性房地產(chǎn)從公允價值模式變更為成本模式并非難事。為了降低通過改變后續(xù)計量模式進(jìn)行盈余管理的機(jī)會,需對公允價值模式制定更加嚴(yán)格的適用條件。

篇(6)

［關(guān)鍵詞］財務(wù)管理 案例教學(xué)法 傳統(tǒng)教學(xué)法

一、引言

案例教學(xué)是指通過教師講授案例，組織學(xué)生討論案例，撰寫案例分析報告,教師歸納總結(jié)等過程來實(shí)現(xiàn)教學(xué)目的的教學(xué)方法。自從美國哈佛大學(xué)商學(xué)院于1921年首創(chuàng)管理案例教學(xué)方法以來,案例教學(xué)以其獨(dú)特的教學(xué)效果在西方國家備受青睞，已在美國乃至全世界得到了廣泛的應(yīng)用。我國自20世紀(jì)80年代開始引入案例教學(xué)法,目前已在一些實(shí)踐性較強(qiáng)的學(xué)科領(lǐng)域，如臨床醫(yī)學(xué)、法學(xué)、工商管理、公共管理學(xué)科等得到應(yīng)用。國內(nèi)外的實(shí)踐已經(jīng)證明,案例教學(xué)對學(xué)生掌握學(xué)科理論，提高和培養(yǎng)學(xué)生的創(chuàng)新能力、實(shí)踐能力、分析問題和解決問題的能力方面具有巨大的優(yōu)勢。

財務(wù)管理是以企業(yè)資金運(yùn)動作為研究對象，研究如何組織企業(yè)資金運(yùn)動、處理企業(yè)同各方面財務(wù)關(guān)系的一門經(jīng)濟(jì)管理學(xué)科。它是在經(jīng)濟(jì)學(xué)和管理學(xué)理論基礎(chǔ)上，利用會計信息和數(shù)學(xué)工具對企業(yè)經(jīng)營過程中貨幣資源的取得和分配進(jìn)行研究，為企業(yè)經(jīng)營過程中的籌資、投資、營運(yùn)資金管理和收益分配決策提供依據(jù)。因此，財務(wù)管理既是一門理論課程，也是實(shí)踐性很強(qiáng)的課程。但由于多種原因，案例教學(xué)在財務(wù)管理課程尚沒有廣泛開展起來，以至于目前我國大多數(shù)院校財務(wù)管理課程的教學(xué)方法還是傳統(tǒng)的以教師講授為主的講授法。這種狀態(tài)顯然不利于學(xué)生創(chuàng)新能力和實(shí)踐能力的培養(yǎng)，影響未來財務(wù)管理人員綜合素質(zhì)的提高。因此，在財務(wù)管理課程教學(xué)用應(yīng)用案例教學(xué)法非常必要。

二、財務(wù)管理案例教學(xué)的組織

要使財務(wù)管理案例教學(xué)取得預(yù)期的效果,在組織財務(wù)管理案例教學(xué)過程中，應(yīng)重點(diǎn)做好課前案例準(zhǔn)備、課中教學(xué)組織、課后報告撰寫三方面工作。

1.課前案例準(zhǔn)備

課前案例準(zhǔn)備主要包括教師選擇或編寫案例和學(xué)生預(yù)習(xí)案例兩項(xiàng)內(nèi)容。其中，教師對案例的選擇或編寫尤為重要，因?yàn)楹玫陌咐梢宰寣W(xué)生從中學(xué)到科學(xué)的理財觀念、方法和手段，提高學(xué)生的財務(wù)決策能力，實(shí)現(xiàn)財務(wù)管理教學(xué)的目標(biāo)和要求。

教學(xué)案例類型多種、內(nèi)容各異。為保證案例教學(xué)取得預(yù)期效果，教師在選擇或編寫案例時，應(yīng)遵循如下原則:（1)目的性原則。選擇或編寫案例要符合財務(wù)管理課程及相關(guān)章節(jié)的教學(xué)目標(biāo)與要求，案例內(nèi)容及授課順序要與課堂教學(xué)基本同步;（2)實(shí)踐性原則。選擇或編寫的案例要符合實(shí)際情況，即使是虛構(gòu)的案例,其情節(jié)設(shè)計與現(xiàn)實(shí)情況也應(yīng)基本相符;（3)啟發(fā)性原則。選擇或編寫的案例應(yīng)蘊(yùn)含能啟發(fā)學(xué)生思考的一些問題,學(xué)生需要靈活運(yùn)用書本中所學(xué)的知識,進(jìn)行廣泛深入的思考,并通過互相討論,啟發(fā)才能得到問題的答案。(4)生動性原則。選擇或編寫案例時，要選擇或編寫生動活潑的案例要做到生動活潑，以提高學(xué)生學(xué)習(xí)的積極性，并在案例學(xué)習(xí)中更好地學(xué)好財務(wù)管理專業(yè)知識。

