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篇(1)

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；金融風(fēng)險(xiǎn)；基本功能

中圖分類號(hào)：F831.51 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào):1003－9031(2012)01－0029－04 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.01.08

一、引言

次貸危機(jī)表明，資產(chǎn)證券化引致金融風(fēng)險(xiǎn)的形成、積累和傳導(dǎo)已成為不可爭(zhēng)議的事實(shí)[1]。比如資產(chǎn)證券化引起內(nèi)生流動(dòng)性擴(kuò)張[2]、資產(chǎn)價(jià)格泡沫和潛在金融風(fēng)險(xiǎn)[3]、金融市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮[4-8]以及金融體系的“去杠桿化”[9-10]。但資產(chǎn)證券化到底通過什么樣的途徑引起系風(fēng)險(xiǎn)的形成及傳導(dǎo)？在金融風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)態(tài)演進(jìn)中，資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制、基本功能以及基礎(chǔ)資產(chǎn)到底起了什么樣的作用？針對(duì)這些問題，學(xué)術(shù)界還沒有形成完整的結(jié)論，因此本文深入討論資產(chǎn)證券化在金融風(fēng)險(xiǎn)的形成及動(dòng)態(tài)演進(jìn)中的作用機(jī)制。

本文借鑒Davis、Karim（2009）①關(guān)于金融危機(jī)的研究成果，他們認(rèn)為金融危機(jī)的演進(jìn)遵循：初始正向沖擊―正向沖擊引起的傳導(dǎo)―負(fù)向二次沖擊―危機(jī)的爆發(fā)及傳導(dǎo)―政策反應(yīng)―經(jīng)濟(jì)后果。所以本文認(rèn)為資產(chǎn)證券化對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的作用機(jī)制應(yīng)遵循以下四個(gè)階段：形成―積累―爆發(fā)―傳導(dǎo)及擴(kuò)散，本文遵循這四個(gè)階段來分析資產(chǎn)證券化在金融風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)態(tài)演進(jìn)中的作用（見表1）。

二、資產(chǎn)證券化的復(fù)雜運(yùn)作機(jī)制――金融風(fēng)險(xiǎn)的形成

資產(chǎn)證券化在運(yùn)作過程中涉及到初始債務(wù)人、貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、投資者、服務(wù)者以及第三方等主體，因此其運(yùn)作機(jī)制是極其復(fù)雜的，這使參與主體難以掌握資產(chǎn)證券化的有效信息并形成理性的市場(chǎng)預(yù)期，同時(shí)導(dǎo)致大量委托――問題，這些不利因素均導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)的潛在形成。

（一）種類繁多的基礎(chǔ)資產(chǎn)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的定價(jià)難度上升

證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類繁多，不同的資產(chǎn)具有不同的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，這也相應(yīng)的有不同的風(fēng)險(xiǎn)收益評(píng)估方式。在利率的波動(dòng)下，各項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的難度越來越大，這時(shí)市場(chǎng)會(huì)傾向于依賴假設(shè)條件模型進(jìn)行評(píng)估，但這種評(píng)估結(jié)果大多不符合市場(chǎng)走勢(shì)。如果基礎(chǔ)資產(chǎn)不止一種，則定價(jià)的難度會(huì)上升。在金融市場(chǎng)中，有效的定價(jià)可以優(yōu)化資源配置并減少市場(chǎng)波動(dòng)，因此資產(chǎn)證券化定價(jià)難度的上升無疑使?jié)撛陲L(fēng)險(xiǎn)不斷形成。

（二）資產(chǎn)證券化繁多的創(chuàng)新品種增加了信息披露和市場(chǎng)預(yù)期的難度

資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新品種是極其繁多的，并在初始證券化基礎(chǔ)上形成的證券化平方和立方，再加上眾多的參與主體，使資產(chǎn)證券化形成一個(gè)種類繁多、錯(cuò)綜復(fù)雜的市場(chǎng)，這增加了信息披露和市場(chǎng)預(yù)期的難度。一方面，眾多創(chuàng)新產(chǎn)品導(dǎo)致信息披露需要花費(fèi)很高的成本，當(dāng)信息分析成本超過收益時(shí)，市場(chǎng)參與者就不會(huì)進(jìn)行信息分析，這是目前資產(chǎn)證券化評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)壟斷的主要原因，這也會(huì)引起信息披露不充分以及評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，這些創(chuàng)新產(chǎn)品具有復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)，再加上難懂的定價(jià)模型，使投資者很難對(duì)價(jià)格走勢(shì)形成有效的預(yù)期，這導(dǎo)致了潛在風(fēng)險(xiǎn)的形成。

（三）資產(chǎn)證券化的眾多參與者導(dǎo)致大量委托――問題

委托――問題源自于委托人和人之間的信息不對(duì)稱。資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新過程中有一個(gè)不斷拉長(zhǎng)的利益鏈條，其中包括借款人、貸款發(fā)放者、金融機(jī)構(gòu)、投資銀行、信用評(píng)級(jí)公司、投資者以及服務(wù)商等。由于缺乏有效的激勵(lì)機(jī)制，資產(chǎn)證券化運(yùn)作中的每?jī)蓚€(gè)參與者都存在信息不對(duì)稱，每多一層的信息不對(duì)稱就會(huì)產(chǎn)生一層委托――問題，形成嚴(yán)重的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。隨著證券化的不斷創(chuàng)新，初始借貸關(guān)系變得越來越不清晰，參與主體之間的責(zé)任也變得越來越模糊，委托――問題會(huì)越來越多，這使資產(chǎn)證券化的運(yùn)作鏈條極其脆弱，并隱含了大量風(fēng)險(xiǎn)。

三、資產(chǎn)證券化的基本功能――金融風(fēng)險(xiǎn)的潛在積累

資產(chǎn)證券化具備轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)和增加流動(dòng)性兩項(xiàng)基本功能。在資產(chǎn)證券化誕生之初，這兩項(xiàng)功能為解決儲(chǔ)蓄存款機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性短缺、降低融資成本、優(yōu)化資源分配以及提高資本充足率等方面發(fā)揮了有效作用。一般在金融危機(jī)爆發(fā)之前，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)有一個(gè)積累階段，而資產(chǎn)證券化基本功能的過度濫用能夠促使金融風(fēng)險(xiǎn)潛在積累。

（一）增加流動(dòng)在風(fēng)險(xiǎn)潛在積累中的作用

1.增加流動(dòng)性導(dǎo)致抵押貸款機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)。在次貸危機(jī)中，抵押貸款機(jī)構(gòu)通過證券化將一些缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)變現(xiàn)。隨著流動(dòng)性的增加，抵押貸款機(jī)構(gòu)放貸的動(dòng)機(jī)會(huì)隨之提高，從而忽視對(duì)借款人信用等級(jí)和財(cái)務(wù)狀況的調(diào)查，并放松對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)督，由此引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。

2.增加流動(dòng)性導(dǎo)致了內(nèi)生流動(dòng)性擴(kuò)張。抵押貸款機(jī)構(gòu)通過證券化實(shí)現(xiàn)了流動(dòng)性增加，而證券化的投資者比如投資銀行也可以將其持有的證券化作為基礎(chǔ)資產(chǎn)再次證券化，從而實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性的擴(kuò)張。這種手段在次貸危機(jī)中被不斷利用，即只要資產(chǎn)證券化存在，“投資約束”就等同于不存在。但這種擴(kuò)張集中在金融市場(chǎng)內(nèi)部，沒有像貸款那樣從金融機(jī)構(gòu)延伸至實(shí)體產(chǎn)業(yè)，因此這種流動(dòng)性增加只能是內(nèi)生流動(dòng)性擴(kuò)張，同時(shí)這種增加與基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格緊密相關(guān)，一旦價(jià)格發(fā)生逆轉(zhuǎn)，流動(dòng)性供給就會(huì)驟然減少，流動(dòng)性危機(jī)就有可能爆發(fā)[11]。

3.增加流動(dòng)性導(dǎo)致了資產(chǎn)價(jià)格泡沫。隨著流動(dòng)性資源的增加，抵押貸款機(jī)構(gòu)更熱衷于發(fā)放抵押貸款，導(dǎo)致大量信貸資金流入住房貸款市場(chǎng)，引起房?jī)r(jià)不斷上漲，形成資產(chǎn)價(jià)格泡沫。若房?jī)r(jià)上漲速度能與租金上漲速度持平，則房市就不存在泡沫。但在1998―2007年時(shí)期的美國(guó)，房?jī)r(jià)上漲速度始終快于租金，表明房地產(chǎn)市場(chǎng)存在巨大泡沫，而在2007年房?jī)r(jià)觸頂回落，房?jī)r(jià)增速逐漸向租金靠攏，表明市場(chǎng)在擠出泡沫[12]。由此可見美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)存在巨大泡沫，而增大流動(dòng)是泡沫形成的罪魁禍?zhǔn)字弧?/p>

（二）風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能在風(fēng)險(xiǎn)潛在積累中的作用

在金融危機(jī)中，資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能是金融風(fēng)險(xiǎn)積累的直接推手。首先，抵押貸款機(jī)構(gòu)通過發(fā)行證券化將借款人的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至投資者，這些投資者包括投資銀行、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行及個(gè)人投資者。隨后，投資銀行通過金融創(chuàng)新將初始證券化作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行再次打包和重組，由此形成證券化平方和立方等（比如各種CDO、CDS），這些產(chǎn)品又會(huì)被其他投資者購買，形成風(fēng)險(xiǎn)的再次轉(zhuǎn)移。隨著監(jiān)管的放松，這一過程會(huì)不斷衍生下去，形成巨大的信用鏈條。在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移過程中，風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)者越來越多，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)在轉(zhuǎn)移過程中被放大和擴(kuò)散。同時(shí)由于證券化產(chǎn)品之間的相關(guān)系數(shù)較高，它們價(jià)格的漲跌幾乎趨同于基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格，由此引起金融風(fēng)險(xiǎn)的積累。一旦貨幣政策轉(zhuǎn)向緊縮，前期積累的金融風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)超出投資者所能承受的水平，風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)轉(zhuǎn)化為損失，引發(fā)借款者無力還貸、投資者得不到償付、資產(chǎn)價(jià)格下跌和金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)的惡性循環(huán)。

四、資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)――金融風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)

資產(chǎn)證券化由基礎(chǔ)資產(chǎn)衍生而來，同時(shí)在初始證券化基礎(chǔ)上又衍生出了證券化的平方和立方等。衍生工具的價(jià)值取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值，基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值波動(dòng)會(huì)帶動(dòng)衍生品的價(jià)值波動(dòng)。如果經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)負(fù)向沖擊（比如經(jīng)濟(jì)政策由寬松轉(zhuǎn)為緊縮），基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格（比如住房貸款的價(jià)格）就會(huì)下降，各類證券化資產(chǎn)的評(píng)級(jí)會(huì)隨著基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格下降而下調(diào)，從而其價(jià)格也會(huì)降低，這時(shí)就會(huì)出現(xiàn)類似傳統(tǒng)融資中所面臨的“投資約束”，資產(chǎn)證券化的基本功能也會(huì)喪失，市場(chǎng)不能正常的擴(kuò)充流動(dòng)性和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，已設(shè)計(jì)好的證券化產(chǎn)品將會(huì)失去銷路，內(nèi)生流動(dòng)性擴(kuò)張和資產(chǎn)價(jià)格上漲就會(huì)失去根基，整個(gè)市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)下滑的趨勢(shì)，從而引起金融風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。

五、資產(chǎn)證券化在金融風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)中的作用

在金融風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制會(huì)通過兩種渠道引起風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)：一種是基礎(chǔ)資產(chǎn)渠道，另一種是證券化產(chǎn)品渠道。