課前案例準(zhǔn)備階段，教師除了要根據(jù)教學(xué)進(jìn)度和教學(xué)要求選好或編好案例外，還要并認(rèn)真?zhèn)湔n，分析案例討論中可能出現(xiàn)的問題，收集相關(guān)的資料（特別是背景資料），以便在討論中向?qū)W生介紹。學(xué)生要根據(jù)教師安排復(fù)習(xí)相關(guān)理論知識，并通過閱讀案例，了解案例中提供的各種信息，針對案例中的提出的問題進(jìn)行分析和思考，提出相關(guān)對策，必要時還可以分小組進(jìn)行討論，以發(fā)揮群體智慧。

2.課中案例教學(xué)的組織

課中案例教學(xué)組織包括案例分析與討論、案例總結(jié)兩個環(huán)節(jié)。在案例分析與討論階段，教師一方面要創(chuàng)造良好的自主討論的氣氛和環(huán)境，并注意對學(xué)生進(jìn)行適當(dāng)引導(dǎo)，使案例討論緊緊圍繞中心展開；另一方面在討論中教師不應(yīng)直接表露自己的觀點(diǎn)，避免學(xué)生產(chǎn)生依賴思想，沒有自己的見解。對學(xué)生的錯誤之處不應(yīng)立即糾正，而應(yīng)在有針對性的提出問題，使學(xué)生自覺地加以修。案例討論中，學(xué)生不僅自己要積極發(fā)言，還要認(rèn)真傾聽別人的發(fā)言，積極參與案例的討論。

在案例總結(jié)階段，教師應(yīng)針對學(xué)生在討論中提出的分析問題的方法和思路、解決問題的途徑及提出的一些獨(dú)特的見解加以肯定，同時指出討論中存在的缺點(diǎn)與不足。總結(jié)時并不一定要給出標(biāo)準(zhǔn)答案，因?yàn)槌藗€別案例外，多數(shù)財務(wù)管理案例很少有絕對正確的標(biāo)準(zhǔn)答案。關(guān)鍵是要從案例討論中加深學(xué)生對財務(wù)管理理論知識的理解、提升學(xué)生從事理財工作的創(chuàng)新能力和實(shí)踐能力。

3.課后案例分析報告的撰寫

案例分析報告是學(xué)生對案例思考與討論后的書面總結(jié)。撰寫案例分析報告是鍛煉和培養(yǎng)學(xué)生書面表達(dá)能力和寫作能力的一個重要途徑。對案例分析報告的要求:一是能反映案例分析與討論中的不同觀點(diǎn)和案例討論的結(jié)論；二是案例分析總結(jié)報告要符合寫作規(guī)范。學(xué)生提交案例分析報告后，教師應(yīng)對案例分析報告寫出評語并打分，作為平時成績的一部分。

三、組織案例教學(xué)應(yīng)注意處理好的幾個關(guān)系

1.案例教學(xué)法與傳統(tǒng)教學(xué)法的關(guān)系

案例教學(xué)法盡管有許多優(yōu)點(diǎn)，但財務(wù)管理教學(xué)中應(yīng)用案例教學(xué)法也會存在一定的不足。由于案例教學(xué)法是從歸納的角度展開某一專題的學(xué)習(xí),而傳統(tǒng)的講課方法一般是通過演繹推理來傳授知識，這使得案例教學(xué)與課堂講課等傳統(tǒng)的教學(xué)方法比較，在知識的系統(tǒng)傳授、教學(xué)效率、學(xué)生對知識的準(zhǔn)確理解等方面存在明顯的不足。因此，在財務(wù)管理課程教學(xué)實(shí)踐中，應(yīng)把案例教學(xué)與傳統(tǒng)教學(xué)法有機(jī)結(jié)合起來，以便取長補(bǔ)短，達(dá)到最佳教學(xué)效果。例如，對財務(wù)管理基本概念、基本理論、基本方法,以及課程中重點(diǎn)與難點(diǎn)仍可采用課堂講授、課后作業(yè)等傳統(tǒng)教學(xué)法。當(dāng)然，講授教學(xué)不應(yīng)是灌輸與填鴨式的，而應(yīng)是誘導(dǎo)與啟發(fā)式的。除了案例教學(xué)、課堂授課等教學(xué)方法外，組織學(xué)生到企、事業(yè)單位進(jìn)行業(yè)務(wù)實(shí)習(xí)、組織學(xué)生進(jìn)行財務(wù)管理業(yè)務(wù)的模擬實(shí)驗(yàn)、組織學(xué)生做一定數(shù)量的習(xí)題以及進(jìn)行必要的測驗(yàn)和考試，都是十分重要的教學(xué)方法和教學(xué)手段。案例教學(xué)只有與這些傳統(tǒng)教學(xué)法有機(jī)結(jié)合起來，才有可能取得最佳教學(xué)效果。

2.教師與學(xué)生的關(guān)系

傳統(tǒng)的課堂授課教學(xué)方式，采用的是教師講、學(xué)生聽的單向授課模式，課堂上的教師是主角，學(xué)生只是被動地接受知識，因而師生關(guān)系相對比較容易處理。而案例教學(xué)是一種雙向互動式教學(xué)模式，要求在課堂教學(xué)過程教師與學(xué)生之間進(jìn)行密切溝通與合作。因此，與傳統(tǒng)的教學(xué)方法比較，案例教學(xué)組織的難度以較大，師生關(guān)系處理不好，就會影響到案例教學(xué)的效果。在案例教學(xué)的組織過程中，教師應(yīng)該在選用案例、帶領(lǐng)學(xué)生做好討論前的準(zhǔn)備、組織學(xué)生認(rèn)真討論案例、做好討論后的總結(jié)等方面起主導(dǎo)作用。在課堂案例分析與討論過程中，教師要設(shè)法調(diào)動學(xué)生學(xué)習(xí)的主動性和積極性,鼓勵學(xué)生廣開思路,踴躍發(fā)言,同時要對討論內(nèi)容加以引導(dǎo),以免脫離案例主題。在案例教學(xué)的組織過程中,學(xué)生則應(yīng)在課前按要求收集資料、閱讀分析案例并撰寫發(fā)言提綱。在課堂案例分析與討論過程中,學(xué)生一方面要積極發(fā)言,并敢于發(fā)表自己的見解,對其他學(xué)生的發(fā)言和教師的總結(jié)要注意聆聽，要敢于和其他學(xué)生和老師爭論問題。

3.不同類型案例的關(guān)系

財務(wù)管理案例，存在各種各樣的類型。根據(jù)案例功能不同，財務(wù)管理案例可以分為描述性案例和分析性案例；按案例的范圍不同，財務(wù)管理案例可以分為專題性案例和綜合性案例；按采用的分析方法不同，可以分為定量分析案例與定量分析案例等等。不同類型案例的功能和作用是有差異的。為此，教師在選擇或編寫案例時，要注意處理好不類型同案例之間的關(guān)系，注意不同類型案例的合理配置，以確保實(shí)現(xiàn)案例教學(xué)的預(yù)期目標(biāo)。專題性案例要體現(xiàn)一定程度的“專”,要突出重點(diǎn),避免面面俱到,以利于學(xué)生對相關(guān)知識的掌握和對課程中某些重點(diǎn)和難點(diǎn)的理解。綜合性案例則要體現(xiàn)一定程度“綜”,以利于提升學(xué)生運(yùn)用各方面知識分析和解決財務(wù)管理實(shí)際問題的能力。

4.“秩序”與“活潑”、“激勵”與“約束”的關(guān)系

組織課堂案例分析和討論時，如果沒有一定的課堂秩序，就會出現(xiàn)一位同學(xué)人大聲講，其他同學(xué)人交頭接耳地小聲講的混亂局面。為此，組織課堂案例分析和討論時，要取得好的效果，必須處理好“秩序”與“活潑”、“激勵”與“約束”的關(guān)系。教師一方面要鼓勵學(xué)生積極參與案例分析和討論，把學(xué)生的積極性充分調(diào)動起來，實(shí)現(xiàn)從“要我說”到“我要說”的轉(zhuǎn)變。為此，可以對學(xué)生進(jìn)行必要的語言，必要時也可以對積極參與案例討論的學(xué)生發(fā)放一些小禮品;另一方面，教師要對學(xué)生進(jìn)行必要地引導(dǎo)和實(shí)施一定的行為約束，維護(hù)好課堂秩序，以保證案例分析與討論的效果。

參考文獻(xiàn):

[1]胡愛榮:案例教學(xué)法在財務(wù)管理教學(xué)中的應(yīng)用[J].會計之友，2005，(4):59

[2]鄭曉云:案例教學(xué)法在財務(wù)管理專業(yè)教學(xué)中的應(yīng)用[J].高等建筑教育,2003,12(3):62～64

篇(7)