（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)渠道

金融風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格（比如房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格）不可避免的會(huì)發(fā)生下跌。在基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格下跌過程中，由于財(cái)富效應(yīng)和托賓效應(yīng)的影響，市場(chǎng)中微觀主體的消費(fèi)和投資均會(huì)乘數(shù)倍下降，市場(chǎng)有效需求就會(huì)不足，由此引起金融風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)及經(jīng)濟(jì)蕭條。

（二）證券化產(chǎn)品渠道

金融風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格下跌會(huì)引起證券化資產(chǎn)的降級(jí)和價(jià)格下降，因此證券化產(chǎn)品也是金融風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的重要渠道。在金融體系中，投資銀行、對(duì)沖基金、養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者是證券化的主要持有者，而商業(yè)銀行是證券化的持有者和發(fā)行者，因此在證券化價(jià)格下跌中，其發(fā)行者和投資者均會(huì)遭受影響，主要體現(xiàn)在以下兩方面：

1.對(duì)于證券化投資者而言，證券化的降級(jí)及價(jià)格下跌將導(dǎo)致資本市場(chǎng)出現(xiàn)新的擠兌形式――“資本市場(chǎng)擠兌”，其特征是：作為證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)市場(chǎng)的信貸市場(chǎng)發(fā)生違約，與信貸資產(chǎn)相關(guān)的證券化資產(chǎn)減值，投資者為了避免損失向市場(chǎng)套現(xiàn)，并紛紛拋售資產(chǎn)，這會(huì)減少資金供給與資產(chǎn)交易，導(dǎo)致流動(dòng)性危機(jī)爆發(fā)，而危機(jī)的爆發(fā)會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)進(jìn)一步減值，資金供給又會(huì)進(jìn)一步減少，最終導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)和緊縮。

2.對(duì)于商業(yè)銀行來講，一方面，它們是市場(chǎng)中證券化的投資者，因此“資本市場(chǎng)擠兌”也會(huì)發(fā)生在它們身上。另一方面，它們還有證券化發(fā)行者這一角色，隨著商業(yè)銀行持有的證券化資產(chǎn)不斷減值，其擁有的一些信貸資產(chǎn)也難以證券化，這使它們無法有效的補(bǔ)充流動(dòng)性，這時(shí)商業(yè)銀行就會(huì)同時(shí)發(fā)生流動(dòng)性危機(jī)和償付危機(jī)。

因此可看出，在金融風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，資產(chǎn)證券化會(huì)同時(shí)從基礎(chǔ)資產(chǎn)和證券化產(chǎn)品兩個(gè)渠道，對(duì)資產(chǎn)證券化的發(fā)行者和投資者造成影響，使市場(chǎng)產(chǎn)生流動(dòng)性危機(jī)和償付危機(jī)，從而引起風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)。

六、政策建議

我國(guó)的資產(chǎn)證券化處于起步階段，其運(yùn)作模式、法律以及稅收等方面還不成熟。雖然資產(chǎn)證券化可以導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)的形成和傳導(dǎo)，但不能否認(rèn)資產(chǎn)證券化的積極作用，而應(yīng)總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，根據(jù)我國(guó)實(shí)際推出資產(chǎn)證券化。在我國(guó)資產(chǎn)證券化的設(shè)計(jì)和構(gòu)建方面，本文認(rèn)為應(yīng)采取如下措施：

1.對(duì)于資產(chǎn)證券化的品種。在發(fā)展初期，為了防止對(duì)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)功能的濫用，本文認(rèn)為可以使基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模略高于證券化的規(guī)模，從而防止風(fēng)險(xiǎn)的過度轉(zhuǎn)移。但隨著市場(chǎng)的不斷成熟，可以視市場(chǎng)發(fā)展程度而推出其他衍生品，從而推進(jìn)資產(chǎn)證券化品種的不斷完善。

2.對(duì)于資產(chǎn)證券化的基本模式。本文認(rèn)為必須采用表外模式，但鑒于法律對(duì)SPV設(shè)立和政府擔(dān)保的限制，可以使政府承擔(dān)基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)督職能，采取“政府監(jiān)管式的表外信托模式”，這樣既不突破法律瓶頸，又可以發(fā)揮政府的作用。隨著市場(chǎng)不斷成熟?？梢灾鸩綄?duì)法律進(jìn)行修整，為政府在資產(chǎn)證券化運(yùn)作中承擔(dān)更大的作用清除障礙。

3.對(duì)于資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。無論風(fēng)險(xiǎn)如何轉(zhuǎn)移，資產(chǎn)證券化價(jià)值鏈上風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)主體如何增加，其總風(fēng)險(xiǎn)總是由基礎(chǔ)資產(chǎn)決定的，因此必須加強(qiáng)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)管。首先，嚴(yán)格審查基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用等級(jí)和質(zhì)量，構(gòu)建對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)債務(wù)人資信情況變化的反應(yīng)機(jī)制；其次，不定期的審查發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表，有效監(jiān)測(cè)基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流，保證現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和可靠性；再次，建立基礎(chǔ)資產(chǎn)池的形成標(biāo)準(zhǔn)，包括基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)、期限標(biāo)準(zhǔn)、基礎(chǔ)資產(chǎn)債務(wù)人的地域分布標(biāo)準(zhǔn)等，構(gòu)建多元化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

4.對(duì)于資產(chǎn)證券化的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。目前存在信譽(yù)資本論和監(jiān)管特許權(quán)論①兩種信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)設(shè)立的理論。在我國(guó)，證券市場(chǎng)還處于發(fā)展初期，以市場(chǎng)化運(yùn)作為基礎(chǔ)的“信譽(yù)資本論”不適合我國(guó)，我國(guó)應(yīng)建立以“監(jiān)管特許權(quán)論”為基礎(chǔ)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，并加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的專業(yè)化操作，包括加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)跟蹤評(píng)級(jí)和利益沖突規(guī)避機(jī)制的建設(shè)，加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管、提高評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的透明度。另外也要防止評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)技術(shù)層面上的缺陷、評(píng)級(jí)壟斷、評(píng)級(jí)模型及標(biāo)準(zhǔn)的差異以及債券發(fā)行后評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)跟蹤標(biāo)準(zhǔn)變化等問題。

5.對(duì)于資產(chǎn)證券化的監(jiān)管體系。首先，建立新型金融監(jiān)管體系。目前我國(guó)“分業(yè)式”監(jiān)管之間的協(xié)調(diào)性不強(qiáng)，這使得對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)不夠靈敏。隨著資產(chǎn)證券化的發(fā)展及金融創(chuàng)新的加快，金融行業(yè)之間會(huì)不斷滲透，這種傳統(tǒng)的監(jiān)管模式就不再適應(yīng)發(fā)展的需要。因此，我國(guó)應(yīng)建立一種新型監(jiān)管體系，實(shí)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)監(jiān)管和專業(yè)化分工，這種監(jiān)管體系應(yīng)由銀行業(yè)監(jiān)管體系、傳統(tǒng)的證券業(yè)監(jiān)管體系、保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管體系以及對(duì)資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新進(jìn)行監(jiān)管的監(jiān)管體系共同構(gòu)成，并形成跨機(jī)構(gòu)、跨產(chǎn)品以及跨市場(chǎng)的協(xié)調(diào)，從而實(shí)現(xiàn)金融體系的功能性監(jiān)管。其次，建立對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的法律框架。我國(guó)可以建立專門面向?qū)Y產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新監(jiān)管的法律，比如《資產(chǎn)證券化監(jiān)管法》，其中應(yīng)包括資產(chǎn)證券化的定價(jià)機(jī)制、信息披露機(jī)制、信用評(píng)級(jí)制度以及與資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新相關(guān)的交易制度等等。

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篇(2)

關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行　不良資產(chǎn)　證券化

資產(chǎn)證券化資產(chǎn)證券化(Asset Securitization)是將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生穩(wěn)定、可預(yù)見的現(xiàn)金流的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換成在金融市場(chǎng)上可以出售和流通的證券的行為。資產(chǎn)證券化將相對(duì)不流動(dòng)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成市場(chǎng)可售證券，提高了資產(chǎn)流動(dòng)性，提供了新的融資來源。它最早產(chǎn)生于美國(guó)，后來在歐洲、日本等國(guó)得到很快發(fā)展，并且正以其旺盛的生命力在全世界范圍內(nèi)被推廣。但是資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜、專業(yè)性強(qiáng)，因此，及時(shí)總結(jié)不良資產(chǎn)證券化在我國(guó)的發(fā)展情況，對(duì)于化解金融風(fēng)險(xiǎn)、解決我國(guó)商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)問題、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的發(fā)展具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。

一、資產(chǎn)證券化與不良資產(chǎn)

1、資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)

資產(chǎn)證券化就是把缺乏流動(dòng)性、但具有預(yù)期未來穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)集中起來，形成一個(gè)資產(chǎn)池，通過結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上出售和流通的證券并據(jù)以融資的過程。在銀行財(cái)務(wù)管理中，資產(chǎn)證券化是銀行貸款業(yè)務(wù)適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展而自發(fā)產(chǎn)生的新的銀行業(yè)務(wù)，是對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)一持有貸款到期、坐等利差實(shí)現(xiàn)的革命性變革，屬于金融業(yè)務(wù)的一種創(chuàng)新。資產(chǎn)證券化不僅使銀行突破了金融管制體系下分業(yè)、分地區(qū)經(jīng)營(yíng)的限制，更重要的是提高了銀行資金的流動(dòng)性，分散了信用風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)了銀行對(duì)利率變動(dòng)的敏感性，更使商業(yè)銀行開發(fā)新貸款品種的積極性也大為提高。隨著金融工程技術(shù)的日益提高，資產(chǎn)證券化的品種會(huì)日益增多，交易結(jié)構(gòu)會(huì)日益復(fù)雜。資產(chǎn)證券化既是全球金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新的產(chǎn)物。又反過來促進(jìn)了全球的金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新向更高層次推進(jìn)。

2，不良資產(chǎn)產(chǎn)的含義

銀行不良資產(chǎn)是指處于不良狀態(tài)的銀行資產(chǎn)。所謂不良狀態(tài)就是在現(xiàn)實(shí)條件下不能給銀行帶來預(yù)期收益的資產(chǎn)狀況。就銀行信貸資產(chǎn)而言，是指貸款利息不能按時(shí)足額回收，甚至本金都難以回收或無法回收的狀況。我們知道，銀行資產(chǎn)是指銀行擁有或控制的以價(jià)值形態(tài)存在的資產(chǎn)。銀行不良資產(chǎn)主要是針對(duì)第三類資產(chǎn)，即通過銀行信貸形成的資產(chǎn)，這部分資產(chǎn)也是商業(yè)銀行最大的資產(chǎn)項(xiàng)目。

二、商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的可行性

在我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)體制改革不斷深化、市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展的時(shí)候。我國(guó)已經(jīng)初步具備了實(shí)行資產(chǎn)證券化的條件。

1，供給條件

資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是一個(gè)資產(chǎn)池。即由一組資產(chǎn)匯集而成的資產(chǎn)集合體。雖然單筆資產(chǎn)的質(zhì)量是整個(gè)資產(chǎn)池質(zhì)量的基礎(chǔ)，但是整個(gè)資產(chǎn)池的質(zhì)量不是單個(gè)資產(chǎn)質(zhì)量的簡(jiǎn)單相加。單筆不良資產(chǎn)不滿足資產(chǎn)證券化的要求，并不意味著不良資產(chǎn)與證券化無緣?？梢酝ㄟ^對(duì)單筆貸款進(jìn)行分析、審核、預(yù)測(cè)回收率和回收期限。然后根據(jù)回收率對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行折扣，把打折后的、具有相近的回收期限的貸款匯集在一起形成資產(chǎn)池，資產(chǎn)池的價(jià)值和回收期限也就相對(duì)確定。此外，社會(huì)資金的充裕和銀行自身對(duì)不良資產(chǎn)證券化的迫切要求，都為商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化提供了供給條件。