關(guān)鍵詞：金融衍生品；合約設(shè)計；滬深300股指期權(quán)

中圖分類號：F830.9 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）03-0079-07

引言

股指期權(quán)是一種新興的、復(fù)雜的金融衍生品。其在股票指數(shù)期貨合約的基礎(chǔ)上產(chǎn)生，股指期權(quán)的購買者可通過付給期權(quán)的出售方一筆期權(quán)費(fèi)以取得在未來某個時間或者時間段，以某種價格水平買進(jìn)或賣出某種股票指數(shù)合約的選擇權(quán)，是一種以一籃子股票組成的股票指數(shù)為標(biāo)的物的期權(quán)交易。自1983年，芝加哥期權(quán)交易所推出全球第一只股指期權(quán)產(chǎn)品——S&P100指數(shù)期權(quán)后，股指期權(quán)市場發(fā)展十分迅速，2002年其交易量就已超過了個股期權(quán)、股指期貨、個股期貨等其他股票衍生產(chǎn)品，2011年，全球股指期權(quán)交易量高達(dá)57.11億手，占據(jù)了全球衍生品市場的22.65%。國內(nèi)學(xué)者針對股指期權(quán)的研究較少，主要集中在對中國開展股指期權(quán)的可行性分析（李剛、劉偉，2007）與韓國股指期權(quán)市場發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)（崔曉健、邢精平，2008），這些研究從不同層面揭示了股指期權(quán)對金融衍生品市場尤其是股指期貨市場的補(bǔ)充與促進(jìn)作用，論述了股指期權(quán)在中國發(fā)展的必要性與開展股指期權(quán)交易相關(guān)的對策建議（周勇、李硯秋，2006），為理論的進(jìn)一步深化做了有益的積淀。然而，概觀所有文獻(xiàn)，與實(shí)踐中的迫切需求不相匹配的是，股指期權(quán)中關(guān)鍵的合約設(shè)計及合約設(shè)計的合理性等問題還尚未引起學(xué)界足夠關(guān)注，需要進(jìn)一步的理論論證和案例研究，這也為本研究提供了廣闊的空間。

基于上述原因，本文以韓國等成熟市場的股指期權(quán)合約為案例著眼點(diǎn)，試圖回答滬深300股指期權(quán)交易合約是否符合中國金融市場發(fā)展?fàn)顩r這一關(guān)鍵性問題，以期對滬深300股指期權(quán)交易合約進(jìn)行進(jìn)一步改進(jìn)與完善。

一、研究設(shè)計

（一）研究方法

與量化研究相比，案例研究來源于實(shí)踐，沒有經(jīng)過理論的抽象與精簡，是對客觀事務(wù)全面而真實(shí)的反應(yīng)，有助于梳理在實(shí)踐過程中涌現(xiàn)且被傳統(tǒng)的統(tǒng)計方法所忽略的新現(xiàn)象。作為探索建議型研究，本文將在第三部分運(yùn)用對同一類型的案例進(jìn)行深度分析與對比繼而提煉經(jīng)驗(yàn)的多案例研究方法，該方法不依賴原有的文獻(xiàn)或經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，十分適合本文所涉及的股指期權(quán)合約設(shè)計這類已有研究覆蓋較少，與現(xiàn)實(shí)條件聯(lián)系緊密的情況。具體到研究過程中，本文將在這一部分對成熟市場的股指期權(quán)合約進(jìn)行具體條款分析并總結(jié)成功經(jīng)驗(yàn)。在第四部分，本文將運(yùn)用拆分對比的方法將中國滬深300股指期權(quán)交易合約與第三部分總結(jié)的合約范式進(jìn)行對比，進(jìn)而討論中國合約的合理性與不足。

（二）案例選擇

針對所研究內(nèi)容，本文選擇案例標(biāo)準(zhǔn)如下：（1）該股指期權(quán)合約必須屬于成熟的金融衍生品市場，監(jiān)管機(jī)構(gòu)與法律法規(guī)齊備；（2）該國股指期權(quán)市場發(fā)展良好，成長速度及市場占有率位居全球前列；（3）該股指期權(quán)合約發(fā)行已有一段時間，能夠取得全面與長期資料，使分析能夠順利進(jìn)行；（4）該國與中國投資文化經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有可比與相似性，唯有如此才能對中國股指期權(quán)合約的設(shè)計有著借鑒作用。

基于上述標(biāo)準(zhǔn)，在單一案例分析中，本文選擇了韓國Kospi200股指期權(quán)合約作為典型合約案例。在全球市場中，韓國的股指期權(quán)市場發(fā)展最為迅猛，其推出時間雖不是最早的（在此之前美歐市場已有標(biāo)普500指數(shù)期權(quán)、DAX30指數(shù)期權(quán)等產(chǎn)品，而亞洲市場也已有日經(jīng)225指數(shù)期權(quán)、恒生指數(shù)期權(quán)等產(chǎn)品），但自1997年7月推出后，交易規(guī)模便呈現(xiàn)爆發(fā)式的增長，增速遠(yuǎn)超過了同類產(chǎn)品，步入21世紀(jì)以來，韓國股指期權(quán)的成交量更是穩(wěn)居世界榜首，是全球交投最活躍的股指期權(quán)產(chǎn)品。2011年韓國Kospi200股指期權(quán)交易量達(dá)36.72億手，占全球股指期權(quán)交易量的64.3%。發(fā)行后韓國Kospi200股指期權(quán)各年交易量（如圖1所示）。

此外，韓國與中國同屬東亞新興金融市場，投資者行為與心理同受傳統(tǒng)文化影響較深，在經(jīng)濟(jì)體制演化與金融市場發(fā)展方面也有著相似之處。在多案例分析中，本文將選擇位列2011年全球股指期權(quán)成交最活躍的品種二至四位的S&P CNX Nifty股指期權(quán)、Euro Stoxx 50股指期權(quán)、S&P 500股指期權(quán)、Taiex股指期權(quán)作為案例。

（三）資料收集

為確保本文結(jié)論的科學(xué)性與準(zhǔn)確性，本文所選資料都取自于各國交易所官方網(wǎng)站及WFE（World Federation of Exchange）。當(dāng)公開資料中的一些數(shù)據(jù)信息相互矛盾無法統(tǒng)一時，以各國交易所公布的官方數(shù)據(jù)為準(zhǔn)。

二、案例剖析

正如上文所述，本文將采取案例分析中的多案例分析方法，并進(jìn)行案例之間的比較研究，以期得到成功的指數(shù)期權(quán)合約設(shè)計的成功范式。而多案例分析方法的第一步通常是選擇一個最為典型的案例進(jìn)行單案例分析，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步確定分析重點(diǎn)，據(jù)此對后續(xù)案例進(jìn)行有重點(diǎn)的資料收集和分析最終實(shí)現(xiàn)理論的充實(shí)性（Yin，2007）。因此，第一個案例的選擇對于整個研究過程有著極其重要的意義，本文選擇了韓國Kospi200股指期權(quán)合約作為分析起點(diǎn)，通過合約概況了解合約所需具備的條款項(xiàng)目，總結(jié)其設(shè)計中的成功經(jīng)驗(yàn)；其后的多案例分析將在前文的基礎(chǔ)上繼續(xù)對同樣發(fā)展勢頭良好的S&P CNX Nifty股指期權(quán)、Euro Stoxx 50股指期權(quán)、S&P 500股指期權(quán)、Taiex股指期權(quán)合約進(jìn)行關(guān)鍵條款比較以期得到合約條款的一個基本范式。

（一）韓國Kospi200指數(shù)期權(quán)合約單案例分析

1.韓國Kospi200指數(shù)期權(quán)合約概況。從下頁表2中可以看出，一份成功完備的股指期權(quán)合約須具備標(biāo)的指數(shù)、履約方式、合約乘數(shù)、交易時間、到期月份、權(quán)利金最小報價單位、最后交易日、結(jié)算方式、執(zhí)行價格間距與合約序列、漲跌停板制度等十大條款。

2.合約設(shè)計成功經(jīng)驗(yàn)淺析。（1）標(biāo)的指數(shù)波動率大。設(shè)計股指期權(quán)合約的第一步便是選擇標(biāo)的指數(shù)，而選擇一個好的標(biāo)的指數(shù)是股指期權(quán)合約是否成功的首要前提，因?yàn)闃?biāo)的指數(shù)的優(yōu)劣以及交易者的接受程度直接影響到未來股指期權(quán)的交易量，Kospi200是韓國成分股票價格指數(shù)，由韓國證券交易所主要的200家上市公司市值加權(quán)計算而得，約占整個市場總值的85%。Kospi200指數(shù)相對其他產(chǎn)品，價格波動率較大，在過去一年全球市場中，Kospi200指數(shù)的波動率僅低于發(fā)生債務(wù)危機(jī)的歐洲市場指數(shù)，而高于美國、印度、臺灣、日本和香港市場主要指數(shù)，其中較大的波動率可以增加套期保值投資者和投機(jī)交易者的參與積極性，促進(jìn)市場活躍程度。（2）交易費(fèi)用與投資門檻較低。KRX對Kospi200指數(shù)期權(quán)的投資者設(shè)定了較低的投資門檻，1997年股指期權(quán)剛推出之時，韓國證券交易所設(shè)計了1 000萬韓幣的投資門檻，隨著亞洲金融危機(jī)的蔓延，投資門檻曾短暫地提高到了3000萬韓幣，限制中小投資者進(jìn)行交易，經(jīng)過三年市場培育后，韓國投資者已漸漸熟悉股指期權(quán)交易，至2000年1月，KRX將交易門檻降至1 000萬，韓幣進(jìn)一步推動了Kospi200股指期權(quán)的發(fā)展。具體到Kospi200股指期權(quán)的交易門檻，按期權(quán)權(quán)利金0.01點(diǎn)，乘數(shù)為50萬韓元，那么期權(quán)價格則為5 000韓元，僅相當(dāng)于28.25元人民幣。