2，需求條件

商業(yè)銀行不良資產(chǎn)支持證券有著潛在的市場(chǎng)需求。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，需求決定著一種產(chǎn)品的生命力。不良資產(chǎn)支持證券作為一種全新的投資品種，只要設(shè)計(jì)合理，其信用度、收益率、安全性、流動(dòng)性均較好，應(yīng)該有著比較大的市場(chǎng)需求潛力。而目前在美國(guó)，證券化產(chǎn)品已經(jīng)超過企業(yè)債券，且是國(guó)債的兩倍以上。這正說明了市場(chǎng)對(duì)證券化產(chǎn)品的需求，我國(guó)未來的證券化產(chǎn)品也會(huì)在這樣的趨勢(shì)下逐步發(fā)展，就長(zhǎng)期而言，這是市場(chǎng)規(guī)律在起作用。

三、商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的對(duì)策

商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化作為一種金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新對(duì)于提高銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性、分散風(fēng)險(xiǎn)、優(yōu)化資源配置有著積極的作用。我國(guó)也確實(shí)需要通過這種方式解決國(guó)有商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)問題。但是，在當(dāng)前諸多因素的約束下，國(guó)內(nèi)大規(guī)模開展不良資產(chǎn)證券化尚需進(jìn)一步優(yōu)化、完善經(jīng)濟(jì)環(huán)境和制度建設(shè)。

1、技術(shù)對(duì)策

1)資產(chǎn)重組

目前我國(guó)的投資者對(duì)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化還十分陌生。對(duì)不良資產(chǎn)證券化的認(rèn)識(shí)與接受需要有一個(gè)過程。因此，金融機(jī)構(gòu)出售給發(fā)行人、用于組成資產(chǎn)池的應(yīng)是有一定內(nèi)在價(jià)值的、在證券化后能產(chǎn)生一定的現(xiàn)金凈流入的不良資產(chǎn)，必要時(shí)可以考慮用優(yōu)良資產(chǎn)捆綁部分不良資產(chǎn)組成資產(chǎn)池。不良資產(chǎn)證券化品種應(yīng)以高保障、交易結(jié)構(gòu)較簡(jiǎn)單為宜，高風(fēng)險(xiǎn)和交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜的證券化產(chǎn)品將缺乏投資者的支持。同時(shí)，不良資產(chǎn)證券化的品種設(shè)計(jì)還應(yīng)考慮個(gè)人投資者與機(jī)構(gòu)投資者對(duì)金融產(chǎn)品的不同偏好與需求。品種設(shè)計(jì)必須多樣化，才能在利率水平、利率方式及期限等方面適應(yīng)不同投資者的投資需要。從而達(dá)到不良資產(chǎn)迅速變現(xiàn)的目的。

2)破產(chǎn)隔離

破產(chǎn)隔離是商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化交易成功的重要因素，要實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，重要的手段是設(shè)立具有獨(dú)立法人資格的SPV并發(fā)行資產(chǎn)支持證券，使SPV(Speeial Purpose Vehicle)與發(fā)起人在產(chǎn)權(quán)上沒有任何的聯(lián)系。出售給SPV的資產(chǎn)以及由其產(chǎn)生的現(xiàn)金流必須有效。SPV對(duì)證券化資產(chǎn)必須能夠完全控制。除此之外，SPV一般應(yīng)完全禁止進(jìn)行其他活動(dòng)，不得用發(fā)起人的資產(chǎn)設(shè)立抵押，不得發(fā)生兼并重組等。我國(guó)目前的資產(chǎn)管理公司遠(yuǎn)非SPV。要實(shí)現(xiàn)真正意義上的商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化，就必須按照市場(chǎng)機(jī)制的要求建立SPV。

2、法律制度對(duì)策

1)營(yíng)造成熟的資本運(yùn)作機(jī)制

商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化融資需要一套完整嚴(yán)謹(jǐn)?shù)馁Y本運(yùn)作機(jī)制，降低資本市場(chǎng)總體交易成本。首先，制定、完善相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。在制定會(huì)計(jì)準(zhǔn)則時(shí)要明確劃分“真實(shí)出售”和“抵押融資”的標(biāo)準(zhǔn)。規(guī)定出售性質(zhì)的交易進(jìn)行表外處理、融資性質(zhì)的交易進(jìn)行表內(nèi)處理，對(duì)SPV是否需要和發(fā)起人合并財(cái)務(wù)報(bào)表以及證券化資產(chǎn)的定價(jià)、資產(chǎn)證券發(fā)行的會(huì)計(jì)處理方法和程序作出明確規(guī)定。其次，修改《破產(chǎn)法》，對(duì)只要是公正的“真實(shí)出售”，即使事后發(fā)起人破產(chǎn)，破產(chǎn)清算人也不得對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)享有追索權(quán)。最后，在稅收方面，豁免“真實(shí)出售”過程中的營(yíng)業(yè)稅和印花稅，并將發(fā)起人在轉(zhuǎn)移資產(chǎn)時(shí)的收益和損失作為計(jì)稅依據(jù)。

2)積極培育機(jī)構(gòu)投資者

要使商業(yè)銀行證券化資產(chǎn)順利進(jìn)入市場(chǎng)，就必須有一個(gè)發(fā)育健全的二級(jí)市場(chǎng)來保證其流動(dòng)性和變現(xiàn)能力。在發(fā)達(dá)國(guó)家，其資本市場(chǎng)相當(dāng)完善，機(jī)構(gòu)投資者構(gòu)成資產(chǎn)證券化最主要的投資者。它們的發(fā)展有力地促進(jìn)了不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展，優(yōu)化了不良資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，大大降低了不良資產(chǎn)證券化的成本：而不良資產(chǎn)證券化又為機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展創(chuàng)造了更充分的條件。而我國(guó)資本證券投資在很大程度上由個(gè)人投資者支撐，導(dǎo)致市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)的要求相去甚遠(yuǎn)。這就要求我國(guó)應(yīng)有序地放寬機(jī)構(gòu)投資者的準(zhǔn)入范圍，積極培育和發(fā)展保險(xiǎn)公司、證券投資基金、投資公司等機(jī)構(gòu)投資者，必要時(shí)政府給予機(jī)構(gòu)投資者一定的資金支持。使其成為不良資產(chǎn)證券化的需求主體。

篇(3)

關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；不良資產(chǎn)；證券化

中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：16723198（2012）20009301

今年第一季度末，四大國(guó)有商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)率為24.13%，而前幾年的不良資產(chǎn)率更高。這樣高的不良資產(chǎn)率，在國(guó)外足以導(dǎo)致一個(gè)銀行破產(chǎn)。雖然從技術(shù)上說，我國(guó)四大國(guó)有銀行已經(jīng)破產(chǎn)，但事實(shí)上，我國(guó)銀行業(yè)的流動(dòng)性依然良好，存貸款的增長(zhǎng)速度都很高。我國(guó)四大國(guó)有銀行只有國(guó)家這一個(gè)所有者，銀行經(jīng)常因此而抱怨政府干預(yù)是產(chǎn)生不良資產(chǎn)的根源之一，但不得不承認(rèn)，正是由于有國(guó)家這一個(gè)股東，人們才對(duì)銀行擁有了信心，否則，這么高的不良資產(chǎn)率肯定會(huì)導(dǎo)致儲(chǔ)戶擠兌，而且是我國(guó)整個(gè)金融體系健康運(yùn)行的重大安全隱患，對(duì)整個(gè)金融體系甚至國(guó)民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展構(gòu)成了潛在威脅。本文為此具體探討了商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的形成及資產(chǎn)證券化防范措施。

1 商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的形成

清理不良資產(chǎn)是人民銀行今年加強(qiáng)金融監(jiān)管的重中之重。年初，在其工作會(huì)議上，人民銀行要求四家國(guó)有商業(yè)銀行不良貸款率年度下降2-3個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)時(shí)，部分業(yè)界人士對(duì)此曾表示懷疑?，F(xiàn)在，時(shí)間已過大半，種種跡象表明，實(shí)現(xiàn)目標(biāo)已曙光初現(xiàn)，形勢(shì)較為樂觀。降低不良資產(chǎn)沒有捷徑，只有靠艱苦的奮斗才可以成功，任何試圖用巧妙的財(cái)務(wù)手段來實(shí)現(xiàn)賬面數(shù)字的下降，只能像掩耳盜鈴一樣可笑。有的銀行降低不良資產(chǎn)靠增大分母的方式，做大貸款的總量，以此看起來不良資產(chǎn)率是降低了。有業(yè)內(nèi)人士分析，今年銀行貸款的高速增長(zhǎng)（比去年同期增長(zhǎng)了50%）可能就是有銀行為降低不良資產(chǎn)率而采取的非理性成分。為了實(shí)現(xiàn)不良資產(chǎn)的絕對(duì)下降，有的銀行采取虛假債務(wù)重組的辦法，在賬面看起來不良資產(chǎn)得到了處置。

2 商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵

2.1 資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)

至2011年底，我國(guó)共有18家境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場(chǎng)先后試點(diǎn)成功發(fā)行了超過1800億元的信貸資產(chǎn)支持證券。試點(diǎn)基礎(chǔ)資產(chǎn)池基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類涵蓋普通中長(zhǎng)期貸款、個(gè)人住房抵押貸款、汽車抵押貸款、中小企業(yè)貸款和不良貸款等五大類。資產(chǎn)證券化能豐富資本市場(chǎng)投資品種，提高直接融資比例，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)信貸和證券市場(chǎng)融合，發(fā)揮市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和監(jiān)督約束機(jī)制，提高金融資源配置效率，是一條在當(dāng)前資本約束條件下可持續(xù)發(fā)展的路徑。通過資產(chǎn)證券化，銀行貸款可在資本市場(chǎng)上變現(xiàn)和提前收回，提高資產(chǎn)流動(dòng)性，在負(fù)債不變情況下優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高信貸資產(chǎn)質(zhì)量，分散信貸風(fēng)險(xiǎn)。在具體應(yīng)用方面，將加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，重點(diǎn)支持國(guó)家戰(zhàn)略性發(fā)展產(chǎn)業(yè)、民生保障性產(chǎn)業(yè)、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)及中小企業(yè)，拓展對(duì)公信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。同時(shí)，利用豐富的資產(chǎn)證券化經(jīng)驗(yàn)，為企業(yè)及機(jī)構(gòu)提供包括企業(yè)資產(chǎn)證券化、國(guó)有資產(chǎn)盤活等在內(nèi)的高端財(cái)務(wù)顧問服務(wù)。

2.2 商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的可行性

資產(chǎn)管理公司在證券化方面也做了嘗試。2003年1月23日，信達(dá)資產(chǎn)管理公司與德意志銀行簽署了資產(chǎn)證券化和分包的一攬子協(xié)議，是利用外資實(shí)行證券化的重大突破。德意志銀行幫助信達(dá)把不良資產(chǎn)證券化在國(guó)際市場(chǎng)上銷售，同時(shí)信達(dá)公司將證券化后的資產(chǎn)處置工作分包給德意志銀行，根據(jù)資產(chǎn)回收，信達(dá)向德意志銀行支付相關(guān)費(fèi)用。華融公司早在2001年就開始探索資產(chǎn)證券化的可行性，但由于中國(guó)法律環(huán)境不成熟，中國(guó)人民銀行建議華融改成信托分層項(xiàng)目來處置不良資產(chǎn)。目前，華融采取信托分層處置100億不良資產(chǎn)的方案已進(jìn)入實(shí)質(zhì)操作階段，有望上半年面向投資者發(fā)行債券。分層處置實(shí)質(zhì)上出售了不良資產(chǎn)的現(xiàn)金流優(yōu)先分配權(quán)，跟信達(dá)到海外實(shí)現(xiàn)證券化有異曲同工之妙。

3 商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的對(duì)策

3.1 合理資產(chǎn)重組

鼓勵(lì)全員參與收貸收息工作，并制定相應(yīng)的獎(jiǎng)勵(lì)措施；實(shí)行行內(nèi)有獎(jiǎng)?wù)袠?biāo)收貸，依靠社會(huì)力量盤活回收一部分不良貸款；通過行使代位權(quán)，對(duì)股東投資不到位的不良借款人追索盤活不良資產(chǎn)；通過提供理財(cái)服務(wù)，解決客戶實(shí)際困難，改善與企業(yè)的關(guān)系，提高企業(yè)還款的主動(dòng)性；利用企業(yè)兼并、重組、上市的時(shí)機(jī)落實(shí)債權(quán)，回收貸款等。

3.2 實(shí)行破產(chǎn)隔離

國(guó)家有關(guān)部門應(yīng)當(dāng)盡快出臺(tái)相關(guān)政策，允許國(guó)有商業(yè)銀行向資產(chǎn)管理公司或其他國(guó)內(nèi)外投資機(jī)構(gòu)出售不良資產(chǎn)，賦予銀行部分資產(chǎn)管理公司的經(jīng)營(yíng)手段，適當(dāng)擴(kuò)大減免表外利息措施的試點(diǎn)范圍，允許商業(yè)銀行以低于賬面價(jià)值的價(jià)格出售或轉(zhuǎn)讓債權(quán)等。同時(shí)給國(guó)有商業(yè)銀行處置不良資產(chǎn)以必要的政策激勵(lì)，鼓勵(lì)商業(yè)銀行加快利用自身盈利消化歷史包袱，處置不良資產(chǎn)。在呆賬核銷方面進(jìn)一步明確有關(guān)政策，改善國(guó)有商業(yè)銀行處置不良資產(chǎn)的法律環(huán)境；適當(dāng)減免商業(yè)銀行在收取和處置貸款償債物過程中一些重復(fù)繳納性質(zhì)的稅費(fèi)等。要改革投融資體制，放松對(duì)于壟斷行業(yè)的管制，理順價(jià)格關(guān)系，也是重要的內(nèi)容。我們可以發(fā)現(xiàn)，在2011年產(chǎn)能大幅過剩的行業(yè)，往往是經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期利潤(rùn)率最高的行業(yè)，有不少行業(yè)是存在嚴(yán)重管制和審批的行業(yè)。

3.3 建立資本運(yùn)作機(jī)制

不良資產(chǎn)處置工作要實(shí)現(xiàn)由傳統(tǒng)的、行政化向現(xiàn)代的、市場(chǎng)化轉(zhuǎn)變。要在充分利用和挖掘催收、訴訟和呆賬核銷等手段的基礎(chǔ)上，遵循市場(chǎng)化處置的原則，在法律政策的框架內(nèi)，積極探索運(yùn)用債務(wù)重組、資產(chǎn)推介、轉(zhuǎn)讓出售、資產(chǎn)證券化等手段。加強(qiáng)不良資產(chǎn)的整合分類，積極利用和動(dòng)員國(guó)內(nèi)外的社會(huì)中介力量，以打包方式為主，實(shí)施集中批量處置，努力降低處置成本。同時(shí)還需要加強(qiáng)和改進(jìn)監(jiān)管工作的原則和措施，進(jìn)一步完善金融監(jiān)管責(zé)任制，實(shí)行監(jiān)管責(zé)任追究制度；建立不良貸款電子登記系統(tǒng)，跟蹤監(jiān)管每一筆不良貸款情況；加大對(duì)違規(guī)貸款和違規(guī)授信人員的查處力度。

總之，盡管我國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)和障礙，但是證券化以獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)占據(jù)著對(duì)于不良資產(chǎn)處理過程中不可替代的位置。

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篇(4)

2000年6月底，四家國(guó)有資產(chǎn)管理公司接收的1．4萬億元不良資產(chǎn)中有近三分之一即4 596億元是以債轉(zhuǎn)股形式進(jìn)行處理的，債轉(zhuǎn)股是目前我國(guó)資產(chǎn)管理公司處理銀行不良資產(chǎn)問題的主要措施之一。然而由于債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)規(guī)模巨大，行業(yè)分布廣泛，所在地區(qū)比較分散，公司治理結(jié)構(gòu)仍然存在軟約束，因此很難找到一種簡(jiǎn)單而有效的統(tǒng)一股權(quán)管理模式，股權(quán)資產(chǎn)管理方面的問題迫切需要資產(chǎn)管理公司進(jìn)行研究和探索。

資產(chǎn)證券化就是指發(fā)起人（金融機(jī)構(gòu)或其它企業(yè)）將缺乏流動(dòng)性，但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的、較穩(wěn)定的現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)性安排，對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行重組，創(chuàng)立資產(chǎn)支持證券，并在資本市場(chǎng)上出售和流通該證券的融通資金過程。資產(chǎn)證券化在美國(guó)、韓國(guó)、日本等國(guó)家都先后用來大規(guī)模處置不良資產(chǎn)，取得了較好的效果。

一、股權(quán)資產(chǎn)證券化方案設(shè)計(jì)及交易結(jié)構(gòu)設(shè)想

對(duì)股權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行證券化時(shí)，由于原始資產(chǎn)是非流通的股權(quán)，證券化的目的又是實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，因而以債券作為證券化的投資工具就不能滿足這一基本要求，只能采用股票作為證券化的投資工具。資產(chǎn)管理公司可將債轉(zhuǎn)股后擁有的各企業(yè)的股權(quán)按一定標(biāo)準(zhǔn)組成多個(gè)資產(chǎn)池，然后將這些資產(chǎn)池分別轉(zhuǎn)讓給多個(gè)專門的特設(shè)機(jī)構(gòu)――企業(yè)重組基金，特設(shè)機(jī)構(gòu)再以這些股權(quán)為支撐，向社會(huì)公眾公開發(fā)行基金證券，并在交易所掛牌交易。特設(shè)機(jī)構(gòu)成為企業(yè)重組基金的運(yùn)作載體，同時(shí)委托專門的股權(quán)管理公司對(duì)持股和控股企業(yè)進(jìn)行股權(quán)管理。

資產(chǎn)管理公司通過發(fā)起設(shè)立企業(yè)重組基金，將持有的企業(yè)股權(quán)交給專門的股權(quán)管理公司來進(jìn)行管理，股權(quán)管理公司應(yīng)該是懂管理、經(jīng)營(yíng)、具有行業(yè)知識(shí)背景的專家構(gòu)成，其運(yùn)作類似于風(fēng)險(xiǎn)投資公司的運(yùn)作，而資產(chǎn)管理公司在不投入大量的人力和物力的前提下就可享有一定的收益。

企業(yè)重組基金的交易結(jié)構(gòu)為：將部分資產(chǎn)管理公司持有的股權(quán)，按照一定的分類標(biāo)準(zhǔn)，將其匯集起來成為一個(gè)組合，然后發(fā)行基金證券，吸收社會(huì)資金，成立“企業(yè)重組基金”?；鸩徊捎闷跫s形式，而是公司形式，委托專門的股權(quán)管理公司對(duì)持有的股權(quán)進(jìn)行管理，由托管人保管資產(chǎn)。企業(yè)重組基金交易結(jié)構(gòu)中涉及的參與方主要包括發(fā)起人、股權(quán)管理公司（服務(wù)機(jī)構(gòu)）、企業(yè)重組基金（相當(dāng)于特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV）、托管銀行、投資銀行、投資者等。

1、發(fā)起人：發(fā)起人是指基金的發(fā)起設(shè)立機(jī)構(gòu)。目前從我國(guó)銀行不良資產(chǎn)的處理方案來看，四大國(guó)有商業(yè)銀行已經(jīng)將其不良資產(chǎn)剝離給四大國(guó)有資產(chǎn)管理公司，由資產(chǎn)管理公司進(jìn)行債轉(zhuǎn)股的實(shí)際運(yùn)作。因此，企業(yè)重組基金的發(fā)起人主要是資產(chǎn)管理公司。

2、股權(quán)管理公司（服務(wù)機(jī)構(gòu)）：股權(quán)管理公司是一個(gè)接受委托、專門對(duì)債轉(zhuǎn)股的股權(quán)進(jìn)行投資的信托實(shí)體。股權(quán)管理公司的經(jīng)營(yíng)受信托契約的約束，其業(yè)務(wù)主要限定于所管理的股權(quán)業(yè)務(wù)，可以考慮由國(guó)內(nèi)及國(guó)外少數(shù)具有資金實(shí)力、經(jīng)驗(yàn)豐富和良好資信的金融和專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，共同設(shè)立從事股權(quán)管理業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)，管理公司應(yīng)該由懂經(jīng)營(yíng)、管理、具有行業(yè)知識(shí)背景的專家構(gòu)成。

股權(quán)管理機(jī)構(gòu)是一個(gè)專營(yíng)股權(quán)管理的公司，但它并不以對(duì)企業(yè)進(jìn)行控股為目的，而是通過引入各種資本、管理、人才等資源幫助企業(yè)發(fā)展壯大，待企業(yè)發(fā)展成熟后，將其所持有的股權(quán)出售進(jìn)行套現(xiàn)，這種運(yùn)作機(jī)制類似于風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。

3、投資銀行：投資銀行的主要功能是參與基金證券的設(shè)計(jì)、承銷和發(fā)行。投資銀行主要是根據(jù)股權(quán)組合的規(guī)模，來確定發(fā)行基金證券募集資金的額度。基金證券的票面金額可以參照現(xiàn)行的投資基金證券，定為l元。為了讓投資者能夠規(guī)避一定的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)投資者信心，可由發(fā)起人來認(rèn)購基金總額的20％。

4、托管銀行：基金的資產(chǎn)委托給專門的托管銀行來進(jìn)行管理，基金管理公司只是發(fā)出投資指示，具體的結(jié)算以及投資者的收入支付等將由專門的托管銀行來進(jìn)行。

5、投資者：投資者通過承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)獲得相應(yīng)的收益。通過企業(yè)重組基金的方式解決的主要是不良債權(quán)的債轉(zhuǎn)股，因此資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)很大，但是投資者可以通過資產(chǎn)的折價(jià)而收益。

二、股權(quán)資產(chǎn)證券化的具體運(yùn)作

1、構(gòu)建證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)

由資產(chǎn)管理公司以其對(duì)多家企業(yè)的股權(quán)作為基礎(chǔ)，進(jìn)行股權(quán)組合，組成多個(gè)不同的資產(chǎn)池。由于資產(chǎn)管理公司的股權(quán)分布在不同的行業(yè)和地區(qū)，各個(gè)行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量不同，發(fā)展前景有很大的差異，所以組合資產(chǎn)池應(yīng)遵循的原則應(yīng)當(dāng)首先保證資產(chǎn)證券化的順利進(jìn)行，也就是要保證資產(chǎn)池的質(zhì)量至少應(yīng)滿足證券化的要求，在此基礎(chǔ)上使盡可能多的股權(quán)證券化。在股權(quán)組合中大企業(yè)間應(yīng)該具有生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)上的關(guān)聯(lián)，從而能夠通過集團(tuán)內(nèi)部的協(xié)調(diào)運(yùn)作，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益。