Kospi200股指期權(quán)的交易費(fèi)用也較低廉，與大多數(shù)國家衍生品市場中期權(quán)按合約交易量收取固定費(fèi)用不同，韓國交易所與證券公司按期權(quán)權(quán)利金比率收取交易傭金，權(quán)利金越小，收費(fèi)就越低。而經(jīng)紀(jì)人之間為爭奪新客戶展開激烈競爭，使得這一比例一直保持在低水平。這也使得價格低廉的深度價外期權(quán)具有了很大的投機(jī)色彩，一旦小概率或黑天鵝事件發(fā)生導(dǎo)致深度價外期權(quán)變?yōu)閮r內(nèi)期權(quán)，投資者便可以很小的投入換取巨額收益，因此深度價外期權(quán)的交易在韓國相當(dāng)活躍。這種較低的投資門檻和交易費(fèi)用與熱衷于投機(jī)的東亞文化十分契合，能夠吸引大量的個人投資者進(jìn)入這一市場，并成為市場的主要參與力量之一。因此，Kospi200指數(shù)期權(quán)的凈買方一般為追求指數(shù)方向性的收益、投機(jī)收益或是資產(chǎn)保值的個人投資者和外國投資者，而凈賣出量巨大，能為市場提供了良好的流動性的信托公司、證券期貨公司、保險公司、養(yǎng)老基金則構(gòu)成了期權(quán)凈賣方的主體，分工明確。

（二）多合約比較分析

單單完成對韓國Kospi200指數(shù)期權(quán)合約這一單一案例的概覽和成功經(jīng)驗(yàn)總結(jié)對于中國滬深300股指期權(quán)合約設(shè)計的指導(dǎo)而言過于局限，存在普適性不足的問題，并不能達(dá)到案例分析應(yīng)有的理論飽和度，因此需要繼續(xù)對其他成熟市場的股指期權(quán)合約進(jìn)行對比分析。

從表2中可以看出，一份成功完整的股指期權(quán)合約大致須具備十項(xiàng)條款，其中：

1.標(biāo)的指數(shù)的選擇：此選擇多因各國股票市場而異，一般會選擇在各國具有相當(dāng)知名度和市場認(rèn)同度同時還具有充分的市場代表性、行業(yè)代表性和市場流動性的指數(shù)。該指數(shù)的成份股須權(quán)重適中、數(shù)量適中，行業(yè)分布廣、透明度高降低指數(shù)縱的可能性，避免不當(dāng)牟利現(xiàn)象的發(fā)生。

2.履約方式：在目前世界上比較活躍的股指期權(quán)中，只有S&P100指數(shù)期權(quán)和FTSE100指數(shù)期權(quán)為美式期權(quán)，這種期權(quán)合約交割過程較為復(fù)雜，同時也限制了期權(quán)賣方的操作，使其承擔(dān)較多無法預(yù)期的風(fēng)險，因此大多數(shù)股指期權(quán)合約選擇只能在到期日行使權(quán)力的歐式期權(quán)。

3.合約乘數(shù)：合約價值等于合約乘數(shù)與標(biāo)的物指數(shù)的乘積，合約乘數(shù)越大，合約價值越大，交易成本也越高，這就抬高了投資門檻，限制了一些中小投資者參與程度，不利于投資者利用股指期權(quán)合約進(jìn)行套利或套期保值。因此股指期權(quán)合約成交量與合約價值大致上存在一定的線性關(guān)系，合約價值越小，市場越活躍，特別在新興市場尤為明顯。典型的如韓國Kospi 200指數(shù)期權(quán)、臺灣加權(quán)指數(shù)期權(quán)、印度S&P CNX Nifty指數(shù)期權(quán)均屬于小面值合約，而S&P500股指期權(quán)則屬于大面值合約。