由于證券化的工具是股票，因而資產(chǎn)池的組合要有利于股票的發(fā)行，有利于特殊目的實(shí)體對(duì)企業(yè)實(shí)施有效的管理、進(jìn)行業(yè)務(wù)重組和資產(chǎn)重組。就此而言，多樣化組合并不見得是一種有效的方式。這是因?yàn)?，盡管多樣化可以減少特定行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和特定企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，但不利于控股公司對(duì)企業(yè)的管理，而有效的管理和成功的企業(yè)重組是提高資產(chǎn)池價(jià)值的關(guān)鍵。因此，主要應(yīng)按行業(yè)關(guān)聯(lián)性進(jìn)行組合，盡量使資產(chǎn)池的特征明確而單一，既便于對(duì)其進(jìn)行股權(quán)管理，也便于投資者進(jìn)行判斷。對(duì)少數(shù)發(fā)展前景暗淡的行業(yè)，可以與發(fā)展前景看好的企業(yè)適當(dāng)組合成一個(gè)資產(chǎn)池，吸引投資者購買。資產(chǎn)池規(guī)模要以達(dá)到最優(yōu)的管理規(guī)模為宜。

2、特設(shè)機(jī)構(gòu)（SPV）的設(shè)立

證券化的特設(shè)機(jī)構(gòu)（SPV）采取特殊的企業(yè)重組基金形式，由現(xiàn)有的資產(chǎn)管理公司作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，可以考慮公募方式向社會(huì)公開發(fā)行基金證券。與國(guó)際上通行的證券化運(yùn)作載體不同，本方案中的SPV不僅是證券化的工具，更主要的是一個(gè)實(shí)體性質(zhì)的基金管理者。特設(shè)基金不采用契約形式，而是采用公司形式，投資者是基金的股東，基金按公司法的要求建立股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)等整套規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)投資者對(duì)基金管理者的約束。

3、資產(chǎn)池的出售

資產(chǎn)管理公司與企業(yè)重組基金簽定股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，原來由資產(chǎn)管理公司持有的企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)為企業(yè)重組基金持有，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為資產(chǎn)證券化價(jià)格減去證券化過程中的所有費(fèi)用。

4、基金證券的發(fā)行

企業(yè)重組基金和證券商簽訂委托協(xié)議，聘用證券公司作為基金份額的承銷商?；鸱蓊~發(fā)行定價(jià)采用市場(chǎng)化方式，承銷商與企業(yè)重組基金協(xié)商確定基金單位的最低價(jià)，實(shí)際價(jià)格由投資者通過上網(wǎng)競(jìng)價(jià)機(jī)制確定。為了吸引投資者，法人和居民購買該證券所得收入可免征所得稅?；鸱蓊~發(fā)行后到交易所上市流通。

5、組建公司的管理隊(duì)伍

發(fā)行之后企業(yè)重組基金開第一屆股東大會(huì)，通過公司章程，選舉公司董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)，建立法人治理結(jié)構(gòu)，由董事會(huì)聘用管理層，組建公司的管理隊(duì)伍。發(fā)行基金份額的收入在扣除承銷費(fèi)用和其它各種中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用后，支付給資產(chǎn)管理公司。

6、股權(quán)管理公司的運(yùn)作

股權(quán)管理公司由專業(yè)人士管理，他們收取一定的管理費(fèi)。這些專業(yè)人士以戰(zhàn)略投資者的身份存在，他們對(duì)于所管理的股權(quán)組合，不僅投入資金，更主要的是要投入有助于企業(yè)發(fā)展的其它資源，如幫助企業(yè)建立合理的治理結(jié)構(gòu)，給企業(yè)帶去人才資源、管理資源等。值得注意的是，股權(quán)管理公司的持股不是以控制企業(yè)為目的，當(dāng)重組企業(yè)進(jìn)入良性運(yùn)轉(zhuǎn)后，可以考慮將其持有的股權(quán)出售或轉(zhuǎn)讓進(jìn)行套現(xiàn)。這種運(yùn)作方式類似于風(fēng)險(xiǎn)投資公司，即將“種子”培育成熟后，再將其賣出，然后獲益。事實(shí)上對(duì)不良貸款的投資就是一種風(fēng)險(xiǎn)投資，其中一些投資很可能會(huì)本息均無法收回，但是利用組合的優(yōu)勢(shì)，就可以降低組合整體的風(fēng)險(xiǎn)，并提高組合整體的收益。

7、托管銀行負(fù)責(zé)資產(chǎn)保管

股權(quán)管理公司要與原始權(quán)益人一起確定一家托管銀行并簽訂托管合同。托管人負(fù)責(zé)收取、記錄由股權(quán)組合產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，并將這些收入全部存入托管行的收款專戶。托管行按約定建立積累金，進(jìn)行資產(chǎn)管理，以便到期對(duì)投資者支付證券收益。

8、基金證券投資者的收益實(shí)現(xiàn)

基金證券投資者的收益實(shí)現(xiàn)，主要是通過股權(quán)管理公司的運(yùn)作，通過股權(quán)的上市、轉(zhuǎn)讓、出售、資本運(yùn)作等，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的增值?；饝?yīng)定期（一年）向投資者分紅。

為了使債轉(zhuǎn)股的股權(quán)能順利進(jìn)行證券化，提高投資者對(duì)證券化股票的興趣，國(guó)家應(yīng)出臺(tái)一定的優(yōu)惠政策予以支持，其中最關(guān)鍵的是允許債轉(zhuǎn)股后的企業(yè)發(fā)行股票上市后能夠?qū)嵭腥魍?，發(fā)起人股份在上市一定期限后能夠進(jìn)入交易所流通轉(zhuǎn)讓。這種全流通的制度能夠極大地激發(fā)特種產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)控股企業(yè)進(jìn)行重組的積極性，有利于吸引其它企業(yè)參與債轉(zhuǎn)股企業(yè)的重組，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，提高證券化股票的發(fā)行價(jià)格，從而極大地提高資產(chǎn)池的價(jià)值。

篇(5)

一、住房抵押貸款證券化必要性分析

（一）住房抵押貸款證券化的概念。住房抵押貸款證券化（MBS）是資產(chǎn)證券化中的一種，是指金融機(jī)構(gòu)把自己所持有的流動(dòng)性較差，但能產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流的住房抵押貸款結(jié)構(gòu)重組為可以在資本市場(chǎng)上流通的證券的過程。

（二）商業(yè)銀行開展住房抵押貸款證券化的必要性。對(duì)于商業(yè)銀行而言，住房抵押貸款證券化有利于有效分散和轉(zhuǎn)移銀行面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；有利于優(yōu)化商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高資本充足率，降低銀行不良資產(chǎn)率；有利于提高商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)管理水平及盈利能力。對(duì)中央銀行而言，住房抵押貸款證券化，一方面為央行調(diào)節(jié)貨幣供給穩(wěn)定利率提供了新的工具；另一方面有利于完善中央銀行的宏觀金融調(diào)控。同時(shí)，住房抵押貸款證券化對(duì)于優(yōu)化資源配置效率，促進(jìn)金融市場(chǎng)的發(fā)展，也起了很大的促進(jìn)作用。

二、我國(guó)全面開展住房抵押貸款證券化面臨的障礙

（一）商業(yè)銀行參與住房抵押貸款證券化的動(dòng)力不足。商業(yè)銀行當(dāng)前的一項(xiàng)迫切任務(wù)就是提高資產(chǎn)質(zhì)量，而住房抵押貸款是銀行為數(shù)不多的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)之一，隨著個(gè)人住房貸款市場(chǎng)的擴(kuò)大，這項(xiàng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)對(duì)銀行整體資產(chǎn)質(zhì)量的優(yōu)化作用日趨明顯。一方面，如果進(jìn)行表外證券化，貸款轉(zhuǎn)讓給SPV后就不能記入銀行資產(chǎn)，這等于減少了銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，會(huì)進(jìn)一步提高銀行的不良資產(chǎn)比率。另一方面，如果實(shí)施住房貸款證券化，那么原本由銀行一家獨(dú)享的收益就要在證券化過程中被投資者和中介機(jī)構(gòu)分享，銀行的收益會(huì)減少。因此，目前商業(yè)銀行要求實(shí)行抵押貸款證券化的意愿不強(qiáng)烈。

（二）實(shí)施住房抵押貸款證券化的制度

1、相關(guān)法規(guī)不健全，具體操作缺乏足夠的法律依據(jù)和保障。我國(guó)抵押貸款市場(chǎng)的法律框架正在形成時(shí)期，市場(chǎng)法規(guī)尚未形成體系。一、二級(jí)住房抵押貸款相關(guān)市場(chǎng)的法律建設(shè)還沒跟上，特別是社會(huì)配套制度的政策法規(guī)還未出臺(tái)。住房抵押貸款證券化交易涉及內(nèi)容技術(shù)性強(qiáng)、專業(yè)化程度高、程序復(fù)雜，沒有健全有效的法律規(guī)范是不能操作的。我國(guó)近十幾年出臺(tái)的《擔(dān)保法》、《破產(chǎn)法》、《信托法》雖然為開展資產(chǎn)證券化提供了初步的制度框架，但在組建特設(shè)載體SPV、“真實(shí)出售”、“信用增級(jí)”及債權(quán)轉(zhuǎn)讓方面存在著很大的法律障礙，缺少具體的法律規(guī)定和政策安排。

2、會(huì)計(jì)制度和稅收制度障礙。發(fā)行MBS還會(huì)遇到會(huì)計(jì)、稅收方面的問題，不但會(huì)影響證券資產(chǎn)的合法性、盈利性和流動(dòng)性，也關(guān)系到每一個(gè)參與者的利益。我國(guó)現(xiàn)行的會(huì)計(jì)制度、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則關(guān)于住房抵押貸款證券化的處理上還是一片空白，主管部門很難對(duì)證券化業(yè)務(wù)實(shí)行有效的監(jiān)控。另外，目前的稅收制度對(duì)于資產(chǎn)銷售的稅收、特設(shè)載體的所得稅處理，以及投資者的稅收等方面，都沒有明確的規(guī)定，而制定合理的稅收政策，降低證券化的融資成本，是推動(dòng)我國(guó)MBS開展過程中不可缺少的環(huán)節(jié)。

（三）市場(chǎng)條件的制約

1、一級(jí)市場(chǎng)發(fā)展不成熟。（1）目前住房抵押貸款的規(guī)模還很小。截至2003年底，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的個(gè)人住房抵押貸款余額為1.18萬億元，占金融機(jī)構(gòu)貸款總余額的10％，與國(guó)際經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)30％相比，我國(guó)住房抵押貸款在銀行資產(chǎn)中所占份額較低。而創(chuàng)立MBS市場(chǎng)時(shí)，需要將抵押貸款債權(quán)構(gòu)建成標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)池，如果沒有相當(dāng)規(guī)模的貸款積累，就無法找出足夠多的在還款期限、利率標(biāo)準(zhǔn)、房產(chǎn)性質(zhì)、違約率等方面相同的債權(quán)，當(dāng)然就無法實(shí)施“打包”、“重組”等標(biāo)準(zhǔn)化操作，發(fā)行MBS的資產(chǎn)池也就無法建立。（2）我國(guó)住房抵押貸款標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一的問題，造成了不同金融機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)口徑的不一致，直接影響到在進(jìn)行住房抵押貸款證券化運(yùn)用時(shí)難以形成具有相同利率、期限、違約率及提前清償率的抵押貸款組群。一方面限制了貸款需求范圍，另一方面也不利于降低抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)。（3）抵押貸款的保險(xiǎn)制度有待完善?，F(xiàn)有的保險(xiǎn)制度無法滿足抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)上降低和分散風(fēng)險(xiǎn)的需要。

2、缺乏權(quán)威的中介機(jī)構(gòu)。在實(shí)行住房抵押貸款證券化的過程中，需要金融、證券、法律、信托、地產(chǎn)、保險(xiǎn)等多方面機(jī)構(gòu)的配合，涉及到很多中介機(jī)構(gòu)，如信用評(píng)估機(jī)構(gòu)、房地產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、擔(dān)保與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、公證機(jī)構(gòu)等。然而，我國(guó)的中介機(jī)構(gòu)起步晚、運(yùn)作不規(guī)范，彼此之間關(guān)系的協(xié)調(diào)、職責(zé)的分配等問題，目前在法律上還未做出明確的規(guī)定。我國(guó)當(dāng)前還沒有資質(zhì)較高的債券評(píng)級(jí)、政府及商業(yè)擔(dān)保、保險(xiǎn)信用增級(jí)、住房按揭債券發(fā)行與交易服務(wù)等機(jī)構(gòu)。這些因素的存在，嚴(yán)重束縛了抵押貸款市場(chǎng)的發(fā)展。

（四）相應(yīng)的技術(shù)人才短缺。由于抵押貸款證券化是一項(xiàng)復(fù)雜的金融工程，涉及經(jīng)濟(jì)、金融、法律等各個(gè)方面，需要大量掌握金融工程、計(jì)算機(jī)等方面綜合知識(shí)的復(fù)合型人才，我國(guó)目前十分缺乏相應(yīng)的技術(shù)管理人才。

三、我國(guó)實(shí)行住房抵押貸款證券化的對(duì)策建議

（一）完善法律體系，提供法律支持

1、適時(shí)修改、補(bǔ)充和完善住房抵押貸款證券化涉及的《公司法》、《證券法》、《擔(dān)保法》、《中國(guó)人民銀行法》、《商業(yè)銀行法》、《個(gè)人住房貸款管理辦法》、《破產(chǎn)法》等法律，在加強(qiáng)監(jiān)管的前提下，適當(dāng)放寬市場(chǎng)限制，積極培育投資主體。

2、積極研究制定住房抵押貸款證券化專業(yè)性法規(guī)，如《住房金融機(jī)構(gòu)組織法》、《住房抵押貸款保險(xiǎn)法》、《住房抵押貸款證券化法》、《投資基金管理法》、《房地產(chǎn)信托法》等，以保證住房抵押貸款證券化的有序發(fā)展。

3、根據(jù)我國(guó)現(xiàn)行的會(huì)計(jì)和稅收法則，結(jié)合資產(chǎn)證券化的特性，在會(huì)計(jì)和稅收方面制訂具體的適用制度，確保住房貸款證券化在規(guī)范化、法制化的良性軌道上順利實(shí)施。一方面,政府應(yīng)積極完善相關(guān)的會(huì)計(jì)制度，以便為住房抵押貸款證券化的實(shí)務(wù)操作提供確切依據(jù)。另一方面,考慮到在最初階段可能會(huì)由于較高的稅務(wù)費(fèi)用而使住房抵押貸款證券化很難順利開展的現(xiàn)實(shí)問題,政府應(yīng)為相關(guān)的參與主體提供一定的稅收優(yōu)惠。

（二）完善住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)

1、擴(kuò)大住房消費(fèi)信貸規(guī)模。隨著我國(guó)住房制度改革的深化和住房居民消費(fèi)熱點(diǎn)的形成，商業(yè)銀行應(yīng)以市場(chǎng)需求為導(dǎo)向，豐富貸款品種，增加對(duì)住房抵押貸款的資金投入，以適應(yīng)住房抵押貸款證券化對(duì)資產(chǎn)基礎(chǔ)的客觀需要。商業(yè)銀行應(yīng)根據(jù)購房者的年齡、收入、家庭情況、地區(qū)分布等的不同，針對(duì)不同市場(chǎng)制定出有差異的利率、期限、首付款組合，推行個(gè)性化服務(wù)，擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模。

2、規(guī)范住房抵押貸款發(fā)放運(yùn)作機(jī)制。在積極擴(kuò)大住房抵押貸款規(guī)模的同時(shí),我們應(yīng)加強(qiáng)對(duì)住房抵押貸款產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化管理,商業(yè)銀行應(yīng)該推出標(biāo)準(zhǔn)化的住房抵押貸款操作管理規(guī)定，包括貸款程序、抵押合同、貸款合同、財(cái)產(chǎn)評(píng)估報(bào)告、利率、分期付款計(jì)劃、貸款條件、保險(xiǎn)服務(wù)、貸款管理等的標(biāo)準(zhǔn)化，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)防范與今后二級(jí)市場(chǎng)發(fā)展的統(tǒng)一。

（三）規(guī)范資產(chǎn)評(píng)估體系和信用評(píng)級(jí)體系。我國(guó)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的建立應(yīng)借鑒國(guó)外的發(fā)展模式，著重培育幾家在國(guó)內(nèi)具有權(quán)威性的、在國(guó)際上具有一定影響力的資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，通過加強(qiáng)國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和國(guó)際著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的合作，引進(jìn)先進(jìn)的信用評(píng)級(jí)技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，采用科學(xué)的評(píng)級(jí)方法，規(guī)范運(yùn)作，完善資產(chǎn)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)體系。

（四）大力推動(dòng)金融體制改革

1、加快國(guó)有銀行商業(yè)化改革步伐，建立與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的現(xiàn)代銀行體系，從源頭上規(guī)范抵押貸款的管理，確保貸款資產(chǎn)的質(zhì)量，這是我國(guó)抵押貸款證券化能否健康發(fā)展的前提。

2、住房抵押貸款證券化在客觀上要求實(shí)行利率市場(chǎng)化，使住房金融一、二級(jí)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)互動(dòng)，發(fā)揮利率對(duì)資金供求的調(diào)節(jié)功能，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)平衡。因此，必須給予商業(yè)銀行一定的利率自，完善和優(yōu)化現(xiàn)行的利率體系，逐步實(shí)現(xiàn)銀行存貸款利率的市場(chǎng)化，這樣才能保證住房抵押貸款支持證券有一個(gè)合理的定價(jià)。

（五）建立政府主導(dǎo)運(yùn)作方式。西方發(fā)達(dá)國(guó)家MBS的產(chǎn)生和發(fā)展過程中，政府在MBS運(yùn)作中起著核心作用。我們應(yīng)該借鑒外國(guó)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，借助政府的支持。

1、借助政府支持，組建專門的住房抵押證券公司：SPV。在當(dāng)前的市場(chǎng)條件下，抵押貸款證券化可以采取如下方式：由有政府參與或政府背景的住房貸款證券化機(jī)構(gòu)來充當(dāng)SPV，可由國(guó)家財(cái)政部、中國(guó)人民銀行出資，也可由國(guó)有商業(yè)銀行(國(guó)家住房公積金管理公司)、證券公司、信托投資公司等共同出資設(shè)立。此種做法的主要處于以下考慮：一是政府可以借助法律、經(jīng)濟(jì)、行政手段，引導(dǎo)與扶持住房金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展；二是有利于將抵押證券市場(chǎng)的發(fā)展納入宏觀經(jīng)濟(jì)政策和貨幣政策的調(diào)控體系，強(qiáng)對(duì)銀行加強(qiáng)監(jiān)管；三是有助于提高和強(qiáng)化SPV的資信能力，從而使SPV所發(fā)行的住房抵押貸款證券更容易為投資者所接受。

篇(6)

關(guān)鍵詞：商事信托；表決權(quán)信托；職工持股信托；資產(chǎn)證券化；

中圖分類號(hào)：DF414　文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A　文章編號(hào)：1673-291X(2007)09-0124-03

信托制度起源于家庭財(cái)富的組織，但現(xiàn)代信托已經(jīng)廣泛而深刻地進(jìn)入商業(yè)世界，信托憑借其靈活性、適應(yīng)性和多變性，演繹著日益重要的角色。在日益國(guó)際化的大趨勢(shì)之下，商事信托即給我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來機(jī)遇又對(duì)我國(guó)現(xiàn)行法制提出了挑戰(zhàn)。

一、信托制度在公司治理和公司融資中的作用

商事信托具有組織法律關(guān)系、集合投資等功能，這些特點(diǎn)使得其在公司治理、融資等方面為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了新的思路。

(一)信托制度在公司治理中的作用

信托在公司治理中的作用是非常廣泛的，這得益于信托的靈活性。具體表現(xiàn)在機(jī)構(gòu)投資者及表決權(quán)信托兩個(gè)方面：

1．投資基金作為機(jī)構(gòu)投資者的作用

股東對(duì)公司治理的參與本身具有公共品性質(zhì)，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)由于股權(quán)結(jié)構(gòu)分散化所帶來的、不可避免的集體行動(dòng)問題，任何一位只是持有少量股份的股東在公司治理活動(dòng)的參與方面都會(huì)保持理性的冷漠。一方面，相對(duì)較少的持股數(shù)量，采取積極主義所帶來的收益不足以彌補(bǔ)其因此所付出的成本；另一方面，流動(dòng)的、公開的二級(jí)市場(chǎng)為投資者提供了擺脫不利處境的途徑――即“用腳投票”。在這種情況下，機(jī)構(gòu)投資者的出現(xiàn)被人們寄予厚望。機(jī)構(gòu)投資者是證券市場(chǎng)上游資的對(duì)稱，機(jī)構(gòu)性是其突出特點(diǎn)。機(jī)構(gòu)投資者一般包括商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老金、信托公司和投資基金以及更加重要的那些代表機(jī)構(gòu)投資者管理基金的基金管理者等。而毫無疑問的是，其中的主角是投資基金。雖然目前我國(guó)的投資基金嚴(yán)重背離自身的特征和宗旨：換手率之高、交易量之大令人瞠目，基金已完全成為投機(jī)者炒作的一支“普通股”。但從本質(zhì)上講，投資基金尤其是對(duì)于大量期望得到長(zhǎng)期回報(bào)的基金，如退休基金來說，投資者所追求的長(zhǎng)期回報(bào)必然要求基金管理公司在運(yùn)作策略上注重中長(zhǎng)期持股。集合投資的特使基金管理人實(shí)際上行使著被投資公司股東的權(quán)利，盡管由于一系列出于流動(dòng)性和市場(chǎng)審慎投資的考慮，機(jī)構(gòu)投資者通常要進(jìn)行廣泛的分散投資。往往一個(gè)投資者所擁有的投資組合中的公司是如此之多，以至于遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其對(duì)這些公司進(jìn)行有效監(jiān)督的能力，但公司股權(quán)向機(jī)構(gòu)投資者的重新集中，必然會(huì)成為新一輪公司治理理論與實(shí)踐中的熱點(diǎn)。

2．表決權(quán)信托在公司治理中的作用

表決權(quán)信托是指公司兩個(gè)以上股東，在一定期間內(nèi)以不能撤回的方法將其所持有的股份及其法律上的權(quán)力(包括表決權(quán))轉(zhuǎn)移給受托人，由受托人持有并集中行使股份上的表決權(quán)。股東則取得載有信托條款、期間的信托證書，以證明股東對(duì)該股份享有受益權(quán)、股息、紅利、請(qǐng)求權(quán)和信托終止時(shí)股票返還請(qǐng)求權(quán)。它的實(shí)質(zhì)是股東將其公司的控制權(quán)集中于一個(gè)或數(shù)個(gè)受托人，使受托人通過選舉董事或其他方法，以控制公司業(yè)務(wù)的一種設(shè)計(jì)。表決權(quán)信托并非如字面意思那樣，僅僅是以表決權(quán)為標(biāo)的設(shè)立信托，而是以轉(zhuǎn)移股份為手段所設(shè)立的信托，其目的在于統(tǒng)一行使表決權(quán)。表決權(quán)信托具有極為廣泛的功能，一方面可以用來穩(wěn)定公司管理、協(xié)助公司重整，防止對(duì)手公司控制本公司；另一方面，可以加強(qiáng)對(duì)小股東的保護(hù)。與此同時(shí)，表決權(quán)信托也大大降低了公司治理的成本，這一點(diǎn)對(duì)于公司的發(fā)展也不無裨益。我國(guó)公司法規(guī)定了股東委托投票制度，但這種制度與表決權(quán)信托相比并不具有長(zhǎng)期管理的特點(diǎn)，也不易形成規(guī)模。因此，表決權(quán)信托制度有極大的存在合理性及發(fā)展空間。