4.交易時間：一般股指期權(quán)的交易時間基本與標(biāo)的指數(shù)交易時間相同，個別股指期權(quán)會在標(biāo)的指數(shù)的開盤前后延長交易時間。

5.到期月份：期權(quán)合約中的到期月一般分為自交易當(dāng)月起的連續(xù)幾個近月，或隨后的3月、6月、9月、12月循環(huán)的幾個季月，或隨后的6月、12月循環(huán)的幾個半年月和隨后的幾個以12月循環(huán)的年月四種。一般情況下成熟的股指期權(quán)到期月設(shè)定較多，而新興市場的股指期權(quán)一般只設(shè)定近月和季月兩種。

6.權(quán)利金最小報價單位：最小報價單位過小一方面會使買賣價差變小，另一方面企業(yè)會減少內(nèi)部報價的深度；最小報價單位過大則可能無法完全反映股指期權(quán)和標(biāo)的指數(shù)間的供需關(guān)系。從海外市場來看全球多數(shù)股指期權(quán)的報價單位的設(shè)計從 0.05 ～10 點(diǎn)不等，既有固定最小報價單位，也有根據(jù)權(quán)利金的不同設(shè)置不同的最小報價單位。發(fā)達(dá)國家最小報價單位折合成期權(quán)價格后較新興國家價格更高。

7.最后交易日：鑒于股票市場經(jīng)常存在月末效應(yīng)，月末波動會比較大，交易較為活躍的幾種股指期權(quán)合約中除了印度的S&P CNX Nifty股指期權(quán)將到期日放在月末外，其他齊全均將到期日放在到期月的月中旬即第二或第三周左右。

8.結(jié)算方式：各國股指期權(quán)皆采用現(xiàn)金結(jié)算的方式。現(xiàn)金結(jié)算是股指期權(quán)區(qū)別于其他商品期貨的根本特征，與股指期貨不同，股指期權(quán)市場中的股價指數(shù)很難以標(biāo)準(zhǔn)實(shí)物的形式進(jìn)行交割，只能采用基于最后結(jié)算價格的現(xiàn)金差額的方式來進(jìn)行最后的結(jié)算。

9.執(zhí)行價格間距與合約序列：執(zhí)行價格間距是指不同執(zhí)行價格合約之間的差距。間距越小則同時掛牌交易的期權(quán)合約序列就會越多，交易量越分散。反之則序列數(shù)量越少，可供投資者選擇的執(zhí)行價格就越少。一般來說，首先近月與季月合約的執(zhí)行價格間距有所不同。通常季月合約相對近月合約的流動性要更弱一些，波動性更大。因此季月合約的執(zhí)行價格間距相對近月合約要更大，從各個市場的情況來看，季月合約的執(zhí)行價格間距通常是近月合約的兩倍；其次，執(zhí)行價格間距的跟當(dāng)前的股票指數(shù)價格有關(guān)系：一般股票指數(shù)的點(diǎn)位數(shù)較高，其執(zhí)行價格間距也會相對較大，較多的股指期權(quán)設(shè)置執(zhí)行價格間距，都會根據(jù)不同的指數(shù)點(diǎn)位，劃分不同的檔位來確定；最后，為了避免在波動率較大的市場中因股指的波動，而頻繁地掛出新合約，使掛牌的合約序列增多，導(dǎo)致成交量的分散的現(xiàn)象出現(xiàn)，在波動率較高的市場，其執(zhí)行價格間距也會設(shè)置相對大一點(diǎn)。近月合約執(zhí)行價格間距與指數(shù)點(diǎn)位的比值設(shè)置通常在1%～2%左右。

合約序列的設(shè)置主要需符合標(biāo)的指數(shù)的日振幅水平。合約序列的執(zhí)行價需要覆蓋掉標(biāo)的指數(shù)日振幅區(qū)間，這樣才不至于日內(nèi)頻繁掛出新的合約。在成熟的股指期權(quán)市場中，其合約一般以新合約上市前一交易日的收盤價為基準(zhǔn)，首先設(shè)立一個平價期權(quán)，再根據(jù)執(zhí)行價格間距在評價期權(quán)兩邊各設(shè)置若干價內(nèi)與價外期權(quán)合約，從而爭取覆蓋歷史數(shù)據(jù)80%以上的振幅。

10.漲跌停板制度：設(shè)置漲跌停板的主要目的在于防止市場的過度波動和定價偏差從而促進(jìn)市場的穩(wěn)定，恰當(dāng)?shù)臐q跌停板能夠抑制市場異常波動，增加流動性。歐美成熟市場基本沒有漲跌停制度，只有一些新興市場股指期權(quán)交易設(shè)置了漲跌停板，其中Kpspi200 指數(shù)期權(quán)采用的是斷路器制度，TAIEX采用漲跌停板制度，Nikkei 225指數(shù)期權(quán)同時采用了斷路器和漲跌停板制度。

基于對國際市場中5份成功的股指期權(quán)合約條款的對比分析后，我們可以對一份完整成功的之期權(quán)合約條款范式進(jìn)行大致的描述（見下頁表8）：

三、中國滬深300股指期權(quán)交易合約的討論及改進(jìn)

中國目前已經(jīng)開始進(jìn)入股指期權(quán)內(nèi)部測試階段，開展試點(diǎn)的期貨公司已開始由內(nèi)部人員使用若干賬號進(jìn)行模擬交易（見下頁表9）。

（一）合約設(shè)計合理點(diǎn)

通過中國滬深300股指期權(quán)交易合約的具體條款與上文所討論的股指期權(quán)合約范式進(jìn)行對比，不難得出中國股指期權(quán)合約設(shè)計還是較為合理的，這具體表現(xiàn)在：

1.標(biāo)的物選取合理：滬深 300 指數(shù)由中國滬深兩個交易所共同推出，能夠基本反應(yīng)中國股市整體面貌；其成份股能夠涵蓋中國股市大部分重要的行業(yè)和重點(diǎn)企業(yè)；滬深 300 指數(shù)具有相當(dāng)?shù)闹群褪袌稣J(rèn)同度，它的成分股具有市場代表性，數(shù)量適中，透明度和流動性好。

2.合約乘數(shù)適中：中國滬深300指數(shù)期權(quán)的合約乘數(shù)為100點(diǎn)，按當(dāng)前2 000點(diǎn)左右計算，合約價值約為20萬，既能保證機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行套期保值，又能保證投機(jī)者積極入市，同時限制散戶過度參與，符合中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀。

3.執(zhí)行價格間距適中：滬深300股指期權(quán)和其他新興國家股指期權(quán)類似，對近月與季月合約設(shè)置了不同的執(zhí)行價格間距。從執(zhí)行價格間距的設(shè)定及與指數(shù)的比例來看，其與TAIEX指數(shù)期權(quán)和S&P CNX Nifty指數(shù)期權(quán)基本一致，約為 2%左右，符合當(dāng)前2 000點(diǎn)左右的點(diǎn)數(shù)及波動率。相對其他市場標(biāo)的指數(shù)偏高的情況，執(zhí)行價格間距適中。

4.到期月份符合新興市場定位：中國作為新興市場國家，股市規(guī)模有限，短期投資者較多，因此到期月以近月為主，而兩個月的季月合約又可以滿足一部分中長期套期保值的需求，與短期相互配合。這種到設(shè)定符合中國金融市場定位，也與滬深300股指期貨到期月的設(shè)置保持一致。

（二）合約設(shè)計改進(jìn)

雖然滬深300股指期權(quán)仿真交易合約在總體上與中國金融市場發(fā)展水平相適應(yīng)，也與滬深300股指期貨合約在多個細(xì)節(jié)點(diǎn)上保持一致，但其與成熟市場相比，仍有一定的改進(jìn)空間。

1.對合約序列未給出明確規(guī)定。根據(jù)中國情況，自2005年上市后，滬深300指數(shù)的日振幅大部分在150點(diǎn)以內(nèi)，因此如果合約序列可以設(shè)置為能夠覆蓋150點(diǎn)的振幅，根據(jù)近月合約執(zhí)行價格間距 50點(diǎn)的條款，在1 個價平的基礎(chǔ)上再加上3個價內(nèi)，3個價外期權(quán)即可覆蓋 150 點(diǎn)的日振幅。而按照季月合約執(zhí)行價格間距 100 點(diǎn)的參考值，在1 個價平的基礎(chǔ)上再掛 2 個價內(nèi)，2 個價外即可。

2.合約條款應(yīng)更具靈活性。在一些成熟的股指期權(quán)市場中，合約條款設(shè)定更加細(xì)致，更具靈活性，如在權(quán)利金最小報價單位的規(guī)定中，滬深300指數(shù)期權(quán)采用的是固定最小報價單位，而TAIEX指數(shù)期權(quán)、S&P 500指數(shù)期權(quán)、Kospi 200指數(shù)期權(quán)合約中，普遍采用的是根據(jù)權(quán)利金的不同來設(shè)定最小報價單位。

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