3．職工持股信托的作用

現(xiàn)代公司治理理論中，公司管理民主化日益重要。公司為了鞏固其經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)，穩(wěn)定職工和股東兩支隊(duì)伍，均采取優(yōu)惠措施鼓勵(lì)職工購買并長(zhǎng)期持有本公司股票。職工持股信托(ESOP，Employee Stock Ownership Plan，)就是其中有效的方式之一，它是以“職工持股會(huì)”集體持股為基本原理的制度設(shè)計(jì)。職工持股信托有兩種方式：一種是由職工持股會(huì)作為信托關(guān)系的受托人，加入持股會(huì)的職工作為委托人兼受益人。持股會(huì)由公司出面擔(dān)保，向銀行借款認(rèn)購本公司的股票；另一種是職工持股會(huì)作為代表與信托公司簽訂信托合同，將會(huì)員工資的一定比例加上公司撥給持股補(bǔ)助金，一并轉(zhuǎn)讓給信托公司，由信托公司承辦一次性購入公司股票及管理事宜。職工持股信托使職工真正樹立主人翁觀念，使其對(duì)工資、紅利、股票升值的期待與企業(yè)的效益密切掛鉤，激發(fā)起勞動(dòng)者的積極性和創(chuàng)造性，也增強(qiáng)了其參與管理決策的主動(dòng)性。

(二)信托制度在公司融資中的作用

商事信托不僅為公司治理提供了新的思路，而且在公司融資過程中發(fā)揮著巨大的作用。資產(chǎn)證券化、公司債信托及房地產(chǎn)投資信托即是其中的典型：

1．資產(chǎn)證券化融資

資產(chǎn)證券化是近年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最快的金融創(chuàng)新和金融工具，是金融工程技術(shù)與衍生證券技術(shù)相結(jié)合的產(chǎn)物。簡(jiǎn)單地說，資產(chǎn)證券化就是把缺乏流動(dòng)性，但具有預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來，形成一個(gè)資產(chǎn)池。通過結(jié)構(gòu)性重組，使之成為可以在金融市場(chǎng)上出售和流通的證券，據(jù)以融資的過程。與以往的融資途徑相比，資產(chǎn)證券化的制度設(shè)計(jì)具有明顯的優(yōu)勢(shì)，其一是擴(kuò)大了企業(yè)的融資途徑；其二是提高了企業(yè)融資的效率，縮短了資產(chǎn)變現(xiàn)的時(shí)間。其三是通過發(fā)行資產(chǎn)擔(dān)保型證券，提高了企業(yè)融資的質(zhì)量。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融實(shí)務(wù)中，資產(chǎn)證券化制度業(yè)已得到了應(yīng)用。2005年3月中下旬，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作正式開始啟動(dòng)。與現(xiàn)有的債轉(zhuǎn)股措施相比，資產(chǎn)證券化無疑是一條嶄新的途徑，其變現(xiàn)效率及削減成本的設(shè)計(jì)是不可忽視的。

2．公司債信托

公司的另一融資手段是借貸，這使得公司可能有較多的貸款人。一方面，由公司與這些貸款人直接進(jìn)行交易是根本不可能的，而且巨大的成本也是不經(jīng)濟(jì)的；另一方面，為每一個(gè)人在借款人的財(cái)產(chǎn)上設(shè)定擔(dān)保也是不可能的，因?yàn)楫吘构镜馁Y產(chǎn)有限，否則也不會(huì)進(jìn)行借貸。而沒有擔(dān)保的貸款，其風(fēng)險(xiǎn)之大是毋庸贅言的；第三，根據(jù)新的公司治理理論，債權(quán)人也是公司治理中的一分子。為了確保自己債權(quán)的實(shí)現(xiàn)，債權(quán)人不得不關(guān)注公司的經(jīng)營(yíng)、決策，而這種監(jiān)督的成本又往往很高。公司債信托的出現(xiàn)使上述問題迎刃而解，由受托人作為貸款人集合的代表，并持有為他們利益的擔(dān)保。這在避免上述困難的同時(shí)，對(duì)借款人與貸款人均帶來了方便。

3．房地產(chǎn)投資信托

房地產(chǎn)投資信托(REITS，Real Estate Investment Trust)

實(shí)際上是近年國(guó)內(nèi)許多房地產(chǎn)企業(yè)熱盼的所謂“租約變現(xiàn)”的房地產(chǎn)融資方式。一般來說，其包括兩個(gè)內(nèi)容：一個(gè)是資金信托，另一個(gè)是房地產(chǎn)資產(chǎn)信托。前者是指由受托機(jī)構(gòu)依法設(shè)立房地產(chǎn)投資信托，向特定人私募或向不特定人公募發(fā)行房地產(chǎn)投資信托受益證券，以獲取資金，投資房地產(chǎn)、房地產(chǎn)相關(guān)權(quán)利、房地產(chǎn)相關(guān)有價(jià)證券及其他經(jīng)主管機(jī)關(guān)核準(zhǔn)投資的項(xiàng)目，投資者從中獲取投資收益；后者則是指由委托人轉(zhuǎn)移其房地產(chǎn)或房地產(chǎn)相關(guān)權(quán)利予受托機(jī)構(gòu)，并由受托機(jī)構(gòu)向特定人私募交付或向不特定人公募發(fā)行房地產(chǎn)資產(chǎn)信托受益證券，以表彰受益人對(duì)該信托之房地產(chǎn)、房地產(chǎn)相關(guān)權(quán)利或其所生利益、孳息及其他收益的權(quán)利。簡(jiǎn)而言之，資金信托型REIT的信托財(cái)產(chǎn)是現(xiàn)金，房地產(chǎn)投資信托型REIT的信托財(cái)產(chǎn)是房地產(chǎn)及其相關(guān)權(quán)利。房地產(chǎn)投資信托作為有效的投資手段可以活躍和刺激金融市場(chǎng)，作為融資手段又可以推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，對(duì)于我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)都具有非常積極的意義。

二、信托制度對(duì)公司制度的影響

在帶來機(jī)遇的同時(shí)，商事信托亦對(duì)現(xiàn)行法制產(chǎn)生了一定的沖擊。這一方面是因?yàn)樯淌滦磐斜旧砭哂幸?guī)避法律、挑戰(zhàn)法律秩序的個(gè)性，另一方也是我國(guó)現(xiàn)行法制不成熟原因所致。

信托制度對(duì)公司制度的影響，首先體現(xiàn)在嶄新公司運(yùn)作制度的出現(xiàn)方面，投資基金就是其中的典型。投資基金是以基金資產(chǎn)的保值增值為目的，通過專門投資管理機(jī)構(gòu)的管理及與之相獨(dú)立的托管機(jī)構(gòu)的托管，集合具有相同投資目標(biāo)的眾多投資者的資金，以投資組合理論為指導(dǎo)將基金資產(chǎn)分散投資于各種有價(jià)證券，同時(shí)投資者按出資比例分類受益，分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的一種證券信托投資方式。從定義就可以看出，投資基金具有特殊的結(jié)構(gòu)及運(yùn)作機(jī)制。以其中的公司型投資基金為例來說，包括基金公司、基金管理人和基金托管人三方運(yùn)作主體?；鸸臼且拦痉ǔ闪⒌?，以發(fā)行的所有股份作為基金資產(chǎn)委托管理人和托管人進(jìn)行證券投資的一類特殊股份有限公司。基金管理公司是對(duì)基金資產(chǎn)進(jìn)行專業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的金融機(jī)構(gòu)，托管人是設(shè)立基金賬戶，保管基金資產(chǎn)并執(zhí)行管理人投資指令劃撥資金，監(jiān)督管理人運(yùn)作的金融機(jī)構(gòu)。這種投資基金的特點(diǎn)在于：

1．封閉基金公司本質(zhì)上就是一家上市的股份有限公司

封閉基金公司并不像普通公司那樣從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，這就提出了公司法的特別立法的要求。我國(guó)于2004年6月1日起施行的《中華人民共和國(guó)證券投資基金法》就是這種要求的立法響應(yīng)。

2．管理公司與基金公司之間的管理是依信托原理建立的，是信托關(guān)系而非普通公司之間的交易關(guān)系對(duì)于此類特殊的關(guān)系僅僅適用公司法是不夠的，必須有相應(yīng)的特別法進(jìn)行調(diào)整，否則不是限制了經(jīng)濟(jì)多樣化就是會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)秩序的混亂。

3．與普通公司相比，基金公司的內(nèi)部制衡機(jī)制的實(shí)際作用受到不同程度的削弱

由于投資基金的分散性、流動(dòng)性以及投資業(yè)務(wù)性質(zhì)的因素，作為監(jiān)控基金管理人履行信賴義務(wù)的工具，基金持有人會(huì)議的作用非常有限。與一般公司相比，基金股東參與公司治理的程度要淺的多，基金股東大會(huì)的權(quán)力要小得多，作為規(guī)制基金管理人信賴義務(wù)的手段起作用相當(dāng)有限。種種現(xiàn)象表明，強(qiáng)化投資基金的外部監(jiān)管勢(shì)在必行。

三、信托制度對(duì)證券法的沖擊

1．資產(chǎn)證券化對(duì)證券法的沖擊

資產(chǎn)證券化主要涉及兩方面的內(nèi)容，一是必須有資產(chǎn)支撐發(fā)行證券；二是必須把這些資產(chǎn)通過風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制轉(zhuǎn)移給一個(gè)特殊目的的實(shí)體(Special Purpose Vehicle)。作為資產(chǎn)證券化的特殊載體，沒有或基本沒有資本金，也缺乏機(jī)構(gòu)和工作人員。作為資產(chǎn)證券化的媒介，其本身基本上是一個(gè)空殼公司，它的職能被嚴(yán)格限定在購買、包裝證券化資產(chǎn)和以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券上。但是在我國(guó)現(xiàn)有法制框架內(nèi)很難實(shí)施資產(chǎn)證券化，因?yàn)椤蹲C券法》對(duì)證券發(fā)行資格有嚴(yán)格的限制。因此，在是否引進(jìn)、如何引進(jìn)資產(chǎn)證券化方面，《證券法》面臨挑戰(zhàn)。

2．房地產(chǎn)投資信托對(duì)證券法的沖擊

在房地產(chǎn)投資信托中，信托機(jī)構(gòu)對(duì)投資者(即受益人)發(fā)行的是一種信托受益憑證。根據(jù)國(guó)外立法規(guī)定，信托受益憑證被認(rèn)定為證券。如美國(guó)《證券法》通過列舉的方式將利益證明和投資合同界定為證券，不過這些列舉太過模糊，因此美國(guó)的法院在解決糾紛過程中形成了具體的認(rèn)定規(guī)則，在投資合同的認(rèn)定中，最高法院提出了一個(gè)包括四個(gè)要素在內(nèi)的檢驗(yàn)方法。根據(jù)這個(gè)檢驗(yàn)方法，美國(guó)將房地產(chǎn)投資信托中的信托受益憑證歸于投資合同的范疇，從而必須受到證券法律的監(jiān)管。相比較而言，我國(guó)法律在證券認(rèn)定方面過于保守，一方面，現(xiàn)行《證券法》調(diào)整的證券只限于股票、債券和國(guó)務(wù)院依法認(rèn)定的其他證券。目前證券市場(chǎng)上出現(xiàn)的也就是股票和債券兩種，國(guó)務(wù)院并沒有認(rèn)定其他的證券形式，這顯然制約了證券衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新；另一方面，根據(jù)《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第4條第2款的規(guī)定，信托投資公司發(fā)行的信托受益憑證已被明文禁止進(jìn)入“證券”的范疇。人們不禁要問，房地產(chǎn)投資信托的作用何時(shí)能夠充分發(fā)揮?

3．投資基金的證券監(jiān)管

我國(guó)傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)管理體制本來就習(xí)慣于劃分“條塊”的行業(yè)管制，目前金融業(yè)又實(shí)行分業(yè)監(jiān)管的體制。即一般信托行為由銀監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管，而證券投資基金是由證監(jiān)會(huì)進(jìn)行監(jiān)管的。投資基金的違法、違規(guī)行為擾亂整個(gè)證券市場(chǎng)，不對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的后果。投資基金的違法行為是指在信托投資中，投資基金的發(fā)起人、管理人、托管人、受益人在基金的設(shè)立、募集、營(yíng)運(yùn)、贖回等活動(dòng)中，上市基金證券的投資人、經(jīng)紀(jì)人在基金證券的交易活動(dòng)中的一切違法行為。具體來說，包括內(nèi)部與外部?jī)煞矫妫阂环矫媸腔饍?nèi)部。主要表現(xiàn)是基金管理人的利益沖突交易：另一方面是基金外部。作為證券市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)主體，投資基金極有可能會(huì)在利益的驅(qū)動(dòng)下從事一系列的操縱市場(chǎng)行為，與普通投資者的投機(jī)行為相比，這種行為的危害性極大。這些破壞證券市場(chǎng)秩序、阻礙社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的違法行為，對(duì)于證券監(jiān)管的措施及能力都提出了較高的要求。

四、信托制度對(duì)破產(chǎn)法的挑戰(zhàn)

篇(7)

1、融資方式單一

新能源作為一種新興的產(chǎn)業(yè)，不僅在技術(shù)的發(fā)展上存在障礙，而且市場(chǎng)的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)也比較大，在投資的周期上也比較長(zhǎng)。當(dāng)前，新能源建設(shè)項(xiàng)目的啟動(dòng)資金主要都來自于企業(yè)自有資金以及在銀行的貸款。而民間的投資成本比重則比較少。企業(yè)的內(nèi)部融資主要就是企業(yè)自身籌備資金來開展項(xiàng)目建設(shè)，它的優(yōu)點(diǎn)比較明顯，就是在資金的使用過程中比較靈活，而且不需要經(jīng)過繁瑣的批復(fù)程序。這樣就使得項(xiàng)目建設(shè)在資金的周轉(zhuǎn)上占有優(yōu)勢(shì)，也就大大的節(jié)省了時(shí)間，可以提高投資取得的經(jīng)濟(jì)效益。但是新能源的建設(shè)所需的資金數(shù)額比較大，而且項(xiàng)目的周期比較長(zhǎng)，在經(jīng)營(yíng)方面還存在著很高的風(fēng)險(xiǎn)。所以說，單靠企業(yè)內(nèi)部的融資是無法滿足項(xiàng)目建設(shè)的需要的。因此要更多的去融合外資，以實(shí)現(xiàn)發(fā)展的需要。

2、融資成本高

外部融資主要包括以信貸市場(chǎng)為主導(dǎo)的間接融資平臺(tái)和以資本市場(chǎng)為主導(dǎo)的直接融資平臺(tái)、政府扶持資金以及風(fēng)險(xiǎn)投資。間接融資的方式比較簡(jiǎn)單，它具有很好的流動(dòng)性，而且門檻比較低，主要的融資手段為銀行的信貸。但是我國(guó)的商業(yè)銀行在資金信貸上堅(jiān)守的是規(guī)模效益。所以在項(xiàng)目的選擇上就會(huì)有側(cè)重點(diǎn)，它們把視線主要集中在一些國(guó)有大型發(fā)電集團(tuán)的新能源開發(fā)建設(shè)項(xiàng)目上。而且貸款的審批流程比復(fù)雜，期限也比較長(zhǎng)，所以就使得融資的成本與效益之間的反比關(guān)系。所說資本的融資比較簡(jiǎn)單，但是新能源公司的上市卻是很難的。首先表現(xiàn)在上市的過程很復(fù)雜，另外，我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展的不健全，也會(huì)給直接融資帶來困難。在風(fēng)險(xiǎn)投資上，大多的國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)我國(guó)的新能源建設(shè)還處在觀望的階段，這樣的態(tài)度就導(dǎo)致了投入資金的數(shù)量很有限。此外，新能源是一個(gè)新興的產(chǎn)業(yè)，它的發(fā)展具有不確定性，這也會(huì)降低新能源的外部融資能力。

二、新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展融資模式創(chuàng)新

融資方式的不同會(huì)對(duì)最終的產(chǎn)值產(chǎn)生差別影響，而整體型融資模式擴(kuò)大融資有利于加快產(chǎn)值的增長(zhǎng)。新能源產(chǎn)業(yè)作為一種新興產(chǎn)業(yè)，它的進(jìn)步和發(fā)展需要金融創(chuàng)新作為支撐。而通過改變服務(wù)方式，設(shè)計(jì)創(chuàng)新金融產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)金融資本與新能源之間的溝通，就可能達(dá)到雙方的共贏。

1、實(shí)施新能源資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化（ABS）是一種融資技術(shù)的創(chuàng)新，是指將一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)與收益的重組，使該組資產(chǎn)在可預(yù)見的未來能產(chǎn)生相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，然后由原始權(quán)益人發(fā)起設(shè)立作為發(fā)起人與投資者中介的特殊目的公司（SpecialPurposeVehicle，SPV），并將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV。經(jīng)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行信用增級(jí)，并進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，作為證券的真正發(fā)行人，SPV將各類資產(chǎn)按利率、期限、風(fēng)險(xiǎn)的不同進(jìn)行組合，最后將證券出售給投資者，發(fā)行收入經(jīng)SPV轉(zhuǎn)讓給新能源項(xiàng)目原始權(quán)益人的一種融資工具。ABS融資模式的優(yōu)勢(shì)：

1.1融資效率高、成本較低

傳統(tǒng)的融資方式，會(huì)把自身的價(jià)值以及信用和經(jīng)營(yíng)能力作為清償?shù)幕A(chǔ)，而資產(chǎn)證券化的償還方式，它是以證券化了的資產(chǎn)為清償基礎(chǔ)，它就可以把最初權(quán)益人自身的風(fēng)險(xiǎn)和未來的資產(chǎn)收益風(fēng)險(xiǎn)隔離開來。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)要對(duì)資產(chǎn)的質(zhì)量以及現(xiàn)今的流動(dòng)情況進(jìn)行評(píng)估，它評(píng)估的對(duì)象不是原始權(quán)益人的信用等級(jí)情況。對(duì)于投資的人來說，需要判斷的就是資產(chǎn)總量還有未來資金的進(jìn)出狀況，這樣做的好處在于可以降低投資人的風(fēng)險(xiǎn)。SPV的使用，是將資產(chǎn)的未來流動(dòng)情況包裝成一種證券產(chǎn)品。這樣的做法可以幫助那些沒有融資能力的新能源產(chǎn)業(yè)進(jìn)入國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)，然后再發(fā)行一些比較容易銷售和貼現(xiàn)的債券。這樣的債券投資風(fēng)險(xiǎn)較小，而且還可以擴(kuò)大資本的融資渠道，這樣也就降低了整體項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)值。在經(jīng)過了信用升級(jí)以后，債券的整體利率比較低。而且ABS融資模式在操作中涉及到的環(huán)節(jié)很少，可以用相關(guān)的法律規(guī)范來進(jìn)行約束，也就降低了證券發(fā)行的成本。

1.2內(nèi)容設(shè)計(jì)靈活

融資期限、利率根據(jù)需要設(shè)定，也可以在發(fā)行時(shí)給出票面利率區(qū)間，與投資者協(xié)商確定。

1.3項(xiàng)目公司的經(jīng)營(yíng)管理權(quán)受限較少

SPV作為項(xiàng)目資產(chǎn)的真實(shí)載體，擁有項(xiàng)目資產(chǎn)的所有權(quán)，但項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)權(quán)仍然掌握在發(fā)行人手中。

1.4有利于改善資本結(jié)構(gòu)

資產(chǎn)證券化模式屬于資產(chǎn)負(fù)債表外融資，融入的資金不反映在項(xiàng)目原始權(quán)益人自身的資產(chǎn)負(fù)債表上，不影響甚至能降低資產(chǎn)負(fù)債率，提高其資信評(píng)級(jí)。與傳統(tǒng)融資方式相比，由于采用了資產(chǎn)組合、破產(chǎn)隔離和信用增級(jí)等手段，資產(chǎn)擔(dān)保證券的信用水平被提高，因此，資產(chǎn)證券化模式是一種成本較低的結(jié)構(gòu)化融資手段。

2、開展BOT項(xiàng)目融資試點(diǎn)。

經(jīng)過近20年的實(shí)踐探索，BOT（Build-Operate-Transfer）已廣泛應(yīng)用于我國(guó)環(huán)保、交通、供水、供熱、城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等多個(gè)方面的融資方式，BOT模式的基本思路是由項(xiàng)目所在國(guó)政府向項(xiàng)目發(fā)起人或項(xiàng)目公司授予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，由其負(fù)責(zé)項(xiàng)目的融資、設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和維護(hù)，在規(guī)定的特許期內(nèi)通過項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)以償還債務(wù)，并獲得合理的利潤(rùn)，特許期滿后，將項(xiàng)目移交給政府或相關(guān)部門。

3、推廣PPP融資方式。

PPP融資模式，即“public-privatepartnership”（公私合伙制），是政府和私人部門基于項(xiàng)目建設(shè)而形成的長(zhǎng)期合作關(guān)系的形式。通過對(duì)資源和風(fēng)險(xiǎn)的合理分配，合作各方可以獲得比單獨(dú)行動(dòng)更有利的結(jié)果，私人部門保證項(xiàng)目建設(shè)經(jīng)濟(jì)上的有效性，政府則為保證公共利益而服務(wù)。它強(qiáng)調(diào)的是雙方的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、利益共享。PPP模式在新能源產(chǎn)業(yè)開發(fā)中的作用表現(xiàn)為：

3.1風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)

PPP模式在項(xiàng)目初期就可以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分配，政府和私人部門根據(jù)各自承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小、獲取對(duì)等的收益，更符合市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制。改變了傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中僅由政府承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的模式，也減少了承建商與投資商的風(fēng)險(xiǎn)，從而降低了融資難度，提高了項(xiàng)目融資成功的可能性。因此，應(yīng)設(shè)計(jì)合理的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)結(jié)構(gòu)，根據(jù)各方獲利多少的原則考慮相應(yīng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，使政府、私營(yíng)公司、貸款銀行及其他投資人等項(xiàng)目各參與方都能夠接受。

3.2政府地位的改變

政府由過去在公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的主導(dǎo)地位，變?yōu)榕c私人企業(yè)合作提供公共服務(wù)中的監(jiān)督、指導(dǎo)和合作的角色。政府給予私人投資者相應(yīng)的扶持政策，如稅收優(yōu)惠、貸款擔(dān)保、土地優(yōu)先開發(fā)權(quán)等，通過融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，提高項(xiàng)目綜合投資收益，進(jìn)而帶動(dòng)私營(yíng)資本投資新能源項(xiàng)目的積極性。